负利率时代 揸金有着数

上星期美国今年第三次减息，减0.25厘至1.5厘至1.75厘。由于联储局投票结果和点阵图都显示息口去向分歧大，这一波预防性减息应告一段落；但利率期货市场仍预期明年有八成机会减息，且看今次谁胜谁负（ 2018是联储局胜， 2019是市场胜）。美国同时亦已重启QE （口里说不，但行动上已每月买债600亿美元），尤其近期美国REPO市场拆息抽升而引发流动性忧虑；联储局资产负债表规模已再次极速膨胀，不足两个月增加2000多亿美元重回4万亿美元。笔者看来美国两年多来收水不成反放水，只会再次引发全球竞争性放水，将负利率大时代推至顶峰。

10月底全球的负利率债券资产已高达是13.4万亿美元，比年初急升六成。现时差不多全球四分之一的投资级别债券都是负利率，规模之大已经超过港股和A股的市值之和。

上月全球负利率债券资产规模较年初急升六成
负利率债券主要来自欧洲和日本，其起源是发达国家为预防经济衰退而通过逐步降低央行利率，令银行储备金收入下降，诱使银行为追求高回报而进行更多贷款活动，以及间接使得财富效应和货币贬值推动出口效果浮现。然而政策效果未明，但用药愈来愈猛，本以为零利率已是尽头，后来索性降至负数 （日本最早，欧洲是从2014年夏天开始）。

这负利率政策无法预料的后果则是资金疯狂涌向债市，把价格推高，甚至市价超越债券的本金和利息总和，即负收益。

负回报债券为什么仍有市场呢？第一种是炒家，指望到期日前以更高价卖出；第二种是钱太多的相对回报投资者，认为债券考虑风险因素后总回报大概率会优于股票或现金，两害取其轻；第三种是末日主义者，认为金融危机将至，国债回报虽负但至少不会total loss。

今年负利率之极致是，8月19日德国30年国债是首次以负0.11厘发行，真正做到贴钱借畀人。其实这亦解释美国利率倒挂的现象：当欧美两地国债息差高达2厘，大量资金从欧日流入美元债，推低美元长息，所以这次利率倒挂的衰退预示未必像以往准确。

利率倒挂未必反映衰退
不过，负利率与我何干？宏观地说，负利率时代所衍生出的问题是：当衰退这只狼真的来了的时候，我们还有什么金融工具可以对付；对靠赚息差过活的百业之母银行业之生死存亡的影响，以及全球是否可以平稳度过过度杠杆的信贷危机（250万亿美元）。

贴地一点来说，可曾想像按揭有息收？丹麦的JYSKE银行刚开始负0.5厘的10年楼宇按揭，真正实现银行贴钱你供楼。以为银行怕赶客不会向存款收息？德国的Berliner Volksbank已开始向10万欧元以上存款收取0.5%存款费。

说回重中之重，在负利率时代下最好的投资机会，黄金必然入围。以往黄金因为无利息，长揸唔划算，只宜用作避险。现在负利率资产横行，弱点反成强处，所以笔者成了黄金大好友。

作者为鹏格斯资产管理首席投资总监、证监会持牌人士、C基金—中国股票基金经理。 C基金现时并没持有以上股票的长/短仓。以上纯为个人意见，不构成投资建议。