百济神州（6160）和爱康医疗（1789）浅谈 – 否极泰来的港股医疗板块
百济神州（6160）和爱康医疗（1789）浅谈 – 否极泰来的港股医疗板块 百济神州 爱康医疗 – 在美联储持续加息，中美地缘政治摩擦升级，SVB银行挤兑等众多不利因素下，港股创新药一年左右时间普遍跌幅在60%以上。美联储加息对风险资产的影响开始弱化，美元指数持续走低；港股医疗保健指数和美国 XBI 指数有低位企稳迹象；随着负面因素逐渐出清，港股创新药械有望受益于创新产业链修复。 4月14号，召开美国癌症研究协会年会（AACR）会议摘要已发布，百济神州、百利天恒、泽璟制药等众多国内创新药公司将展示早期项目布局思路和研发进度。6月2日召开美国临床肿瘤学年会（ASCO)，参会公司和参会内容处于逐步披露过程中，按照往年经验，ASCO期间肿瘤重磅临床进展将有力推动创新药股价表现。 近日，CDE发布《药审中心加快创新药上市许可申请审评工作规范（试行）》，继续强化鼓励研究和创制新药，加快创新药的审评速度，符合条件的创新品种可享受早期介入、研审联动、滚动提交、核查检验工作前置等方式加速创新药研发和上市。 此外，国内新冠疫情影响消除，FDA有望恢复国内创新药公司在美国申报上市的现场核查工作，加速创新药出海。 从行业上游角度来看，一方面， 海内外医疗健康的投融资情况开始出现好转，海外三月份环比上升44%。且疫情扰动因素基本消除，创新药械受投资端的影响 将逐步减轻。另一方面，随着真正满足临床需求、解决临床问题的创新药器械进入收获期并快速放量， 创新药和CXO 企业都有着不小的增量空间。本身基本面扎实，长期增长逻辑清晰的公司，在本轮反弹中会有更强劲的表现。 创新器械代表：集采生还者 – 爱康医疗 1789.HK 爱康医疗是骨科关节假体龙头公司，和其他创新器械不同的是，爱康是目前为数不多能做到集采后业绩不跌反升的公司，2022年归母净利润 2 亿元，同比上升121%。 原因是公司真正意义上做到了集采后的以量换价：2022 初次髋膝关节销量同比增速分别+81%/130%，并且牢牢的占据了医院的管道，在去年一年新进入了近1000家医院，并且是头部医院为主。根据管道回馈，爱康在部分医院的市场份额达到了50%以上。 造成这个现象的原因除了爱康本身产品的优秀外，还有进口替代的大背景下诸多国际品牌离开中国市场。管理层也认为他们与其他国内参与者相比具有竞争优势，因为他们拥有强大的技术和来自收购的 JRI 的国际学术/培训资源，这是一个关键的竞争优势，并重申他们的 2025 年目标是获得 25% 的市场份额。 对于未来的集采，管理层也认为影响可控。自 2022 年 4 月开始，提交的集采报批数量的80% 已在 YE22 实施，NHSA 可能会在 23 年底发布髋/膝植入物 VBP 更新的规则。随着招标规则在国家层面更可预测和成熟，通过参考药物洗脱支架更新，投标人可以以低于上限价格的价格获得投标，导致价格上涨 5-76%。 此外，AK的降价风险相对较低，投标价格为上一轮最低价。所以市场整体对未来集采保持乐观态度。 合同类骨科公司相比，爱康有着纵深更强的管线储备。管理层强调爱康医疗在通过 1) iCOS（创新的定制化骨科解决方案）实现增长方面取得了良好进展，22 财年总销售额约为 4700 万人民币，预计增长 50%...
【创新药板块】药企面临数年集采后的行业修正期
【 创新药 板块】药企面临数年集采后的行业修正期 「带量采购」一词自2018年起变得常态化，接二连三的国家组织药品集采持续频密地进行，现时已完成了第七批的药品集采工作。虽然从降价幅度来看，每批集采中选结果的平均降价看似已出现「缓和」迹象，这些被逼提速转型创新的传统药企因为疫情的阻挠，暂时仍未完全走出带量采购的负面影响。当年由中生制药 (1177) 的「润众」恩替卡韦被降价九成揭起此重大医改的序幕，这款曾挤身全球抗病毒药物头十的乙型肝炎药品从此要「以量换价」，润众的销售额由当时30多亿元人民币下降至现时不到10亿元，可见「以量换价」的故事并不容易实现。现时转型创新的方向已是不归路，可是中生制药选择的散弹枪式推出创新药至今仍未能推动业绩反弹至昔日水平。 创新药物过往进入医保后，将可进入医院用药目录，降低进院门坎并加速进院效率，是药品销售提速的重要方法之一。然而，随着 创新药 品上市加速，国家医保谈判亦步入常态化，为了避免高价药品过份地占据医保基金支出的现象，创新药物也要面对医保谈判后降价的风险，「以量换价」的故事同样地发生在创新药物上。 近年最热门的创新药物是抗肿瘤的PD-1及PD-L1抑制剂，现时国内市场上已有13款PD-1或PD-L1的产品上市 (9款国产)。随着此赛道竞争愈演愈烈，多个同类产品已降价并纳入医保目录，「内卷」的情况开始加剧，在同质化越来越严重的竞争格局下，各个药企纷纷试图通过增加适应症布局，拓宽适用患者人群范围，从而横向拓展市场范围。而海外市场布局是产品后续增长的重要动力，可是「内卷」的情况或会燃烧其他国家，尤其美国这个在药品发展方面最为先进的市场，因此当地药监局FDA亦作出对应部署，收紧新药审查政策，使主要原以中国患者资料申报上市的PD-1或PD-L1药物或要被腰斩。 出海先行者 – 百济神州 百济神州 (6160) 是国产创新药能够在美国上市并较成功的出海例子，亦是暂时国内生物科技公司海外部署较先行的第一梯队。这间成立于2010年的生物科技公司主要研发肿瘤创新药物，早于2013年开始部署的BTK (泽希替尼, 商品名: 百悦泽)、PD-1 (替雷利珠单抗, 商品名: 百泽安) 及PARP (帕米帕利, 商品名: 百汇泽) 抑制剂都是公司主要研发并正在放量的药物。 百悦泽 (BRUKINSA) 是首个实现中美上市的国产BTK抑制剂，此第二代BTK抑制剂早于2019年11月于美国率先获批上市，现时已在逾50个市场上获批，包括美国、加拿大及墨西哥等美洲国家，以及欧盟、英国等地，现时在美国、中国及欧盟以外仍有逾40项上市申请，当中涉及30多个国家及地区，可见百悦泽的市场空间仍然很大。最近百济神州为百悦泽所展开的APLINE研究亦取得阶段性成果，这个针对临床巨有统治地位的伊布替尼BTK抑制剂的头对头临床研究成功证明同类最优潜力，为百悦泽未来国际化打下重要基础。值得留意的是，现时百悦泽是国内同类BTK治疗费用最低，且销售额增长速度最快的药物，相信利用着较佳的临床效益或可成为国内市占率最高的BTK抑制剂，加上国际化部署，此药的销售峰值或可逾过百美億元。 出海第二动力来自合作模式 百济神州主张自主研发及合作开发的商业模式，早已与国内及海外全球多间领先药企展开产品合作，并引进多款药品在中国获批及进行商业化，可见公司在国际化上的部署比国内药企进展要快。公司第二款重点药物百泽安为国产PD-1第一梯队 (第4款国产)，起初销售额由于缺乏市场较大的适应症获批而并不显眼，随着去年相关肺癌及肝癌等适应症获批，百泽安是现时于国内适应症获批数量最多的PD-1药物，同时销售额亦已赶及信达生物 (1801) 国产第二的达伯舒，随着今年医保谈判后，相信销量可持续上升势头。此外，去年公司亦与海外领先药企诺华 (NVS) 合作发展百泽安，将于北美、日本、欧盟及其他6个欧洲国家进行开发及商业化，去年9月已向美国FDA递交食管鳞癌上申请，该临床试验近四成患者在中国以外招募，并覆盖多个美国临床试验中心，期望在政策收紧的背景下，仍可成为美国首款获批的国产PD-1抑制剂。 总结 现时医药行业正进入医改后的修正期，国内头部创新药企的价值亦在慢慢浮现出来，在国内竞争渐趋激烈的背景下，持续创新及海外拓展成为不可或缺的部署。百济神州过往形象具争议性，是国内创新药企中烧钱规模最大的公司，2017年至今亏损逾数百亿元人民币，季度净亏损的状况未有明显的增速改善，是其中转型成为生物制药公司的重要绊脚石。现时两头马车百悦泽及百泽安的销售额正在提速，而海外的部署不论于规模及进展亦渐入佳境，笔者仍期待百济神州随着规模效应带来收支平衡的一天。 以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有百济神州的长/短仓。 关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理 延伸閱讀︰重塑中的美股醫療板塊 – 藥企 緊貼每日大市走勢，環球金融局勢，記得訂閱【C基金】Youtube直播頻道 🔔
【蘋果財經】北水大時代●專題｜「C基金」李浩德：料北水持續一段時間 今年炒全球復蘇 應開始部署舊經濟股
出身自惠理（806）的「C基金」基金經理、鵬格斯資產管理首席投資總監李浩德接受訪問時表示，認為現時「北水大時代」在升浪的初段位置，未至於構成泡沫。基金去年尾開始投資滙豐（005），料受惠全球復蘇。另外他看好電動車和CRO行業，有投資Tesla（美：TSLA）、蔚來（美：NIO）、寧德時代（深：300750）和藥明生物（2269），以上股份亦是其10大持倉。 今年初開始，「北水」湧入港股市場，李浩德稱之為「排洪」，因為他留意到自去年下半年起，內地經濟表現和出口數字相對較好，似乎未受中美貿易戰和疫情影響，資本市場表現強勁，出現了人民幣較美元強的現象。自去年第4季，內地的政策偏向將資金流向其他國家，以紓緩人民幣升值的壓力。雖然中移動（941）和小米（1810）等被美國制裁，北水卻湧入大量買盤，支撐被制裁公司的股價，以致北水淨流入和港股成交額屢創新高。 李浩德預期「北水」流入香港會持續一段時間，比較2015年「港股大時代」，現時只是升浪的初段位置，未至於構成泡沫。他認為大市較「港股大時代」時健康，因為當時內地實體經濟表現差，人民幣又受壓，香港經濟反而比內地好，現時則相反。另外部份中資股在被美國制裁後，缺少外資參與，股價仍企穩，預期拜登上場，中美關係緩和，外資一旦有機會回到中國，相信股價升幅會更誇張。 「C基金」自2019年成立，不斷提升美股和新經濟股持倉，李浩德指投資會根據大環境而轉變，事實上去年新經濟股表現跑贏大市，因為疫情令到實體經濟差，股市表現好源於量化寬鬆（QE），以及息口低，資金慢慢流向股市，特別是新經濟股。他預料今年會炒全球復蘇概念，去年大部份行業因武漢肺炎而停擺，今年可以寄望有好轉，因此投資機會不再限於新經濟股。 今年炒全球復蘇概念 應部署舊經濟股 李浩德建議投資者今年可以投放7成資金在新經濟類股份，3成可以放在舊經濟股。他今年特別看好滙豐，現時亦為基金10大持股之1，因為銀行作為百業之母，會最受惠於全球復蘇概念。另外，他也建議投資者可以留意消費類股份。 去年在美國上市中概股股價表現理想，李浩德指因為中概股業績好，例如從事電商和社區團購的拼多多（美：PDD）和視頻平台B站（美：BILI）等；其次是因為去年初瑞幸等中概股（美：LKNCY）被指賬目造假，反而令更多人認識中概股，從而開始投資。今年盛傳會有多隻中概股來港第二上市，他建議香港投資者可以個別公司作研究，再率先投資美股，早著先機。 「C基金」的10大持股中有投資電動車公司Tesla、蔚來和鋰電池製造商寧德時代。李浩德指Tesla就好像蘋果手機一樣，即使市佔率第一，但手機市場仍有其他公司，例如華為和小米（1810）等，因此基金有投資蔚來，並認為內地新能源汽車市場仍有很大的發展空間，而且市場已發展到不再需要單靠政府補貼。他認為蔚來很像小米，在營銷方面做得很好，並且在內地的電動車行業的起步算早，產量較其他國內新能源汽車公司多。 相信阿里會重回正軌 部署CRO、創新藥和醫療器械股 去年尾螞蟻上市觸礁，之後內地互聯網巨企又經歷反壟斷風波，訪問當日阿里巴巴（9988）創辦人馬雲自螞蟻上市觸礁後，2個月首度公開露面，刺激公司股價急升近1成。李浩德表示，螞蟻被內地金融部門要求整改，以及政治風險因素，令早前阿里系股價受壓，惟他認為阿里基本面很強，市場過份憂慮政治因素，就好像騰訊曾在2018年，成為解決內地青少年遊戲成癮問題的打擊對象，當時股價一度大跌，現時亦重回正軌。他相信阿里的問題不難解決，雖然基金較高峰時已減少注碼，但仍投放一定資金。 去年內地醫藥股曾受到帶量採購的影響，股價經歷一段時間的調整，惟李浩德仍看俏藥明生物的發展，「基本上就係代工嘅概念」。他認為從事CRO的藥明生物受到政策改變影響的機會最細，「無咁嚇親大家，但個需求都強勁」，亦受惠於疫情而增加訂單。除CRO外，「C基金」也有部署龍頭的創新藥，例如信達生物（1801）和百濟神州（6160) ，以及醫療器械股微創醫療（853）。
与诺华制药合作 百济神州实力获认可
港股生物科技龙头股百济神州（6160）最近无论股价及成交额均大涨，股价本月至今已升接近四成，并创历史新高，完全扭转较早前第二大股东Baker Bros. Advisors LP于去年12月初配股后的弱势。尽管国家医保降价风险已反映在各大PD-1相关生物科技公司的股价上，百济神州于12月的表现仍是停滞不前，反观重注PD-1赛道的信达生物（1801）股价则屡创历史新高，笔者估计这与较早前百济神州重要股东减持有关。 新药卖海外授权 股价升破200元 可是，自从上周二公司宣布自主研发的PD-1新药百泽安，将把海外授权卖给全球顶尖制药公司诺华制药（NVS），股价便直飞上200元以上。若以市值计算，诺华制药现时是全球第四大药企，这次的海外授权交易可说是对百济神州很大的认可。一来诺华制药自主研发管在线其实已经拥有PD-1，暂时于第三期临床研发阶段，二来这个授权交易金额高达22亿美元，比信达生物去年与礼来（LLY）合作的大逾一倍。 随后隔了两日，百济神州PD-1新药百泽安用于治疗一线晚期鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）的适应症亦宣布已获批，可说是好事成双。该适应症的上市申请大概于去年4月左右受理，时间上算符合或早于预期。 笔者估计，另一一线晚期非鳞状NSCLC适应症将于上半年内获批商业化。其实肺癌有数种类别，去年国内新增肺癌患者多达80万人以上，死亡病例更是70万人起。NSCLC是最常见的肺癌，占全部病例80%至85%，NSCLC有3种主要亚型（腺癌、鳞状细胞癌及大细胞癌），约有25%至30% 肺癌属鳞状，吸烟导致的肺癌通常都是腺癌，大细胞癌的扩散速度则相对较快。因此，如要部署绝大部分的肺癌市场，药企需要在鳞状及非鳞状的NSCLC都投入研发，而百济神州及信达生物已递交的药品上市申请均有此类适应症。 新药陆续获批 收支平衡指日可待 虽然百济神州今年继续亏损约数亿美元的机会很大，主要原因来自高速增长的研发费用，包括收购研发及销售授权的费用，但随着新药PD-1及BTK的重磅适应症陆续获批，加上与大股东安进（AMGN）合作的商业化产品都已推出，笔者认为百济神州两三年内达收支平衡并不出奇。市场未来对生物科技股的要求将会逐渐提高，可能海外授权的收购会变成基本门坎，百济神州在海外的投资部署有绝对优势，现在名声亦得到了国际巨企认可，所以笔者将会继续看好公司中长期的发展。 （C基金现时持有百济神州及信达生物的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。） C基金基金经理 [李浩德 深C熟虑]
沪深两市成交多日过万亿 港股或可搭顺风车
A股年初开局升势延续，截至周二（12日），沪深两市成交额连续7日突破1万亿人民币，港股上周数天亦出现逾2,000亿港元成交，尽管中美关系最近有不利因素出现，现时市场气氛仍然非常正面，恒指暂时已突破28000点水平。 内地沪深300指数仍大幅跑赢环球各个主要股票市场，年初至今升逾7%，加上美元持续贬值，短期内A股仍会是不可缺少的投资之一。尽管制裁名单于周一（11日）已生效，数间企业因美国总统特朗普签署的行政命令而被禁止交易，就连盈富基金都受牵连，当中产生了一定的不确定性，但市场或憧憬下周候任美国新总统拜登的就职会让局势出现变量。 在港股方面，各个强势板块如医疗及汽车板块都见利好消息支持，不少个股再创历史新高。随着经济复苏，笔者将继续看好新能源汽车概念股如吉利汽车 （00175），以及受惠PD-1价格明朗化的生物科技股如百济神州（06160）及信达生物（01801）等。 如从宏观方面上看，美元去年弱势令人民币升值逾6%，把前年中美贸易战关税会引发人民币贬值的忧虑几乎都抹去了，现时甚至乎需要担心人民币会否升值过快。其实中央人民银行及外汇局去年12月已决定将金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数下调，减少资金流入国内市场，变相持有外币的成本下降，间接有「排洪」的作用。笔者相信流出的资金，不少会流至股票市场及虚拟货币等现时最容易赚钱的资产。香港作为最近的「渠口」，将会有一定的利好，因此基金现时的投资已满仓上阵，暂时会继续投资一些衍生工具捕捉持续的升浪。 作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。C基金现时持有吉利汽车、百济神州及信达生物的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。
新股先声药业估值不吸引 市值远逊龙头
昨日由于内地冠脉支架带量采购文件发布，重创整个医疗器械行业，惟生物科技相关股票表现较为稳定，如信达生物 （1801）及百济神州（6160）本月至今暂时都有双位数增幅。笔者相信短期内生物科技行业或在医疗板块中会是受政策影响较小的股份，可见近期有关新股的推出亦有加快，表现不俗。然而，昨日截止申购的先声药业（2096）是罕有地拥有盈利的传统药企新股，故事有点像两年前的龙头药企石药集团（1093），同样是造仿制药起家，因为带量采购政策所影响，现时都转型集中火力研发创新药，但笔者认为现时传统药企在不利的市场气氛下，这只新股或有机会是「先升后跌」。 胜在有星级基金做基础投资者 其实先声药业是首家中国生物制药公司以中概股形式于2007年在美国上市，相信当时热度十足。可是后来正值金融海啸，一篮子中概股被沽空机构盯上，接着于2009年曾收购及增持股份的延申生物更传出疫苗造假、数据造假等丑闻，股价一直受压，结果公司随后于2013年底私有化退市。先声药业这次卷土重来胜在有星级基金做基础投资者，才让市场有信心令孖展暂录得逾700多亿港元（截至上周五），相信定价至上限价的机会不小。不过，笔者对先声药业的产品线仍有保留，尤其公司的增长力比起龙头药企相差太远，而且届时上市市值只得300多亿港元，比现时药企龙头逾千亿市值还有一段距离，可是估值却毫不便宜。 先声药业去年销售有逾50亿人民币，主要收入来自三大产品（恩度、必存及艾得辛），由于产品数目不多，十款药品已占总收入逾八成。现时先声药业肿瘤板块占收入逾三成，与行业龙头相比，增速并非六至九成，而是约三成的同比增长，并不讨好。其中原因是主打肿瘤创新药物恩度虽然用于竞争激烈的肺癌市场，但该抗血管靶向药在非小细胞肺癌治疗药物中排名只得第七。反而增长较快的是自身免疫相关的抗风湿药物艾得辛（埃拉莫德），去年有逾五成同比增长并占收入约一成。但最不幸的是，改善急性脑梗塞的重磅药必存于2018年被药物监控目录，今年上半年更从国家医保目录上除名，令必存上半年收入同比增长急泻八成，这款过往占总收入逾两成的药物将为先声药业带来重大影响。 倘以上限定价 比龙头药企更贵 现时先声药业大部分产品都是仿制药，有部分仍未进行带量采购或未能中标，创新药管线只在一期临床或之前，还有一段时间才会为公司带来收入。虽然公司今年8月推出了两款新药（恩瑞舒及先必新），分别是抗风湿及必存的改良版药物，笔者认为其产品的增长力仍有待观察。至于重点PD-L1产品KN035为重磅创新肿瘤药，而且不是由先声药业自主研发，在市场份额及收入方面都会有折扣。总括而言，如先声药业以上限价上市，估计明年市盈率将是26倍左右，明显比龙头药企贵，加上现时市场风险胃纳收缩及不讨好的往绩表现，因此笔者并不看好这次招股及不会参与。 （C基金现时持有信达生物及百济神州的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议） C基金基金经理 [李浩德 深C熟虑]
商業化產品待爆發 百濟神州強勢
百濟神州（6160）這家市值約2000億港元的生物科技公司，主打自主研發的兩款熱門靶點PD-1（程序性死亡受體1）及BTK（布魯頓氏酪氨酸激酶）的藥物，兩款靶點未來數年內相信在國內市場分別會有逾百億人民幣的銷售，同時百濟神州亦是先頭部隊之一，估計會擁有不少市場份額，可見公司正站在一條前景不錯的黃金賽道上。 PD-1是現時市場上最熱門研發的靶點，信達生物（1801）是國內第一家藥企的PD-1產品獲納入醫保，現時雖僅有一項適應症（治療復發或難治經典型霍奇金淋巴瘤r/r cHL）已商業化，但去年已有10億人民幣收入。 百濟神州的PD-1產品百澤安同樣的適應症亦於去年底獲批准上市，今年4月還獲批第二項適應症（治療尿路上皮癌 UC），後來亦遞交了治療肺癌相關適應症的上市申請。雖然醫保的「頭啖湯」已被信達生物獲得，百澤安上半年銷售只得約4億人民幣，但以公司有逾千人的銷售團隊規模，筆者相信公司若能在十一月的醫保談判成功，百澤安仍可在市場中分到一杯不錯的羹。 聯合研發引入授權許可 豐富產品線 另外，市場上第一款BTK抑制劑是由外企艾伯維及強生聯合研發出來，其產品去年銷售高達70億美元。而百濟神州的百悅澤則是全球第三個BTK抑制劑產品，去年第一項適應症（套細胞淋巴瘤 MCL）已於美國獲批上市，今年6月同樣的適應症，以及另一適應症（成年慢性淋巴細胞白血病CLL）也在國內獲批上市了。百悅澤擁有與其他靶點聯合療法的可能，尤其在血液科相關的適應症，如百悅澤的藥效能優越，產品將可在全球市場上爭取更多的市場份額。 此外，百濟神州擁有獨特的營運模型，除了這兩款自主研發的產品，公司的研發管線中還有聯合研發及引入授權許可的方式來豐富產品線。 有逾40年歷史的美國藥企安進（AMGN）去年11月與百濟神州簽訂了腫瘤藥戰略合作協議，並斥資27億美元入股百濟神州成為大股東，百濟神州將會與安進一起研發20款較臨牀早期的產品，以及獲得兩個已商業化產品的中國銷售授權，協議為當時被沽空機構追擊的百濟神州打了支強心針。 多家星級基金公司增持 百濟神州其實需要高速地燒錢才能達到現時規模的產品線，公司今年上半年研發費用約5.9億美元，要比國內藥企龍頭恒瑞醫藥（600276）多100倍有多，無疑令人對公司收支平衡的時間表有所擔憂。不過安進的入股讓公司減壓，加上今年一系列星級基金公司的增持，令筆者對百濟神州的公司價值更有信心。 隨着公司的研發管線逐步進入商業化階段，明年或有擁有8至10款已商業化的產品在列，將為百濟神州這個雙核心的產品模型帶來更快的收人增速。 （C基金持有百濟神州、信達生物及恒瑞醫藥的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
再鼎医药招股反应弱 授权模式具想象空间
继信达生物（1801）及百济神州（6160）受北水支持而再爆发后，再鼎医药（9688）是另一家进入商业化阶段，有不错研发管线的生物科技公司。奈何招股入场费门坎过高，而且二次上市，导致招股第二日超购不足一倍，资金似乎都涌去同期的SaaS新股明源云（0909），相信这次散户只会以现金申购此股票，志在参与。始终二次上市有美股股价作参考，加上现时大市气氛不明朗，医疗保健板块仍偏弱，因此笔者不会参与再鼎医药的招股。不过，再鼎医药仍有中长线的投资价值，不排除往后入场。 再鼎医药最大的特点是公司的营运模式，其以第三方授权及再授权专利（License-in）的方法建立研发管线，对公司来说是一把双刃剑，但笔者认为是利多于弊。再鼎医药现时已商业化的核心产品都是由授权方式所获得的，而且相关产品已在国外正在销售，此方法容许公司用短时间快速地研发产品并打入大中华市场。 核心产品快速打入大中华市场 则乐（Zejula）是再鼎医药暂时最核心的产品，公司用了不到3年便成功把这个小分子PARP抑制剂在中国获得批准，是市场上唯一无论在一线、二线及晚期卵巢癌上都只需单药疗法的产品，而且给药方案只是一天一次，令产品可面对的患者群更加广阔。公司早于2016年从外企Tesaro（现为GSK一部分）获得则乐在大中华的授权，笔者认为再鼎医药充分利用了授权方式的优势，成功在大中华地区成为PARP相关药物的第二先头部队，相信公司可利用产品的优势，有望未来在市场份额上打败获得头香的阿斯利康（AZN）的奥拉帕利。 虽然卵巢癌在国内每年的患者发病数目只有5万多人，比肺癌接近百万的患者少，但则乐未来仍会有胃癌及其他实体瘤的适应症推出。同时，另一核心产品Optune是一款全球首创的新式癌症治疗模式，肿瘤电场治疗（TTFields）利用频率强度及交变的电场干扰癌细胞分裂来抗癌，不会出现一般化疗及辐射所带来的副作用。Optune现时已在中国获批对应胶质母细胞瘤（GBM）的疗法，此脑癌每年发病人数与卵巢癌相若，这是该适应症10几年来在中国首个获批的创新疗法，而且GBM患者的生存获益更增加一倍以上。原研厂商Novocure正在全球进行多个适应症的III期研究（包括非小细胞肺癌），再鼎医药已获得大中华区的相关销售授权，将是个巨大商机。 整体而言，再鼎医药最大的风险是授权模式的可持续性，未来或有可能失去现时拥有的授权。从二次上市所获的资金分配可见，有25%都是用在授权的相关投资上，相信未来再鼎医药的营运模式仍会以收购授权为主。笔者认为此模式无疑在公司的现金流及盈利稳定性都会产生一定的风险，但未致于要把这类公司打入冷宫。毕竟成果还是取决于管理层的执行能力，以及产品线的质素，因此笔者仍对再鼎医药有兴趣，将会持续观察公司的发展，等待入市时机。 （C基金现时持有信达生物、百济神州的长/短仓，亦有参与明源云的新股招股。以上纯为个人意见，不构成投资建议） C基金基金经理 [李浩德 深C熟虑]