天时地利人和造就的比亚迪混能车王朝

经过新冠疫情的冲击大洗牌后，国际油价一度暴涨至每桶过百美元，引来中国碳达峰及碳中和的「双碳」政策迅速推行，加上特斯拉 (TSLA) 上海超级工厂发力出车，加速电动车行业的发展，可说是杀国内传统车企一个措手不及。现时国内疫情偶有反复情况，今年上海四月的疫情爆发对汽车产业链最为严重，尤其特斯拉上海超级工厂关闭大半个月，但值得留意的是，电动车的市场渗透率只升不跌，可见传统车企是首当其冲。不过在众多车厂销量下跌逾三成的时候，市值全球排名头五的比亚迪 (1211)， 这间汽车及电池制造商继续以每月逾十万辆车的销量，追逐今年一百五万以上的指引目标。

数据源: 乘联会及鹏格斯投资心得

被股神赏识的中国车企

在特斯拉的崛起前，丰田 (Toyota) 是多年全球排名头三的汽车制造商，丰田自90年代便推行了全球首款混能车 Prius 系列，开创了新能源车型的先河，但近年仍在纠结发展纯电动车的时间点。而屈居于丰田之下的是国内头部汽车制造商比亚迪，则是股神巴菲特 (Warren Buffet) 的巴群唯一长期重仓，于十多年间翻了逾几十倍的中国股票，直至现在仍是公司十大持仓之一。

比亚迪是国内首家横跨整车及电池两大领域的企业，现时连电动车龙头特斯拉亦朝着这个方向进发，期望于年内推出自研的4680电池。当丰田推出首款Prius混能车时，比亚迪才刚以消费电池起家，其后于千禧年代赴港上市、收购西安秦川汽车进军造车行业，并迅速地推出首款量产车比亚迪F3。随着特斯拉推动行业发展后，比亚迪在后疫情时代显出了其公司在技术研发及供应链管理上的优势，同时改朝换代的「王朝」网及「海洋」网系列推出，其性价比车款深受国内消费者欢迎，彷佛带动国内电动车的「国潮」崛起。

黑科技「刀片电池」令比亚迪重生

其公司最鲜为人知的是黑科技「刀片电池」的推出，把原有高镍 (High Nickel) 的三元锂 (NCM) 电池更换成磷酸铁锂 (LFP) 电池，打破LFP原有续航能力较低的格局，并且更以针刺试验记录显示其刀片电池安全及穏定性更有优势。在2020 年间比亚迪不仅捕捉到制造LFP电池的碳酸锂价格当时相对较低的时间点，引领LFP电池的需求重回主流。同时推出的全新旗舰轿车汉EV系列的续航能力更是没有其他搭载LFP电池的车型能及，更是超越了大部分NCM电池车型。整个「王朝」系列就从配搭着刀片电池的汉EV起，一改早前只是2B市场为主的形象，汉EV销量急速上升令比亚迪的品牌名堂打响起来。

数据源: 比亚迪汽车

DM-I系统成为最新增长点

在充电站未完全普及的情况下，混能车市场的地位变成了短期替代燃油车的最佳方法。2021年除了特斯拉Model Y的名气急速提升，使新能源车变得高景气外，比亚迪其后第四代混能系统DM-I (Dual-Mode Intelligence) 推出亦静静地起革命，成为公司新的增长点。

DM-I的核心部件为骁云-插混专用高效发动机、EHS电混系统，以及非常重要的专用刀片电池。配合着EV纯电、HEV串联或并联及发动机直驱的4种驾驶模式，令汽车能以大功率的电机驱动，发动机为电池充电并同时协助驱动的效果，有效降低油耗。公司未来将会继续发展DM-I及DM-P双平台，让对更高性能 (如百公里加速时间) 要求的客户可选择DM-P混合动力系统，而DM-I则向日常用户方向发展，更适合大众的口味，其成果更促使管理层于今年3月正式停产燃油车。

数据源: 公司公告及鹏格斯投资心得

超强垂直供应链 半导体业务发挥作用

除了刀片电池及「王朝」系列的崛起外，比亚迪在电池、电机及电控三方面都有成熟的产业链。上至电池原材料的比亚迪资源开发、中冶瑞木新能源等合资公司，以长期合约保证锂盐供应；下至弗迪系子公司分别负责动力、电池、精工及视觉等范畴的电机、整车、电池回收等项目。此外，还有正在审核分拆上市的比亚迪半导体，提供电控方面的自给需求。

数据源: 各公司官网及鹏格斯投资心得

后疫情时代全球芯片仍于供需失衡的背景下，比亚迪半导体业务发挥到重要的功效，不论从功率半导体IGBT 芯片自供价格比第三方有优势外，汽车销量提升亦带动半导体业务毛利率由2018年的两成多提升至接近四成，可见垂直产业链带来的规模及协同效应，同时也显示其产品的市场竞争力。

国内芯片国产替代将是势在必行，电动车带动的汽车智能化将会继续提高车用芯片的需求。比亚迪虽然是少有自身拥有晶圆制造的产能，逾二百万套IGBT的产能不能满足需求，公司于去年年尾已批量引入外部供货商如士兰微 (600460)、斯达半导 (603290) 等的车规级IGBT，提供除了比亚迪集团外的客户如福田汽车 (600166)、小康汽车等，未来将会智能控制 IC (MCU微控制器)、传感器及光电半导体 (LED) 方向扩展。

数据源: 比亚迪公司网站

经过逾十年的部署，比亚迪终于乘着疫情带来的契机突围而出，今年更突破每月逾十万辆车交付并全面转型为新能源车企，下一步将是「海洋」系列发挥的时机。始终纯电动车将是市场终极的目标，混能车暂时于过渡期中属较方便的选择，但随着相关基础建设覆盖度提升，相信混能车的市场份额将会慢慢减少，这将是比亚迪下一个难题。

以上分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C 基金现时持有特斯拉及比亚迪的长/短仓。

关于作者: 卢晧信 (Calvin Lo) 鹏格斯资产管理的助理基金经理