醫藥股一波未完一波又起 估值殺極都未完
美國藥企禮來 (LLY) 上周三舉辦了投資者大會，並提供了管理層對於2022年的業績指引及研發管線的最新發展。值得留意的是，管理層對與信達生物 (01801) 聯合研發的PD-1癌症藥在美國商業化的信心比之前減弱了。可見除了實體清單突如其來的恐慌外，信達生物亦要面對另一基本面轉差的不利消息，因此公司股價至今仍是一蹶不振。 Tyvyt (信迪利單抗注射液) 是信達生物最重磅的產品，現時市場正重估著醫保大幅降價後的不利變化，而且在國內臨床研發政策收緊的環境下，PD-1的市場規模可能比早前的預期少很多，海外商業化變相成為其中重要的救命丸。 美國食品藥品監督管理局(FDA) 於今年5月中受理了Tyvyt用於治療一線非鱗狀非小細胞肺癌患者的首個美國上市申請，該申請將會在明年3月有最終審批結果。可是，近日有FDA官員的評論報告指此臨床項目只使用了中國的數據來美國申請上市，當中或存在一定不確定性，並建議要多國數據才可獲批准。換句話說，如果FDA真的提出此要求，信達生物/禮來或需要再花更多研發支出及時間，來換取美國的商業化，屆時整個PD-1的競爭情況將更激烈，非常不利信達生物的海外業務前景。再者，如此成了先例，很大機會其他缺乏多國數據的臨床項目亦會因此而被延遲。 信達生物於本周一隨即與大摩舉行了電話會議，並指禮來正在等待FDA的反饋，相信產品上市仍能按計劃進行。不過，始終今年國內醫藥股的政策風險實在太大，從藥物降價、臨床研發政策收緊，現時還要面對中美脫鈎及加息週期的風險，這些未盈利的醫藥股在本已弱勢的港股市場中可說是難上加難。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時並沒持有以上股票的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
光伏產業鏈有望迎來拐點
近日光伏板塊調整，因單晶矽片報價下降(中環及隆基下調8%至12%)，引發市場擔憂。但價格下調對產業鏈價格趨勢有正面引導作用，隨矽片價格調低，組件盈利壓力有望緩解，並可有效推動下游運營商內部收益率提升。然而，筆者與各公司管理層溝通，今次矽片下調並未上傳至矽料環節，距離組件盈利壓力舒緩，需要矽料大幅降價。現時矽料價格處於高位約每公斤270元人民幣，由於今季未有新產能大幅擴張，矽料下跌幅度仍有限，隆基管理層認為明年春節前後矽料才會有大幅度調整。現時組件價格為人民幣2/W，由於電價成本同時上漲關係，大部分下游運營商亦不太接受這價格。所以今年內地裝機量(原為55GW)只能與上年持平(2020年：48GW)，股價亦陸續反映此情況。 隆基管理層亦表示今季有少許組件交付價格為人民幣1.85至1.95/W，雖然對今季影響不大，但對明年首季有明確積極訊號。筆者認為在細分行業中，關注光伏產業鏈中垂直一體化的組件企業(隆基、天合光能)，利潤率擴大是明年一大主軸，光伏產業鏈的博弈有望接近尾聲，行業拐點可能為期不遠。
降準現經濟隱憂 新能源車退市風險絕處求生
Omicron疫情好於預期的數據，再加上美國失業率出現重大改善，令市場認為近期轉為「鷹派」的美國聯儲局會把「收水」時間表提早。同時美國證監會正式實施《外國公司問責法案》，導致中概股出現暴跌情況。推高了的市場避險情緒、「新、舊經濟輪動」以及大手拋售高風險股票的現象，令一眾原於月初公佈了超預期交付量的新能源汽車中概股都無一倖免。 理想汽車 (02015) 的管理層早於上月尾發佈業績時，曾漏口風指11月的交付量將逾過萬輛車，而最後本月初的數據更是超過1.3萬輛理想ONE的交付量，可說是遠超市場預期，無奈中概股退市及疫情反覆令股價持續受壓。此外，管理層亦指與自動駕駛功能相關的毫米波雷達的供應鏈問題已得解決，現時只剩下Bosch的車身電子穩定系統 (ESP) 芯片問題，估計仍會延續至明年第一季，吉利汽車 (00175)的管理層更指明年上半年仍會面對這方面短缺的情況。由此可見，有部分芯片供應鏈的問題正在恢復，但與完全復甦還有一段距離。 值得留意的是，根據乘聯會11月乘用車市場的資料顯示，國內主要廠商整體銷量仍比去年的少逾一成，同時有券商亦發現第3、4綫城市的經銷商或沒有庫存過低的情況，側面反映當地經濟狀況或正影響消費者的購車意欲，或多或少與內房市場放緩及汽車零售價格上升有關。 縱使內地經濟或出現隱憂，筆者認為暫時新能源汽車的形勢依然向好，尤其今年國內新能源汽車銷量或可達3百萬輛，遠超年初市場預期的1.5百萬輛，同時一眾車廠的訂單仍有2至3個月以上。而且，比亞迪 (01211)、蔚來 (NIO) 及小鵬汽車 (09868) 等廠商明年將是新車型周期的爆發年，屆時嶄新的電動車技術或可吸引一定的需求。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有理想汽車、比亞迪及小鵬汽車的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
淺談雍禾醫療的一點看法
近期，“植發第一股”雍禾醫療即將在港股主辦上市，備受市場追捧：孖展融資超購6.32倍，相對同期招股的順豐同城（1倍），康耐特光學（未足額）和德商產投服務（未足額）熱度高出不少。 雍禾醫療是國內市場份額最大的的植發服務提供者，植發業務的市場份額已經達到10%。目前雍禾醫療正在高速拓張期，管理層計畫在2022年門店數從50家翻倍到100家左右。高速的拓張得益於輕資產拓張的商業模式：新店三個月就能盈虧平衡，十四個月就能收回全部的投資回報。 目前國內植發行業的滲透率不足1%，而禿髮的人群目前已經接近3億左右，行業迫切需要一個切口釋放需求。而雍禾醫療在國內的全面鋪開將直擊行業痛點，即使植發費用高達20萬顧客依舊絡繹不絕。目前雍禾醫療的DFC估值在1.13~1.57億元左右（IPO市值1.13~1.57），對應22年PE 33.3x~46.1x，CAGR64%。相對其他醫院而言估值較低且增速較快。 儘管如此，雍禾醫療依然面臨著嚴峻的挑戰。首先植發服務屬於醫美賽道，而醫美賽道目前正處於強監管的狀態下，尤其是對廣告的監管。這對雍禾醫療意味著高政策風險和廣告是否能順利投放。而廣告是目前雍禾醫療主要的市場開拓方式。其次是近期新冠Omicron變種流行，可能導致雍禾醫療在大陸的診所停業，直接影響收入。三是廣告投入過高。雍禾醫療的毛利率高達70%左右，但是淨利潤只有5%左右，主要原因是大量的廣告投入過高，每年耗資近7億元重金用於廣告投放。這也導致了今年上半年營業收入增長55%，但是淨利潤反而下降38%的原因。以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金不持有文中上市公司的長/短倉。
新冠變種Omicore席捲全球 大幅利好新冠抗疫板塊
11月30日，白宮首席醫學顧問安東尼.福奇博士通報最新新冠Omicron變種病毒迄今已在全球20多個國家/地區出現，共計226例病例。同日，Moderna的首席執行官稱目前Omicron已經遍布全球，並稱現有疫苗在對付 Omicron 方面的效果將遠不如早期的冠狀病毒株，警告製藥公司可能需要幾個月的時間才能大規模生產新的特定變種疫苗。 然而輝瑞卻對自己現有疫苗充滿自信。其稱根據目前對疫苗背後機制和變體生物學的了解，並認為即使感染了 omicron 變體，免疫後的人也會對嚴重疾病有高水平的保護，簡而言之就是BioNtech不需要額外研發新疫苗也可以應對變種。 面對兩家抗疫巨頭不同的表態，筆者個人的觀點是現有的新冠疫苗對變種依舊有效，但是有效性會下降。所以長期來講對疫苗公司而言是利好，因為既不影響現存加強針的銷售，又給了新冠疫苗公司研發和銷售“新產品”的機會。 Moderna 表示，它可以在 60至90 天內提供初始批次的變體特定加強劑，而輝瑞表示它可以在 6 周內調整疫苗並在 100 天內提供初始批次。兩家公司都必須向監管機構申請新的 EUA，但所需的免疫原性研究可以迅速完成。摩根預測兩家公司一起可以在 2022 年生產高達約 6B + 的補充劑。如果廣泛需要助推器，新的疫情將為兩家公司都可以帶來額外 200億至500億美元的額外收入。 除了疫苗以外，抗體板塊也受變種疫情利好。根據 Jesse Bloom 實驗室的數據，Adagio (ADGI) 為它對 Omicron 具有非常強大的配置，並且具有更好的特性（例如半衰期長）。 Vir和 AstraZeneca 也有保留對 Omicron 中和的抗體。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有輝瑞 (PFE) 的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
隆基引發價格戰！光伏大洗牌？
今年光伏產業鏈面對種種難題，如成本上漲抑制終端需求及組件出口受阻等，下游組件廠商盈利一度受壓。上游硅料因擴產周期長等問題遲遲未有降價跡象，令今年裝機需求由55GW調低至40至45GW。日前隆基自去年5月來首次調整單晶硅片官方報價。各硅片尺寸價格每片減7%至10%。主要反映下游低開工率，裝機情緒低迷等。但市場較擔憂反而是「價格戰」，在硅料價格仍舊高企(每公斤269元人民幣)時，隆基選擇降價，將縮小利潤空間，亦給其他硅片廠商更大壓力。如不跟減價，價格優勢下隆基市佔率或進一步提高，中小企業未來硅片銷路堪憂；跟著降價，本就處於盈虧平衡線上的企業或將面臨虧損。因此，對於議價能力高及成本控制較穩健的隆基相對佔優。 筆者認為本輪硅片降價對硅料端影響不大，目前擴產規模較大的硅片企業為保證生產，必須提前鎖定硅料產能，因此市場上硅料流通量很少，價格鎖定在高位，加上現時只有通威、協鑫兩間硅料廠商今季有限度供應。市場料硅料價格於明年第一季明顯下調，屆時下游組件廠商盈利彈性更大，筆者將續持有隆基。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有隆基股份股票的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
新冠“最強”變種株席捲南非 抗疫板塊行情再起
11月25日，南非衛生部長宣佈發現了一種新的冠狀病毒變種”Nu”，該變種似乎正在該國部分地區迅速傳播。截至目前已報告2,465例新病例，整體新冠疫情數量較上周增長了321%。 據相關資料統計，“Nu”的轉播速度遠高於其他新冠變種。筆者認為其快速傳播的原因在於突變部位高達38個，遠高於Delta（13個），Alpha（9個），Gamma（12個），Beta（10個）。更多的變種數意味著該病毒對於抗體有更強的抵抗力和更容易通過偽裝擺脫抗體的“搜查”。 然而，這並不意味著現有的疫苗將對於該變種失效。“Nu”與其他變種病毒一樣共用相同的突變部位（NTD、RBD、RBM 和 SD1,2），這意味著其作用原理（增強的可傳播性、抵抗中和抗體）和之前的變種一致。所以，筆者認為目前對“Delta”有效的疫苗也對“Nu”有效，儘管有效力可能降低。 筆者認為，疫情的反復將為目前回檔中的抗疫板塊注入活力。儘管目前無法判斷現存疫苗是否對新變種有效，但是根據歷史經驗來看新冠變種株總是在達到一定峰值後快速回檔。 即使出現極端情況現有抗疫手段全部失效，諸如 Pfizer (PFE) , BioNtech (BNTX) 和Moderna (MRNA) 也基本是為數不多能提供新冠解決方案的公司。 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金持有文中輝瑞公司（PFE.US）上市公司的長/短倉。
小鵬汽車廣州車展有驚喜 季度業績更是出奇蛋
第19屆廣州車展於上周五揭幕，多間國內車廠的最新電動車型號亮相，其中小鵬汽車 (09868) 的 G9 都是市場焦點之一。車展中的新車型配置都展現出比現時Tesla Model Y/3 更強的續距，升級至800至1,000公里區間。而且智能硬件設備亦有升級，除了多個激光雷達的部署，還有高壓電能的動力系統公佈等。 小鵬汽車的G9為中大型SUV，屬明年的旗艦SUV車款，將於明年第三季開始交付，定價為30多萬左右，比現時正在交付的P7、G3要貴，可見小鵬的定位正在擴展並將挑戰原意打較高價位的蔚來汽車 (NIO)。G9屆時將會搭載由XPILOT 3.0 升級至4.0的智能輔助駕駛系統，而且還有高達800V的高壓碳化硅 (SiC) 平台動力系統，將可5分鐘內補充200公里的續距能力，可見小鵬無論在軟件或是硬件上都下了不少功夫，這也歸功於逾4,000人的研發團隊。 公司亦於本周二（23日）公佈了超市場預期的業績，其因為產品佔比及肇興廠房的效率提升，汽車毛利率的提升比市場預期的多。同時最新型號P5 的在手訂單現時已至明年春節 (4個多月)，加上管理層公佈了Robotaxi (全自動駕駛計程車) 的計劃，將與G9一同於明年第三季推出。由於出行計劃是小鵬的自主車型，屆時的費用或比競爭對手的要便宜，同時亦為小鵬的XPILOT未來升級打好基礎。 現時小鵬的交付量是國內新能源汽車三劍俠中表現最強勢，管理層亦有信心交付量有機會達到每月1.5萬輛車的目標，本季度交量將達3萬多輛車，比蔚來汽車的指引多出1萬輛。由此可見，小鵬汽車在供應鏈短缺的情況下，正以高速的步伐挑戰蔚來汽車這個先頭部隊，無論在車型、硬件、軟件以及服務上，都能看到管理層的決心。現時在相似的估值下，或許暫時小鵬汽車是更好的選擇。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有小鵬汽車及特斯拉的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。
輝瑞 (Pfizer) 多重利好加身 疫苗口服藥腫瘤全線大捷
11月17日，輝瑞 (PFE.US) 宣佈以22.2億美元完成對Trillium Therapeutics 的收購，Trillium Therapeutics 是一家開發癌症治療創新療法的臨床階段免疫腫瘤公司，適應症主要是血液系統惡性腫瘤。該輪收購將為輝瑞補充血液瘤方面的補充，全方位的提供癌症解決方案。 11月18日，輝瑞與美國政府簽訂1000萬療程的口服藥訂單，對應一個療程529美元，合計訂單價值約合52.9億。根據巴克萊銀行預測，未來2022年輝瑞口服藥的收入在150億到220億美元，是其競爭對手默克的口服藥銷售數量的2-3倍。 11月19日，輝瑞公司宣佈美國食品和藥物管理局（FDA）擴大了COVID-19 疫苗加強針的緊急使用授權（EUA），在此之前 10 月輝瑞宣佈了加強針的高達95%的臨床結果。加強針的獲批將確保新冠疫苗的可持續性收入和市場對於輝瑞未來的盈利預測，未來理論上將大大提升輝瑞的估值。 截至目前，輝瑞口服藥和疫苗的臨床有效性都處於行業的天花板。這意味著輝瑞未來將有能力獨立提供完整的新冠解決方案，包括預防，輕症和重症，在抗疫市場取得主要的市場份額。 目前輝瑞的口服藥也已經遞交EUA審批，未來一旦獲批後銷售將呈井噴之勢。其實口服藥就目前已經拿到手的美國訂單就已經超越了摩根斯坦利未來三年預測的新冠藥物銷售總和，這也意味著輝瑞中短期的業績將大幅超過券商的預測，進而催化股價。 除此之外，目前輝瑞口服藥在全球範圍內尚未出現療效接近的對手，這也意味著在全球會收到大量的訂單和各種審批通過的新聞，這些新聞也會同時催化股價。同時，本次輝瑞在對抗新冠疫情出色的成績也為投資者奠定了對公司研發能力的信心。 以上個股分析純為個人意見，不構成投資建議。 C基金持有文中輝瑞公司（PFE.US）上市公司的長/短倉。
美減關稅率 恢復光伏組件豁免權
較早前內地光伏龍頭股價走勢偏弱，筆者認為因暫扣令成為整體組件輸美最大阻礙。過往數月續有組件在美國海關遭遇扣留(如隆基，天合光能，晶科能源等)，使得整體東南亞龐大產能躊躇(內地廠商產能大部分位於東南亞)，鑑於近期反規避調查不予立案終於能讓輸美的光伏廠家稍微減輕壓力。 本周二再迎來重磅利好消息，美國國際貿易法院(CIT)正式宣布恢復雙面太陽能組件關稅豁免權，並下調201關稅稅率從18%降至15%(此前特朗普執政時期在10101號公告中將稅率提高至18%)，這意味著雙面太陽能組件可進口到美國，且不再徵收額外關稅。此前，光伏業陸續公布第三季業績，從硅片、組件龍頭企業業績看，在上游原材料漲價影響下，硅片、組件均通過漲價將絕大部分成本傳遞至下游，盈利能力高於預期。筆者展望今季及明年，在海外電價續上漲背景下，下游客戶對於組件價格的接受度持續提升。明年隨著新增硅料產能逐步投放，硅料價格將進入下行通道，疊加關稅稅率下調，一體化組件企業(隆基，天合光能)有望迎來量利齊升。 作者為鵬格斯資產管理首席投資總監、證監會持牌人士、C基金—中國股票基金經理。C基金現時持有隆基股份、天合光能股票的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議。