政策市難預料 惟相信行業長期趨勢可延續
港股自3月起進入上落市狀態，期間政策打壓平台經濟股的消息一直都有出現，但最近7月頭起始乎力度開始加大，尤其美股上的中概股所受的影響較大。現時港股市場已全面進入政策恐懼市，率先由國內教育板塊於上周五展開這個黑天鵝事件的序幕。國內政府把教育機構忽然變成非牟利組織的政策，還限制當中融資的渠道，實在嚇怕了環球投資者，其業界的營運者相信亦非常無奈。美股中概股中的教育股—好未來（TAL） 上周五（23日）急瀉逾七成，截至筆者撰稿時年度至今更跌逾92%。 現時市場仍然恐懼政策會燃燒至其餘貼緊民生的板塊，高估值的醫療保健板塊明顯是首當其衝。不過，醫療板塊早就是圍繞著政策走的，力度較強的政策 (全國帶量採購) 於2018年已有實行過，兩票制、帶量採購、醫保等字眼可說是老是常出現，最近還推出了收緊臨床研發門檻及推動公共醫院高質量發展的政策。但當中也有利好如外包研發機構、創新藥企等行業。筆者認為這個趨勢仍會延續，始終「國產替代」是個大趨勢，國內的醫療科技仍比海外稍為落後，尤其這些與性命攸關的行業，相信長遠仍會得到政策扶持，股票市場將會繼續成為醫療行業的重要融資渠道。可是，問題是能否掌握到這個板塊裡，哪些子行業未來可繼續受惠並獻出高增長。然而，筆者仍相信外包研發機構、創新藥企，以及管理醫院等企業仍在國內醫療發展上扮演著重要的角色。 整體而言，現時港股仿佛正處身於平行時空，在恒指大跌數千點後，正值業績期的環球市場表現仍看似穩定。雖然恒指於周三（28日）反彈數百點，而且RSI指標已跌近20，但無論從市盈率或是股權風險溢價上看，都未到達近期歷史低/高位，反映仍存在一定下行風險。因此，筆者看法仍是保守，並在調整各個板塊的整體倉位，主力少許短線操作，以及部署剩下來的核心持股。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時並沒持有以上股票的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
好未来整合旗下考研留学业务 转型进军成人教培行业
7月7日，好未来正式公布旗下轻舟品牌业务，提供考研、语言培训、留学三大业务。轻舟在发布会上介绍了“同舟计划”：通过自身品牌向考研培训机构输送流量和营运模式。轻舟品牌的推出，意味着好未来未来的业务发展方向由过去的K12教培转型为成人教培。在规避监管风险的同时，为公司带来新的增长点。 考研帮始创于1991年的考研网，于2013年归入好未来麾下。是国内头部的考研资讯社区平台，目前已经有2300万注册用户和6300万考研咨询。在加入好未来集团后开展了“同舟计划”，全面开放流量、运营和系统，引入了大量考研专业课机构，通过整合行业内资源，从单纯的资讯平台上升到了备考平台。直击年轻人自学的痛点：相对K12人群强监督的学习环境和高考的压力，刚进入大学的成年人无论是考研还是留学都处于孤军奋战的状态，既缺乏专业的指导，也缺乏学习的伙伴。 考研赛道竞争激烈，除了公考龙头中公教育外，在线考研品牌“橙啦”，成立六年之久的“考虫”还有“高顿”，“开课吧”等品牌正处于融资阶段。但是“轻舟”背靠好未来，品牌效应和在学生的口碑及粘性有先天的优势。笔者相信未来考研市场会有好未来的一席之地。 尽管如此，目前好未来的转型还处于初级阶段。加之教培规管从严，建议投资者审慎观望。 以上个股分析纯为个人意见，不构成投资建议。 C基金不持有文中上市公司的长/短仓。
教培監管仍圍繞廣告學費 行業興衰還看“雙減”政策
2021年6月1日，15家AST機構因虛假廣告和價格欺詐共被罰款3650萬元：根據國家市場監督管理總局的資料，教育、好未來、Onesmart、作業幫、猿輔導等15家機構存在虛假廣告，13家機構存在價格欺詐。 同日，上海市培訓協會公佈首批培訓機構與商業銀行實施定期劃扣等新型資金監管機制的試點名單其中規定：1）學費由託管銀行直接收取； 2）託管銀行將在開課前1個月將學費轉入AST機構帳戶，費用金額不超過3個月或60課時。 近期，“兩減”政策實施細則正在報中央批復：關於5月21日中央批復的《關於進一步減少作業和課稅負擔的意見》（俗稱的雙減政策），教育部部長表示，該實施細則已報批教育部 6 月 1 日新聞發佈會。 筆者認為，本周教培板塊的利空依舊延續之前對於廣告和繳費模式的規管，而目前影響教培行業的最大政策因素就是即將出臺的“雙減”政策，其力度不亞於之前“民促法”對於民辦學校板塊的衝擊。而雙減的最終目的只可能是“縮小規模”或者“規範行業”兩者之一，前者利空行業，後者利好行業。同時，當前市場情緒與 2018 年的監管週期非常相似，除了監管更加嚴厲以外並沒有本質區別。 筆者目前保持對 AST 板塊持中性看法，建議投資者關注“雙減”政策的最終落地的條款 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金現不持有文中上市公司的長/短倉。
美股教培板塊兩極分化
5月21日，《關於進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》獲得通過；會議指出“中小學生負擔太重”和“校內減負、校外增負”的現狀，並首次提出要通過“嚴禁隨意資本化運作”等方式規管教培行業。 當晚美股教培板塊走勢分化明顯。截至發稿，主營高考升學的高途（GOTU），好未來（TAL）跌幅達11.18%，9.57%；主營留學考試的新東方（EDU），海亮教育（HLG）跌幅為3.7%，0.36%；主營素質教育的朴新教育（NEW），四季教育（FEDU）漲幅達4.26%。筆者對本次事件有兩個觀點： 一、教培板塊規管程度升級，教培基本面受挫。自兩會習總書記點名批評教培行業亂象至今，整治一直圍繞著“提前複課”，“虛假廣告”，“提前收費”，“超綱教學”等幾個關鍵字進行。本次首度提出“禁止資本化運作”，意味著規管程度的升級。參考民促法，類似於“禁止資本運作”的條款（“禁止關聯交易”和“禁止集團化辦學”）正是打破民營學校盈利增長基礎邏輯的原因。可能嚴重影響教培板塊的基本面。 二、市場再度證實“減負”是影響教培板塊的關鍵字。就像“民促法”是民營學校政策的關鍵字一樣，筆者認為“減負”是影響教培板塊的關鍵字，也是近期一切規管的初衷和方向。高考升學是學生負擔的重災區，必然和“減負”水火不容；留學考試負擔相對較小，受影響幅度也較輕；素質教育迎合“減負”主旨，甚至未來可能會有政策鼓勵；這幾點也在本輪行情中充分反映。 由於近期教育行業政策和事件頻繁，再次提醒投資者要密切關注消息面並及時操作。同時，由於近期市場波動較大，建議投資者審慎建倉，果斷止損。 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金現不持有文中上市公司的長/短倉。
教培板塊頂格罰款落地 市場反應卻意外回暖
4月24日，學而思網校、高途、網易有道精品課、猿輔導因違規提前招生收費等問題被北京市教委通報。 4月25日，北京市市場監管局消息稱，針對校外教育培訓機構價格違法、虛假宣傳等行為作出處罰。其中跟誰學、學而思、新東方線上、高思四家校外教育培訓機構被頂格罰款五十萬元。面對利空市場卻一反常態，跟誰學上漲11%，有道，新東方線上，好未來也均有小幅上漲。面對市場的反常表現，究其原因還是市場對於教培行業缺乏信心，對於罰款的預期遠大于五十萬。 雖然在減負的背景下，教育部自然不會放任教培機構“野蠻發展”。然而教培機構也是高考制度下必然的產物。結合實際落地的政策來看，政府對於教培機構的態度是“管”而不是“罰”更不是“滅”。其實對於頭部公司，監管帶來的利遠大於弊。因為監管阻斷了新生的教培機構採用不正當手段“彎道超車”和價格戰惡性競爭。 縱觀未來，政策的監管力度還是未知數，五十萬的罰款並不意味著結束，行業內依然會出現更多的罰款，整治和關閉的負面消息。然而，筆者認為目前的監管不會動搖線下教培的根基，只要高考，託福，雅思等考試依然存在，線下教培機構也會存在。如果政策全面關閉幾家頭部的辦學機構，整個行業將變得更加零散和難以管理。所以筆者對線下教培機構總體持審慎樂觀態度。但由於目前市場波動較大，所以建議投資者等待規管明確落地後再酌情入場。 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金現不持有評論涉及的上市公司的長/短倉。
教培板塊週三集體受挫 市場受恐慌情緒影響過度解讀信號
上週三（3月10日），網路流傳一份朝陽區下發的《關於。 。培訓機構停止線下培訓和集體活動的通知》。根據《通知》，中小學學科類培訓機構、外語語言能力培訓機構及與中高考高度相關的學科類培訓機構，將繼續停止線下培訓和集體活動。中概教育股齊齊下挫：$新東方(EDU.US)$大跌14.08%，$好未來(TAL.US)$跌11.64%，$跟誰學(GSX.US)$跌8.59%。 然而根據筆者的調查，本次事件僅僅只是北京市教委1月20日由於疫情原因關停線下教育的後續，與目前兩會整頓教培市場並無直接關聯。除了本次通知以外，北京市教委也於2月26日發佈《關於校外培訓機構違規問題的通報》。目的都是為了打擊非法恢復線下教培的公司。事實上，3月1日起教培機構就可以向區教育為申請恢復離線培訓。截止昨日為止，朝陽區教育培訓辦公室尚未對該傳言作出回應。昌平區教培辦表示只要覆核條件就可以恢復辦學。市場存在過度解讀信號的嫌疑。 市場對於一個區域性的（僅北京昌平、海澱、朝陽），未證實的，無新內容的政策，有如此巨大的反應，究其原因是對於教培市場缺乏信心。在目前中央整頓教培市場亂象的大環境下這種情緒也可以理解。但是，筆者認為中央對於教育行業亂象的治理，對於好未來，新東方兩家頭部公司是利好資訊。首先中央政策針對的是“不規範”的機構，而非好未來，新東方這樣的行業龍頭。第二可以減少行業內的同質化惡性競爭，讓生存下來的公司能夠真正做到盈利。筆者仍然長期看好教育板塊。 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金現時持有好未來(TAL.US)的長/短倉。
制裁中概股 反利好港股
美國總統特朗普上周五就「港區國安法」發表了講話，並舉出對中國制裁的大方向，不過暫時沒有提及中美貿易協議，昨日港股因而短暫式反彈逾700點。這次談話內容提及到大家預料之內的中概股，早前參議院已通過有關法案，特朗普更揚言將成立工作組專門針對在美國掛牌的中概股。自從瑞幸咖啡（LK）出事後，特朗普便「名正言順」地拿着這痛腳要脅中國，在美上市的中概股公司都紛紛尋找第二上市的地方，網易（NTES）及京東（JD）近日已獲港交所（0388）點頭在港二次上市。 來港第二上市助分散風險 瑞幸咖啡事件發生後，沽空機構幾日內「食住個勢」瘋狂出擊，跟誰學（GSX）前後有6份沽空報告，嚇得同行好未來（TAL）「自爆」有員工虛報收入並稱已報警處理。現時上市公司在美造假數並沒有引渡安排，中資公司董事最多只會被通緝，可是這些風險都由美國投資者承擔，特朗普當然非常不滿。過往中國不允許審計機構把國內的審計相關文件轉移出境，就算跨國企業與中國有關的業務文件都要留存在境內，只有中國證監會才可提供資料，透明度相對較低，美國上市公司會計監督委員會（PCAOB）根本無辦法拿取審計底稿，又怎能捉賊拿贓呢？ 然而，其後在美中概股會被除牌的風聲傳得愈來愈熱，相信正準備赴美上市的中資公司現時都有所卻步。近年中資公司有逾六成都在A股上市，接近三成在港股上市，剩餘的才會赴美。過往赴美上市的優勢就在於集資比例較具彈性，有同股不同權的選項，而且容許可變利益實體（VIE）的架構，方便中國的互聯網公司赴美上市。因為中國內地法律禁止外資投資互聯網、傳媒及電訊等敏感行業，新浪（SINA）就是第一家使用VIE規則上市的中資公司，但隨着監管問題出現，VIE架構卻變成中概股的死穴，除非國家容許這些上市公司底稿透明化，否則退市可能只是時間的問題。 不過港股其實已有同股不同權的架構，而且第二上市只要求不少於400億元市值，或最少100億元市值加最近一年度10億元收入，所以有部分中概股早已想在港股二次上市分散風險。現時有200多隻在美的中概股大約有30家公司是符合這資格，相當於有逾3500億美元市值，如全都選擇在港上市，港股每日成交額或會有二三百億港元增長，相關衍生工具產生亦有利港股市場長遠發展。 港股日均成交料可增逾200億 雖然美國的中概股正面對着除牌的風險，但實質時間表是無法估計，過往在美除牌程序分分鐘需時3年，如有欺詐成分可能速度會加快，但相信公司不會主動退市，因為成本十分高。網易在港股二次上市將於本周內招股，上市文件可見聯席保薦人是有美資投行的，一邊說制裁中概股，另一邊卻有美資公司在賺錢，由此可估計制裁的力度不能太大。國內科創板現都接受VIE及二次上市，所以大趨勢都是會有更多公司回歸香港或大陸市場上市，當中大多為高增長的新經濟股，港股或因此有更高投資價值及機會。 （C基金現持有京東及港交所的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]
中概股短期仍受壓 波動市中如何選股？
上周美股急速反彈，從三月低位進入技術性牛市，更是1974年以來標普指數升幅最強的一周，該指數上周表現升愈12%。不過，新冠肺炎疫情在美國仍較為嚴峻，即使股市反彈顯示流動性回暖，讓市場有短暫的喘息空間，但筆者仍是抱著保守地摸著石頭過河看法，暫時把倉位相對地調高而已。 值得注意的是，在股市反彈期間，瑞幸咖啡 (LK) 的黑天鵝事件仍未結束，公司接二連三有醜聞傳出。除了早前因造假帳22億元人民幣而被拋售及起訴，近期更出現股東質押股票準備爆倉的風險，大股東的信託基金已有億元計的瑞幸股票被強制平倉，其餘多間貸方銀行如摩根士丹利、瑞信等隨時都會進行強制程式。事件至今，瑞幸股價急瀉逾八成後並已于周中停牌，岌岌可危。 然而，風波沒有就此完結，沽空機構將盯上大量中概股。首當其衝的便是以燒錢模式營運且仍沒有盈利的公司，例如：跟誰學(GSX)、愛奇藝(IQ) 便很快成為他們的新獵物。令人關注的是，好未來 (TAL) 此時還自爆旗下員工涉嫌虛增銷售收入。筆者估計部分中小型的高增長中概股，短期內會受壓一陣子。 縱觀目前的狀況，筆者的判斷是市場仍處於大幅波動區間，地雷滿地。可以說，當下還沒有發現有明顯趨勢的板塊，選股難度較大。此外，過去你要是多用止損、不抄底的方法，在波動市中成功率可能會降低，因為持股可能更容易因為市況猛烈波動而忍不住拋掉，止損的標準也可能因此需要調整。 但筆者明白投資者最感興趣的，還是買股。要估計哪類型的股票能承受短期的沽壓並不容易，大多會以公司的規模及營運的穩定性先作參考，如騰訊 (00700)、阿裡巴巴 (09988)，但投資組合中總要有其他更特別的選股才能跑贏大市，而筆者還認為醫療保健板塊的增長趨勢仍存在。 【聲明】以上個股份析純為個人意見，不構成投資建議。C基金現時持有好未來、騰訊及阿裡巴巴的長/短倉。
瑞幸累街坊 中概股有排捱
本周初美股急速反彈，曾一度從上月低位進入技術性牛市，納指本周至今升逾5%。新冠肺炎疫情在美國仍是嚴峻，股市反彈顯示流動性回暖，讓市場有短暫的喘息空間，但筆者仍是抱著保守地摸石頭看法，倉位有相對地調高。在股市反彈期間，瑞幸咖啡(LK)的黑天鵝事件仍未完結，接二連三的醜事陸續傳出。 瑞幸上周因造假帳22億元人民幣而被拋售及起訴，近日更出現股東質押股票準備爆倉的風險，大股東的信託基金已有億元計的瑞幸股票被強制平倉，其餘多間貸方銀行如摩根士丹利、瑞信等隨時都會進行強制程序。事件至今，瑞幸股價的急瀉逾八成，且前天已停牌。 可是風波沒有就此完結，沽空機構將盯上大量中概股。以燒錢模式營運、仍沒有盈利的公司將會是首當其衝，跟誰學(GSX)、愛奇藝(IQ)很快便被視為了新獵物，同時好未來 (TAL)亦自爆旗下員工涉嫌虛增銷售收入，估計部分中小型的中概股，短期內會受壓一陣子。股市仍然極為波動，地雷遍布滿地，暫時未見板塊有鮮明的趨勢，選股的難度大增，吃白果的畫面可老是常出現。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有好未來的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
疫情蔓延拖累美股 教育機構轉危為機
韓國、伊朗、意大利等地的新型冠狀病毒疫情仍然嚴峻，病毒逐漸蔓延至其他國家，美國已經出現第二宗死亡個案。大部分國家明顯對病毒的擴散情况失去預算，並沒有「賭上」國家的經濟封關封城，同時各地民眾防疫意識不足，導致現時有些地方已無法找出輸入病毒的源頭。 市場波動擴 胡亂轉倉無益 市場小看了病毒擴散的威力，造成美股上周的恐慌拋售，三大指數連日急瀉並跌逾一成，最差的道瓊斯指數整周急挫4000點，情况相當罕見，股民驚惶失措。縱使筆者認為美股大幅回調暫非系統風險所致，但回調的速度足以令人聯想到2008年金融海嘯時的慘况。 美國聯儲局主席鮑威爾在上周五暗示儲局隨時準備降息，受事件冲喜昨日恒指反彈160點，不過成效有待觀察疫情的發展。疫情的不確定令各國政府的刺激政策勢在必行，增添市場波動，就算使用順勢而為的方法來跟隨大市，如中間反彈時機的把握力不足，足以令人瞓不着覺，因此筆者亦不會大起大落地調整投資組合的倉位比例。 疫情對實體經濟的負面影響是必然會出現的，完全不受影響的行業可說是幾乎沒有，惟有些受衝擊的程度會較低而已。以教育股為例，香港的學校已確定復活節後才復課，但不少學校暫時由線下改為網上教育，國內情况也是一樣，務求「停課不停學」，這個契機救活了不少教育機構在這次疫情中的損失。 中港停學 造就線上教學 在線下學校短期內都會關閉的情况下，相信家長仍希望子女在家中可繼續學習，而非無所事事，所以無疑增加了線上教育的認受性。雲課堂、直播、錄像課程的平台建設會變得愈來愈普及，像新東方在線 (1797)、好未來（TAL）、跟誰學 （GSX）等這些擁有龐大的教學資源及師資人才在線育機構，乘着國內抗疫政策的推動，市場滲透率亦會因這疫情而增速提升。 新東方在線好未來看俏 雖然這類企業正處於市場拓展的初期，盈利並未穩定，未必能以傳統比較市盈率的方式去看待這些生意，但也不能忽視行業的發展空間。 可是要注意，行業可觀的發展空間同時會吸引更多投資，令行業間的競爭日趨激烈，相信只有資源充沛的教育機構才能生存下來，因此筆者看好新東方在線及好未來的中長線發展，期望它們把握疫情中的增長機會，在行業整合時爭取更大市場份額。 （C基金現時持有新東方在線、好未來及跟誰學的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議） C基金基金經理 [李浩德 深C熟慮]