电池设备行业格局变化或可一改近年形象
自2020年9 月中国确定了双碳目标后，国内锂电池产能迎来第二波强劲的扩产周期，但由于电池设备的国产替代故事率先于2015至2018年间早已执行，加上电池设备企业因为过往的周期性及议价能力较弱，在行业的市场规模比同期锂电池市场少数倍的背景下，导致股票表现没有急速扩产的下游电池供货商强势。 不过，随着电动车市场于去年起急速发展，新能源汽车渗透率于中、美、欧三大经济体系都持续上升，可见近年全球动力电池产能的投资亦随之提速。全球龙头电池供货商宁德时代 (300750) 最近加速海外扩产布局，投资金额逾70亿欧元 (约490亿人民币) 并计划于匈牙利设厂，在2025年投产后电池产能可高达100GWh，是现时产能的约三成。继特斯拉 (TSLA) 及通用 (GM) 等巨头纷纷自建电池厂后，欧洲车企巨头德国大众集团亦计划10年内于北美及欧洲建造6座电池生产厂，投资逾200亿欧元的电池产能可达240GWh。可见近期不论是电池供货商龙头，或是资本雄厚的传统海外车企都提速扩产动力电池业务，加上明年起将进入电池技术改革的元年，笔者认为新进的电池制造商及技术迭代将令锂电设备行业出现结构性变化，或可再次驱动锂电设备的需求爆发并维持一定增速。 国内电池设备行业格局 现时锂电设备供货商集中于亚洲，中、日、韩三国，于全球的电池装机量占全球逾九成，日本及韩国品牌如(PNT、PNE及CKD)设备供货商都与本土的LG Energy Solution及三星SDI等锂电池企业成长，发展比较死循环式；而国内基本上已实现了国产替代，大部分关键工序国产化达九成。国内电池设备供货商在中后端的工艺上现已赶及海外同行技术水平，随着宁德时代的崛起，同时于日韩设备商谨慎扩张的态度下，相信国内的电池设备商有望利用着本土成本的优势，占取海外锂电产能正扩张的市场份额。 先导智能 (300450) 最近三年约三成收入都是来自宁德时代，宁德时代现时的产能较两年前已扩张逾倍，未来于2025年规划的产能将接近600GWh，因此市场认定先导智能是行业龙头及宁德时代的代理人。公司于去年通过定增方案引入宁德时代为战略投资者，占总股本约7% 并成为第3大股东，相信未来在宁德时代扩产计划中可获优先待遇，如定增时提出的五成投资额度优先给予先导智能，让公司于今年下半年宁德时代即将启动的海外产能招标有一定中标确定性。 「交钥匙」整线方案的优势 除了得到宁德时代的认证外，先导智能现时另一重要优势是提供电池生产线的整线方案，简称「交钥匙」整线设备采购方式，是全球唯一一家可自主制造锂电池设备并提供整条生产线前中后段的设备公司。随着行业发展急速，国内新进的电池制造商已陆续投产并进行扩张计划，海外的传统车企亦有意发展电池业务垂直发展产业链。此时拥有经验及丰富客户群的先导智能将可获得更大的话语权，整线生产解决方案服务或可增加公司的吸引力。 在资本雄厚的集团正扩产的环境下，「交钥匙」方式的整线设备将更具竞争力，集团可利用设备交付速度更快的特性，工序集成化的成本优势，以及更高自动化的生产线来提升生产效率。先导智能的传统优势来自中后段的设备工艺，如在中段的核心设备卷绕机领域已占市场逾半份额，五年前收购泰坦新动力为先导智能强化了中后段设备如注液机及完善化成分溶布局等，并于去年进入了宁德时代前段涂布机的产线，成功打造整线供应方案的实例。 先导智能自2019年开始布局欧洲市场，如InoBat (斯洛伐克)、Northvolt (瑞典)、ACC (法国) 等合作新兴电池供货商，相关车企有大众集团、Daimler的奔驰等欧洲巨企，可见公司在欧洲发展所得到重要的肯定，不再只是国产替代的故事。大众集团计划的6座电池工厂平均每座工厂产能约40GWh，先导智能已率先与大众集团签订合作协议，负责Salzgitter工厂20GWh的锂电设备供应，包括前中后段的设备及整线集成总包。随着海外电池产能扩张加速，加上公司于欧洲布局「交钥匙」的成功个案，先导智能有望继续提升海外的收入占比。 总结 随着特斯拉、大众集团等海外车企自主研发电池，以及二、三线电池供货商的进入，在双碳目标明确的背景下，这些新进电池产能需要不断扩产来实现规模化以降低成本。加上锂电池技术正进入变革阶段，明年的高镍大圆柱4680电池或磷酸锰铁锂等电池技术量产，对于设备的要求提升或可掀起另有技术迭代。先导智能现已拥有电池行业龙头的肯定，并积极投放资源于多元化业务以减轻周期性的影响，「交钥匙」式整线方案亦可应用于生产光伏设备、3C设备及电池模块或燃料电池等行业，务求把公司业务平台化并发挥协同效应。笔者认为在电池产业链下游竞争渐趋激烈的环境下，先导智能或可受惠于话语权的提升，一改过往市场对此公司的形象。 以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有特斯拉及宁德时代的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理
被承认的一体化铸造黑科技
去年特斯拉 (TSLA) 除了Model 3以五十万辆冠绝全球电动车销量外，「一体化铸造」概念的Model Y销量亦排名全球头三，公司去年汽车业务的毛利率高达约三成，Model Y的销量急速爬岥是业绩去年成功的关键。笔者认为当中的制造技术如Giga Press也是各个超级工厂效率提升的重要原因之一。自2020年4月开始，特斯拉现时合共产能过百万辆车的弗里蒙特及上海等超级工厂，都陆续购入及安装一系列世界上最大的高压压铸机。 目前特斯拉正在Model Y上使用的两款6,000吨压铸机，都是由压铸机技术龙头的力劲科技 (558) 于2008年收购的意大利Idra集团所生产的，车身的「一体化后底板」于2020年9月后在弗里蒙特及上海超级工厂陆续量产，而「一体化前机舱」亦于去年第四季开始量产。相信Model Y的成功将会令其他车厂跟随这一科技，尤其正在扩产的电动车新势力及转型的传统汽车巨企如大众及奔驰等，明年特斯拉即将量产的Cybertruck轻型商用车将会使用合模力达8,000吨的压铸机，因此一体化铸造技术将会成为行业未来的大趋势。 数据源: 特斯拉微博 过去几个世纪，汽车的车身一直都是以钣金冲压及机器人焊接，一般未涂装前的车身 (白车身) 有逾几百个零部件，当中过千个焊接点、以及防水、增加车身强度的涂胶环节，都需要逾百部机器人的白车身焊接生产线来应付。过往汽车上典型的铸件为变速箱及发动机零部件等，特斯拉的Giga Press技术以80个零件集成为一个铸件而闻名，把原需二至三小时的焊接时间缩短为仅约八十秒的铸造时间，可见一部压铸机每日能产出达逾千个铸件。车身结构件一体化后将可减少组件焊接的工序，零件不再需要复杂设计的机器人来焊接，在管理流程及所需的资源都可相应降低成本，特斯拉曾声称Giga Press可把成本下降四成。同时，车身重量亦可有一定幅度下降，让电池的成本降低之余，亦可提升电动车的续航里程。 数据源: 特斯拉电池日2020 中游近年提速部署大型压铸机 由于国内的压铸技术落后于海外，行业格局较为分散，虽然有三千多间压铸供货商，但大型压铸机并不普遍。Model Y的成功加速了行业对压铸机的资本开支。一部6,000吨级别的压铸机总值逾五千万人民币，以市场份额逾五成的力劲科技为例，现有产能每月只能供应5部以下的数量，可见订购至交付一部压铸机需时逾半年以上的周期。由于供应上的短缺，第三方压铸供货商于去年下半年开始纷纷加速采购压铸机，单是从事压铸行业逾二十年的文灿股份 (603348) ，由去年至今已采购了18部中至大型压铸机，可见近期公司的资本开支占收入的比例大幅增加至四成水平。 数据源: 压铸商情公众号 汽车轻量化是近年车身降本的手法之一，如新势力蔚来汽车 (9866) 主张使用全铝车身，降低汽车重量来提高续航能力。在压铸方面，一般模具大多为钢制物料，因此一体化铸件的金属需要比钢的熔点更低，密度低及强度高的优点令铝合金成为最被广泛使用的铸件物料。 压铸物料的工艺要求其实并不简单，传统铸件需要热处理如淬火、人工时效等流程来增长物料强度，期间需尽量减少气泡产生，同时亦要确保铸件变形及表面的质量问题。一体化铸件由于体积较大，如发生较大的变形状况，将会难以像传统铸件般使用机械矫正。特斯拉多年前已研发出独家的铝合金材料是免热处理工序的，把铸件后制时间由1至2小时降至几分钟而已，可见免热处理物料专利是一体化压铸的基本门坎。 把车身结构件改为一体化压铸技术后，压铸后的废料将可返回熔炼炉再次利用，全铝车身材料回收利用率可高达95%，比传统的冲压工艺生产成本更优胜。同时，体积较大的一体化铸件亦有产品售价的提升空间。由于一体化压铸工艺的资本投入较大，或涉及原已安装的机器人生产线调动，汽车主机厂未必会为了发展「一体化铸件」而大幅调整生产线设计，反而第三方压铸供货商或可利用多年累积的压铸技术工艺，部署大型压铸机供应一体化技术的需求。 一体化结构件的前景 现时汽车制造工艺正跟随着特斯拉变革起来，就像当年苹果以数年时间把手机由塑料外壳，带动行业变为金属外壳。特斯拉是现时仅可量产一体化后底板的成功例子，其降本的效果将可带动汽车零部件一体化成为这个时代新的造车标准。未来汽车除了外部盖件外，大部份结构件甚至车门及前后副车架都能以压铸技术制造，并减少组件焊接的流程，相信结构件巨大化及轻量化将是势不可挡的趋势。 由于国内仍缺乏汽车设计师的人材，加上压铸机供应有限，短时间内一体化压铸技术的渗透率未必会急速上升，但如文灿股份这类早期进入车身结构件的公司，近年已积极部署超大型压铸件技术及设备，或可能在现时分散的压铸行业中得着先机，为现有的主机厂客户如蔚来、奔驰及比亚迪 (1211) 等提供大型一体化结构件的解决方案。 以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有特斯拉、比亚迪的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理
动力电池生产商的行业震动
动力电池是电动车最重要的零部件，在车辆的性能、续航力、安全性等亦扮演着重要的角色。在成本方面，动力电池亦是电动车的最主要部份。由于新冠疫情导致供不应求，锂盐价格暴升的成本自去年下半年开始传导至下游的电池生产商，国内两间巨头宁德时代 (300750) 及比亚迪 (1211) 都承受着巨大压力。主要自给自足的比亚迪早于去年年尾进行电池提价约两成，务求把成本传导至再下游的电动车生产商。然而，手握全球三成市场份额、中国半个市场的宁德时代却迟迟未有传出确实加价的消息，各方电动车企异口同声地表示仍在谈判期中，结果宁德时代本年第一季度的业绩显得难看。 上游资源价格暴升的成本令动力电池每单位收益呈下降趋势，宁德时代于今年第一季度的毛利率，由去年年底的26% 急速回调至14.5%，加上四月上海疫情大爆发，电动车龙头特斯拉 (TSLA) 闭厂逾半个月，宁德时代的装机量亦随即环比大减逾五成，市场对于此公司的前景非常担忧，公司股价于四月至五月初曾一度大跌三成。归根究底最主要原因仍是上游材料价格急升，但到底为何业绩这么惊恐，宁德时代的股价随后仍可止跌回升呢? 数据源: 公司公告, 鹏格斯投资心得 宁德时代的崛起: 创办人为宁德/香港人 宁德时代由出生于福建省宁德市及于2005年移民至香港的曾毓群在2011年成立，公司仅于一年后便打入宝马的供应链，随着中央政府大力推动新能源发展，公司于2018年登陆深交所的创业板，市值七百多亿。当时已经与另一日本电池制造商松下的全球市占率不相伯仲，接下来便陆续与国内主要的车企成立合资公司，并于2020年打入特斯拉于中国的供应链。如今特斯拉有约一半的销量来自上海超级工厂，可想而知LG新能源的特斯拉占比一直被宁德时代蚕食，同时国内电动车新势力的崛起令宁德时代的市场份额不断壮大。 数据源: 中国汽车动力电池产业创新联盟, 鹏格斯投资心得 2020年电池供货商客户配套情况 数据源: GGII, 中信证券研究部 不过，随着成本压力越来越大，同时市场竞争变得激烈，比亚迪的崛起、特斯拉的4680电池发布、电池车企分散供应链的倚赖性等事件，令这间全球龙头电池制造商却要面对困难重重的危机。宁德时代唯一可以做的，就是继续加快发展，不论是技术层面或是纵向业务整合发展。面对着特斯拉的4680电池即将投产之际，大圆柱体三元锂电池或会再次被市场重用。虽然宁德时代原是走高镍的三元及磷酸铁锂的双管齐下式技术路线，但自研的方形及软包电池包技术或不再适用于特斯拉未来的最新车款，因此宁德时代于去年率先发布第一代钠离子电池，继固态电池后另一基于电池材料体系的技术突破。 纳离子电池是黑科技? 钠离子电池早于七/八十年代几乎同时与锂离子电池被发现，由于钠离子的半径较长，导致难以嵌入或脱出电池正极材料，并会影响能量密度，因此行业主张发展锂离子电池，钠离子电池的发展就这样停滞不前。直至2017年国内第一间电池制造商中科海钠成立，开始再次显示钠离子电池的可行性，并且或能应用于电动车身上，随后宁德时代亦于去年发布了第一代钠离子电池，且预告将可升级至第二代，今年更宣布将于明年形成基本产业链。 数据源: 公司钠离子电池发布会 宁德时代及中科海钠已在完成钠离子电池研发阶段，其他二线的电池制造商如亿纬锂能 (300014)、中创新航等亦有加速布局钠离子电池。由于钠与锂同属咸金属一族，钠离子电池的化学性质基本上与锂电池非常类近，坊间有三大路径主流正极材料技术工艺，分别是层状过渡金属氧化物、聚阴离子化合物，以及普鲁士蓝类似物。宁德时代主张推行层中过渡金属氧化物及普鲁士蓝类似物的研发方向，并指出其钠离子电池由于导电及安全性较高，可以在15分钟内充电八成，比现有的锂电池充电时间要快，并且于零下20度仍可给予九成的电池表现，比一般锂离子电池只得七至八成的表现更加优异。 成本方面，钠资源比锂的地壳丰度高几百倍，因此价格便宜非常多。使用过渡金属氧化物技术路线的中科海钠指出，其电池材料成本可比磷酸铁锂电池的少逾三成。现时锂盐价格高昂，如宁德时代的钠锂子电池真的可做到与磷酸铁锂电池相约的能量密度 (200Wh/kg) 及循环次数 (3,000-5,000次) ，钠离子电池或可以成本的优势，淘汰正于储能及入门电动车款被广泛使用，但面对着技术发展瓶颈的磷酸铁锂电池。加上公司自研的A B电池包设计，把钠/锂电池在同一电动车上混合使用，或可于第二代钠离子电池过渡期时提高该电池的受用性。 数据源: 中科海钠官网 宁德时代的后续发展 宁德时代能成为龙头的原因除了政策大力推动外，成本控制能力及规模效应，加上优越的客户结构及技术工艺，令毛利率比同行更加优胜。在锂资源争夺日渐白热化的阶段，巨有成本优势的钠离子电池或可杀出一条血路。然而，宁德时代未来还有很多挑战，公司将会继续努力拓展业务，如更新(Cell-to-pack)技术的第三代麒麟电池、于美国扩展产能、开拓EVOGO换电服务等，同时产业链布局上亦持续通过投资、合资等方式，部署上至金属资源，下至储能、充电桩等行业，尝试把业务垂直整合一体化，将规模效应最大化。在新能源高速发展的大环境下，笔者相信取得先机的宁德时代将可维持其龙头地位。 以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有特斯拉、宁德时代及比亚迪的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理
天时地利人和造就的比亚迪混能车王朝
经过新冠疫情的冲击大洗牌后，国际油价一度暴涨至每桶过百美元，引来中国碳达峰及碳中和的「双碳」政策迅速推行，加上特斯拉 (TSLA) 上海超级工厂发力出车，加速电动车行业的发展，可说是杀国内传统车企一个措手不及。现时国内疫情偶有反复情况，今年上海四月的疫情爆发对汽车产业链最为严重，尤其特斯拉上海超级工厂关闭大半个月，但值得留意的是，电动车的市场渗透率只升不跌，可见传统车企是首当其冲。不过在众多车厂销量下跌逾三成的时候，市值全球排名头五的比亚迪 (1211)， 这间汽车及电池制造商继续以每月逾十万辆车的销量，追逐今年一百五万以上的指引目标。 数据源: 乘联会及鹏格斯投资心得 被股神赏识的中国车企 在特斯拉的崛起前，丰田 (Toyota) 是多年全球排名头三的汽车制造商，丰田自90年代便推行了全球首款混能车 Prius 系列，开创了新能源车型的先河，但近年仍在纠结发展纯电动车的时间点。而屈居于丰田之下的是国内头部汽车制造商比亚迪，则是股神巴菲特 (Warren Buffet) 的巴群唯一长期重仓，于十多年间翻了逾几十倍的中国股票，直至现在仍是公司十大持仓之一。 比亚迪是国内首家横跨整车及电池两大领域的企业，现时连电动车龙头特斯拉亦朝着这个方向进发，期望于年内推出自研的4680电池。当丰田推出首款Prius混能车时，比亚迪才刚以消费电池起家，其后于千禧年代赴港上市、收购西安秦川汽车进军造车行业，并迅速地推出首款量产车比亚迪F3。随着特斯拉推动行业发展后，比亚迪在后疫情时代显出了其公司在技术研发及供应链管理上的优势，同时改朝换代的「王朝」网及「海洋」网系列推出，其性价比车款深受国内消费者欢迎，彷佛带动国内电动车的「国潮」崛起。 黑科技「刀片电池」令比亚迪重生 其公司最鲜为人知的是黑科技「刀片电池」的推出，把原有高镍 (High Nickel) 的三元锂 (NCM) 电池更换成磷酸铁锂 (LFP) 电池，打破LFP原有续航能力较低的格局，并且更以针刺试验记录显示其刀片电池安全及穏定性更有优势。在2020 年间比亚迪不仅捕捉到制造LFP电池的碳酸锂价格当时相对较低的时间点，引领LFP电池的需求重回主流。同时推出的全新旗舰轿车汉EV系列的续航能力更是没有其他搭载LFP电池的车型能及，更是超越了大部分NCM电池车型。整个「王朝」系列就从配搭着刀片电池的汉EV起，一改早前只是2B市场为主的形象，汉EV销量急速上升令比亚迪的品牌名堂打响起来。 数据源: 比亚迪汽车 DM-I系统成为最新增长点 在充电站未完全普及的情况下，混能车市场的地位变成了短期替代燃油车的最佳方法。2021年除了特斯拉Model Y的名气急速提升，使新能源车变得高景气外，比亚迪其后第四代混能系统DM-I (Dual-Mode Intelligence) 推出亦静静地起革命，成为公司新的增长点。 DM-I的核心部件为骁云-插混专用高效发动机、EHS电混系统，以及非常重要的专用刀片电池。配合着EV纯电、HEV串联或并联及发动机直驱的4种驾驶模式，令汽车能以大功率的电机驱动，发动机为电池充电并同时协助驱动的效果，有效降低油耗。公司未来将会继续发展DM-I及DM-P双平台，让对更高性能 (如百公里加速时间) 要求的客户可选择DM-P混合动力系统，而DM-I则向日常用户方向发展，更适合大众的口味，其成果更促使管理层于今年3月正式停产燃油车。 数据源: 公司公告及鹏格斯投资心得 超强垂直供应链 半导体业务发挥作用 除了刀片电池及「王朝」系列的崛起外，比亚迪在电池、电机及电控三方面都有成熟的产业链。上至电池原材料的比亚迪资源开发、中冶瑞木新能源等合资公司，以长期合约保证锂盐供应；下至弗迪系子公司分别负责动力、电池、精工及视觉等范畴的电机、整车、电池回收等项目。此外，还有正在审核分拆上市的比亚迪半导体，提供电控方面的自给需求。 数据源: 各公司官网及鹏格斯投资心得 后疫情时代全球芯片仍于供需失衡的背景下，比亚迪半导体业务发挥到重要的功效，不论从功率半导体IGBT 芯片自供价格比第三方有优势外，汽车销量提升亦带动半导体业务毛利率由2018年的两成多提升至接近四成，可见垂直产业链带来的规模及协同效应，同时也显示其产品的市场竞争力。 国内芯片国产替代将是势在必行，电动车带动的汽车智能化将会继续提高车用芯片的需求。比亚迪虽然是少有自身拥有晶圆制造的产能，逾二百万套IGBT的产能不能满足需求，公司于去年年尾已批量引入外部供货商如士兰微 (600460)、斯达半导 (603290) 等的车规级IGBT，提供除了比亚迪集团外的客户如福田汽车 (600166)、小康汽车等，未来将会智能控制 IC (MCU微控制器)、传感器及光电半导体 (LED)...
解决电动车的充电痛点 – 换电模式
去年国内电动车行业发展急速，可见其渗透率从低个位数已升至现时的两至三成，但始终电池端的核心问题似乎仍未解决，如电池因锂资源而供应短缺，以及充电桩仍未普及。除了从电池技术方面去解决续航力的问题外，高压充电亦是其中一个重要方向，可是高压充电的时间虽然短，但其方法或有机会缩短动力电池的寿命，增加车主的维修成本，因此换电模式的出现或是另一补充方法。 现时换电模式的发展仍在初段，从国内的换电站安装总量可见，现时充电桩已达接近过十万台，但换电站安装总量只有约1,500座，由此可见，国内的补能方案是以充电桩为主体。不过，从消费端角度看，换电站只需三至五分钟便能完成整个程序，市面上的充电桩慢则六至八个小时，快则15分钟，换电模式将可减少时间成本。而且换电模式亦可把购车成本降低，以使用成本替代，例如电动车厂蔚来汽车 (NIO) 早已推出电池租用服务 (Battery as a Service) 一段时间，该公司是现时换电模式推行得最快的运营商企业。 Figure 1 天风证券研究所 换电模式现阶段渗透率仍偏低，原因是电池的标准化仍然未能完善地实行，其中因为整车厂的电池差异大，有不同的电池技术如圆柱型、方型及刀片型等，加上投资换电站的成本比充电桩高太多，同时电池的拥有权属于购车主，导致电池厂难以控制回收电池的时间点。笔者相信随着电动车渗透率提升，换电车款量将会增加，使标准化电池的可行性提高，近年可见不同企业纷纷投入换电模式的发展。 换电模式的痛点及优势 其实换电模式早于十多年前已在国内进行试水温阶段，国家电网在工作会议上曾提出过以「换电为主，充电为辅」的路线，奈何明显在电动车渗透率偏低的环境下，这种高投资成本的营运模式似乎时机未成熟，一般单个换电站的投资成本有逾百万元人民币，比起一个数千元的充电桩确实差距太大。始终换电站就像油站般讲求服务次数，昂贵的投资额将拉长回报期，因此其后政策很快便转向为「充电为主，换电为辅」的发展方向。直至近年电动车渗透率开始提升后，发改委再次强调推广「换电、车电分离」的概念，鼓励能够换电的电动车款，并于电动车补贴的售价限制上豁免有换电模式的车辆，可见国家对换电模式有一定的重视。 换电站除了可减省时间成本外，亦可让营运类车型受惠，例如公共交通、出租车、网约车及重型卡车等。换电模式将会令车电分离，变相运营车的投资成本将可降低，尤其是现时电动重卡与燃油版本的差距颇大，其中因为电池容量比乘用车的大逾倍。此外，电池厂方面亦可因此获得动力电池的拥有权，把电池标准化并提高安全水平。电池亦可以集中管理，期间获得的电池数据更有助未来电池研发方向，方便回收电池再作梯次利用或制造成再生材料。 从消费端看蔚来汽车电池租用服务可行性 现时换电模式的产业链主要由电网、换电站建设运营商、设备供货商及电池资产管理公司为主，当中主导方可有多种方式，如蔚来汽车等的整车制造商负责换电技术的研发，或如宁德时代 (300750) 等的电池厂负责换电设计与整车制造商配合技术接合等。 蔚来汽车现时是国内换电站的营运龙头，该公司的换电站总量逾900座，市场份额有逾五成。换电站的主要用户为购买了ES8、ES6、EC6等车型客户。蔚来汽车的电池租用服务 (Battery as a Service) 让客户可节省约7万至12万元人民币，约两至三成的购车成本，并以每月约千元的金额租用电池，当中节省下来的成本相等于约7-8年的电池租用期，刚好是现时主流车企的动力电池保质期 (约12万公里)。然而，以一个大概每日行驶50公里的用家来说，其约千元的电池租用金其实与国内的燃油车油费相约，因此笔者认为其租用金比充电桩的使用成本高逾倍，理应存有下降的空间才能吸引普通驾驶者，否则主要受惠的将是每月换电次数较多的运营车如出租车及网约车等。 未来抢装目标反映行业增长空间 总括而言，换电模式需要油费在一个相对较高的水平，配合足够的行车里程，才能比燃油车的使用成本低。在油费未有高企的情况下，相信换电模式将更适合B端的商用车，如网约车、出租车、重卡及客车等，该类别车辆通常有固定路线、一定频率的服务次数，相对适合现时仍未成渗透足够的换电站总量。 在电池供应短缺的大环境下，换电方案将可减少制造电池资源的消耗，降低整体电网的负荷。随着政策推动，未来将有更多企业加入换电站行业的投资，如国有油止、电池商及更多整车制造商，电池标准化的可行性将可慢慢提高，跟据现有企业如蔚来汽车、中石化等列出的2025目标总量已有逾三万座换电站，相信未来国内的换电站总量可平均每年增量逾倍。届时换电车型的渗透率亦将会上升，而换电站会是未来充电的重要补充方案，有着国策推动，笔者认为此行业值得持续关注。 以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有宁德时代及特斯拉的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理 关于鹏格斯投资心得 (Pickers Investment Ideas)：鹏格斯投资心得附属于鹏格斯资产管理有限公司 (Pickers Capital Management Limited) ，由公司的投资研究团队组成。研究范围包括中港美三地上市公司的股票，重点聚焦医疗、新能源、大消费等板块。鹏格斯投资心得秉持「价值投资」的理念，开展行业和企业的深度研究，致力于发现证券市场的投资机会，并与投资者共享研究和交流最新的研究成果。
动力电池上游锂盐供需错配中的机遇
在特斯拉 (TSLA) 电动车及3C电池需求增加前，碳酸锂作为全球最轻的金属，过去数十年来一直应用于治疗抑郁症的药物 (口服锂)，玻璃、陶瓷、润滑脂等增长缓慢的传统行业。而随着电动车的兴起，锂盐需求快速上升，现在电动车所用到的动力锂电池的正极材料，也是以电池级碳酸锂/氢氧化锂为基础而合成。由于正极材料占电池成本约三至四成，因此碳酸锂/氢氧化锂是动力电池其中重要的原材料。 锂盐涨价潮主要来于行业间的供需错配，2016 – 2017年汽车行业升温让锂盐价格维持高位十多万元人民币高位，引来上游矿厂对锂资源勘探及开发的大量投入。但由于2018 – 2019年的贸易摩擦及地缘政治不确定性，导致大宗商品非常艰难的时期，碳酸锂价格由十万多元跌至新冠疫情后的四万元人民币。2018年锂资源供应超过电动车需求，过剩情况严重至令锂盐价格达部分产能成本线，高成本的锂矿遭逐步淘汰，加上新冠疫情吹袭，需求大幅下降至价格再下跌，岩石开采成本较高的多家澳洲矿厂面临减产甚至破产。 在双碳政策推动下，加上后疫情时代经济复苏，电动车需求超预期急速上升，特斯拉2021年产量近百万辆电动车，同比增长逾八成。由于2018年至疫情一连处对锂业的打击，价格低迷令锂资源企业缩减资本开支，并放缓了扩产进展，令2021年至今锂资源增量有限，尤其锂矿扩产时间以数年计，因此截至笔者撰稿时锂盐价格已回升至四十万元人民币。 数据源: 中国碳酸锂价格, Investing.com 在现时锂价飞涨、供需错配的背景下，手握锂盐资源的赣锋锂业 (1772) 于2021年获得量价齐升的机遇，业绩超预期的表现或有机会持续至2022年。 成立于2000年的赣锋锂业原主要从事金属锂及氯化锂加工的中游业务，是中国锂业第一家上市公司，现时业务已非常广泛，贯穿上游锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼，至下游的锂电池制造以及退役锂电池综合回收利用。赣锋锂业现时逾七至八成的收入来源是金属锂及锂化合物的销售，利用上游的锂盐资源提高自给率，减轻成本负荷，从冶炼端销售现时需求旺盛的电池级碳酸锂/氢氧化锂，同时亦提供至正在发展的电池业务如消费类电池、真无线蓝芽耳机 (TWS) 电池，甚至动力/储能/固态电池，最后由锂电池回收业务循环产业，形成垂直整合的死循环锂生态系统。 数据源: 死循环锂生态系统, 公司年报 氢氧化锂前景可观 当下电动车企主要载有磷酸铁锂 (LFP) 或三元 (NCM) 动力锂电池，碳酸锂为LFP正极材料的原料，而氢氧化锂则是近年高镍 (Nickel-rich) 的NCM811三元正极材料的原料。赣锋锂业的电池级氢氧化锂产能已逾每年8万吨，马洪工厂三期项目投产后成功超越外企雅宝 (ALB) 成为氢氧化锂龙头。特斯拉将于本年3月开始量产的4680电池将会令氢氧化锂原料更获市场重视，可见赣锋锂业已于去年11月与特斯拉签署长达3年的电池级氢氧化锂产品供货，延续由2018开始的合作关系。 此外，赣锋锂业在国内外的锂资源产能将持续扩张，由主要依赖来自澳洲的锂辉石精矿扩展至阿根廷甚至未来几年墨西哥的粘土，未来新增产能涉及澳洲、美洲及非洲等土地，从而以更高的自给率让业务模式更加垂直整合及捕捉锂价上涨的机遇。 全球的锂矿床分为五大类，伟晶岩、卤水、海水、温泉及堆积矿床，现时开采的锂资源来自伟晶岩及卤水矿床。锂资源的分布集中，尽管逾六成资源量处于玻利维亚、阿根廷及智利，由于内生类的岩石锂矿提锂技术相对成熟，比卤水锂矿的品位高至少5倍，可见现时锂资源产量主要来自澳大利亚 (约50%)，其余则是智利及阿根廷等南美盐湖产能。 早着先机的赣锋锂业已于2015年收购了Reed Industrial Minerals (RIM) 的部分股权，该公司是一间澳洲西部的一家多元化矿业及勘探公司，并拥有Mount Marion 50% 权股及100%包销权，是公司现时最主要的锂原材料 (占一半)。未来位于阿根廷的Caucahri-Olaroz盐湖一期将于今年投产约4万吨碳酸锂产能，以及Mount Marion的锂辉石项目产能有望进行技改扩建，于下半年投产后可增加产能逾一成，可见2022年的主要产能都在下半年释放。在暂时未有重大冶炼端产能释放的情况下，自给率有望可提升，为成本管控带来效益。 数据源: Mount Marion生产基地, Google Map 下游业务潜力完善死循环锂生态 公司余下收入来自2016年起延伸的下游领域，需要从客户购入电池原材料 (电极、电解液等) 再生产成锂电池，暂时最大的生产线为消费类的聚合物及TWS纽扣电池，锁定客户均是国内手机厂商如Oppo及Vivo等。赣锋锂业未来将会有更多来自汽车动力电池、固态电池开发和光伏储能应用等领域的收入，今年第一季公司与东风汽车 (468)...
第三代动力电池的来临将要掀起电池供应链的动荡？
特斯拉 (TSLA) 去年在零部件短缺、港口限制及更高的运输成本底下，仍能交付到逾93万的超预期数据，印证性价比高的Model Y销售已进入起飞阶段。可是，随着越来越多新进竞争对手，以及传统车企陆续转型，特斯拉或需要下沉至比Model 3 (人民币30万以下) 更低定价的汽车市场，才能巩固其龙头地位。除了成本控制上极为重要之外，技术突破亦是关键因素，从而以质量提升公司现有的优势。 动力电池现时占电动车生产成本至少三到五成，若要提高其产品的质素，当然需要在这方面的成本下点功夫，同时电池的续航能力、充电速度及安全性等，都会是消费者考虑因素之一。因此，马斯克早于2020年电池日公布了4680电池技术，笔者相信将会是电动车行业未来数年其中一个重要的技术突破。 动力电池应用受成本所限制 现时市面上的动力型锂电池 (Li-ion Battery) 主要结构为正极极片、负极极片、隔膜及电解液等，其重点在于锂离子在正负两电极的极片中与其他物质产生的化学作用，从而令锂离子的走动转化成为能量来实现充电及放电效果。正因如此，相关的金属资源在新冠疫情的影响下，出现供需失衡，不论是锂、钴金属等原材料价格都以倍计暴涨，导致电池技术因成本考虑带动而出现转移的情况。 近年比较主流的正极材料为三元 (镍钴锰酸锂, NCM；镍钴铝, NCA)，主要因为三元材料电池的能量密度较高，可提供更长的续航距离，更持久的使用时间。虽然性能较强，但三元材料的成本相对较高，钴属稀缺金属，对电动车企长远量产前景不利。因此，三元锂电池出现了不同物质比例的技术路线 (NCM523, NCM622, NCM811及NCA811等)。与此同时，特斯拉成功引入磷酸铁锂 (LFP) 电池，为较低续航版本的Model 3/Y降低成本，加上位于上海高效率的超级工厂，可见去年国内磷酸铁锂电池装机量于下半年已超过了三元锂电池。 不过，虽然磷酸铁锂电池被国内电动车厂广泛地使用，特斯拉甚至于去年第3季业绩后宣布所有Model 3/Y 的普通续距版将搭载磷酸铁锂电池，但始终磷酸铁锂电池能再提升的空间有限，为了突破电池的性能，以及解决电池成本因通脤持续上升的问题，特斯拉以46mm直径及80mm高度命名的4680 电池技术极为重要。 特斯拉的4680电池突破性技术即将商业化 特斯拉的4680电池技术将于今年内推出，并开始取代现有的18650及21700电池，以更大的电池体积搭载取消极耳及电池模块等设计。届时电池能量将提升5倍，输出功率提高6倍，续航能力更可提升16%。在成本控制、生产效率及安全性上都大有改善，加上电池管理的覆杂程度可降低，未来或可成为第三代动力电池的标准化设计。 无极耳 (Tabless) 技术: 取消极耳设计，提高导电面积，降低发热压力从而提升充电效能 突破圆柱电池尺寸限制，电池为直径46mm，容量是2170电池的5倍 大幅减少每辆车的电池数量，提高组装效率，每千度电可减少14% 成本 硅 (Silicon) 负极材料: 全球第2大含量元素，可储现有石墨 (Graphite) 负极材料9倍多锂离子 利用弹性涂层及黏合剂解决硅充满锂离子后膨涨问题 高镍 (Nickel) 正极材料: 主张高镍无钴材料比例来降低成本，对应不同车款活用不同正极材料的电池 这个4680电池技术属特斯拉自研项目，最近有很多报导提及位于得克萨斯州 (Texas)，即将投产的第5个超级工厂 (Austin) 正在试产4680电池，但因为产能有限，特斯拉亦需要代工厂的支持。特斯拉现有的电池供货商为松下电器 (Panasonic)、宁德时代 (300750, CATL) 及LG...
特斯拉万亿市值里程碑 不乏中长线催化剂
全球电动车龙头特斯拉 (TSLA) 第三季度业绩表现超预期，尤其在利润率的增长方面，让市场对公司的盈利能力再看高一线，加上利好消息不断支持，股价在短短半个月内屡创历史新高，市值更企稳1万亿美元这里程碑。特斯拉这季度强劲的业绩动力来自超预期的Model 3和Y销量，上海超级工厂显著地成为了特斯拉主要的出口中心，成本优势及产能效率都是本季度盈利能力提升的重要原因。 由于芯片供应的不确定因素仍存在，普遍新能源汽车厂商都提供延迟安装高端芯片相关零件的方案，车内某些 (安全性、方便性等) 功能将会后补，从而给予客户一个更快取车的选择，同时亦让公司的每月交付量可持续增长。从特斯拉的业绩可见，公司在芯片短缺事宜上处理得很出色，团队成功重写程序并应用在暂有供应的芯片上，Model Y 于9月更是国内无论新能源或汽油SUV类车销量第一。 特斯拉在上海成功的部署，造就了今天的业绩，公司未来还有位于美国德萨斯州及德国柏林的超级工厂在今年底陆续投产，两年内将会体现卡车 (Cybertruck) 及小型车款 (Compact) 交付，加上Model S/X 的交付量恢复，可说是不乏中长线的催化剂。而且现时还有充电站的额外收入潜能，4680电池技术的想象空间，以及自动驾驶的普及性，相信业绩的最新变化能继续支撑特斯拉过万亿美元的市值。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。C基金现时持有特斯拉的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。
电动车新势力9 月数据有惊喜 大马疫苗接种率或是生机
传统第四季是汽车行业的旺季，虽然行情仍受芯片短缺的影响，但电动车板块9月的数据仍略有惊喜。国内新势力蔚来 (NIO) 及小鹏汽车 (9868) 于 9月的汽车交付均录得约一万辆车，整体第3季度数字更超出管理层分别给予的 23,500 及22,500 辆的预期。 对于蔚来来说，9月能够交付逾万辆车并不容易。回顾9月初时，由于南京疫情爆发以及马来西亚疫情影响芯片供应，蔚来8月的汽车交付仅得6,000辆以下，管理层因此下调了第3季度的交付指引。如今9月数据强劲反弹，并顺利完成指引，可见销售团队的努力，以及5座SUV ES6及EC6的需求仍十分旺盛。而小鹏汽车的势头仍然强劲，第3季交付为25,666辆，是新势力中交付最多的车企。其公司最新推出的P5百变舒适智能家轿将是下一个重要增长点，听闻P5于9月中推出时24小时内已有逾6,000个订单。而近月交付最强势的理想汽车 (2015) 则因毫米波雷达芯片供应问题，管理层已于9月中下调交付指引，结果9 月数据回落至7,000辆，市场或会忧虑公司能否于本季度达到每月交付一万辆车这个重要里程碑。 整体而言，从9月的数据可见，疫情及芯片的影响仍无阻新势力的销售，随着马来西亚接种率提升，以及确诊数字继续下降，相信当地芯片相关封装及测试服务会陆续恢复，并于11月份的交付数据中反映。此前或可于特斯拉 (TSLA) 及其新势力的第3季度业绩会中感受行业的最新进展，因此笔者仍会耐心等待此板块的复苏。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。C基金现时持有理想汽车及特斯拉的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。
经济数据续添市场忧虑 短线保守降低波动性
继非农就业数据不及远期后，上周三（12日）美国公布的4月消费者物价指数 （CPI） 再次引起市场对通货膨胀的恐慌。上周三公布的CPI涨幅是逾12年来最大，同比高达4.2%，超过市场预期的3.6%。事件让市场短时间内再次进入恐慌状态，美股纳指当日跌逾2.67%，恐慌指数 （VIX） 急升约两成，市场正忧虑持续的急速通货膨胀会超出美国联储局能忍受的范围。 因为大宗商品的价格继续上涨，零部件短缺早已蔓延至汽车以外的行业，重仓电子股的台湾股市突然要面对新冠疫情的爆发，封城、停学等措施再次出现，令台湾加权指数曾一度跌逾8.5%。现时市场将更偏好定价能力较高的行业，如医疗保健板块及消费必需品行业等。 除了大宗商品外，加密货币亦是市场认同能抵御通胀压力的资产之一，可是最多接二连三的不利消息，如特斯拉 （TSLA） 老板Elon Musk 撤回了比特币购车的计划，以及在Twitter上的暗示，使比特币价格一周从5万多元急泻逾万元，其后本周三（19日）中国人民银行更禁止机构提供任何涉及加密货币的服务。在笔者撰稿时，被中国封杀的比特币已回调至4万美元以下水平，资金持续流走至黄金相关资产。 虽然经济复苏仍稳定地进行中，可是现在要确认一种趋势还为时过早，最近有部分第一季被杀估值的增长股用了1个月时间便反弹成功，甚至将要创新高，可见市场的波动性非常大。笔者认为暂时仍会选择采取更保守的看法，以指数期货对冲，期望长仓股票可以跑出，从而降低基金的波动风险。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。C基金现时持有特斯拉的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。