生成式AI深度利好美股遊戲板塊
遊戲開發是時間和資本密集型創作，開發經費動輒需要數億美元和數年開發時間。“有毒的工作環境和“緊迫”的最後期限”，加上“技術人才的缺乏”，導致很多原本被寄予厚望的作品發佈後負評如潮。比如由CD Projekt開發的賽博朋克2077，曾經是萬眾矚目的4A級大作，但在經歷四次跳票發售後口碑一落千丈，原因是因為遊戲存在太多影響體驗的 BUG、內容與宣傳的不一致等等，甚至還被主機平臺下架，時至今日還在修改Bug。 但隨著生成式AI技術出現，在組織、簡化和消除該過程中以前勞動密集型的元素影響巨大的：大幅生產速度並降低了成本。生成式AI可以深度優化 (automate)整個遊戲的製作環節，大幅縮減工作室的預算和專案進度。包括解決 3D 場景、模型、紋理貼圖、綁定和動畫中涉及的複雜步驟中使用的所有 genAI。下面就是AI如何從整個生產鏈條上協助遊戲開發的： AI生成2D設計圖 生成式AI 3D建模 由於這些圖像是由 AI 創建的，因此沒有人對其版權提出索賠。那就是你現在與人工智慧打交道時簽訂的“合同”。 AI輔助場景設計 生成式AI寫劇 ChatGPT 不僅僅是一個聊天機器人——它可以利用其大型語言模型 (LLM) 的強大功能想像整個虛擬世界。使用它，甚至可以進行文字冒險遊戲。有多種方法可以概念化像 ChatGPT 這樣的大型語言模型；但一個是它實際上是一個虛擬世界引擎。這方面的一個例子是它如何被用來夢想虛擬機器和文字冒險遊戲。 生成式AI寫代碼 更快的代碼生成，克服“具有重大限制的手動密集型、耗時的過程”；為定制創造更多樣化的資產和角色的潛力，以滿足現代對個性化角色和 NPC 的需求——生成式 AI 可以批量創建的東西；和自主 AI 代理，開發人員可以使用它“超越簡單地生成代碼或對話，讓 AI 執行特定任務，超越 ChatGPT 的外殼，通過連接到外部工具。” AI能夠帶給玩家更好的體驗 通過將生成式 AI 嵌入到實際遊戲中，而不僅僅是製作遊戲的工具，無限關卡、無限世界和無限變化變得更加可能。借助板載生成式 AI，主要由非玩家角色 (NPC) 組成的多人遊戲可以變得更豐富、更可信。 想像一下，在一場戰鬥遊戲中與您共用散兵坑的 NPC 拿出一張照片並向您展示他們的女朋友或男朋友。想像一下你遇到的每個人都有豐富的背景故事和背景，這些故事和背景會隨著時間的推移而持續存在，並隨著你與他們互動數周、數月和數年而不斷發展。想像一下，當您在遊戲中前進時，遊戲會產生新的遊戲玩法，提供關卡和挑戰、背景和體驗。 由獨立工作室 Hello Games 開發和發行的“無人深空”圍繞著一個程式生成的確定性開放宇宙構建，其中包含驚人的18.4 quintillion 行星。該遊戲還擁有完整的太陽系、多變的天氣系統、詳細的動植物群、迷人的外星生物，以及功能齊全的建築物和航天器。 生成式AI引擎：英偉達(US: NVDA) 在 Computex 2023...
美國雲計算高增長有望重啟，預訓練人工智慧賦能軟體
上一篇文章為讀者解讀部份前臺SaaS 能夠通過提供額外AI 外掛程式應用提高價格，這篇文章將會為讀者分析AI應用如何對於後臺SaaS 應用需求提升。 公有雲行業從2022年開始增長放緩，AI相信有望重燃行業增長 雲計算行業經過2020/2021年疫情在家工作的推動後，2022年/2023上半年行業整體進入了調整期。雲計算行業龍頭AWS也從2021年每個季度按年增長約>30% 大幅放緩到最近季度約按年10%增長。隨著 1). 人工智慧應用(例如: 聯天機器人chatbot) 以及 2). 通用人工智慧賦能更快的應用開發效率 (例如: 根據compass UOL study，使用通用人工智慧(generative AI)能夠提升軟體工程師的效率從56小時縮短到36小時。同樣完成一樣的工序的情況，從這兩個推動因素下市場開始對於雲計算增長放緩的看法有所改觀。 以傳統公開雲行業占比來說，亞馬遜AWS 於 a). 科技/金融行業客戶 占比普遍高於其他同行。所以受到科技行業減成本景氣的情況。而微軟azure 客戶行業範圍較為闊廣涉及到不同傳統行業。從公開雲增長恢復的觀點來看Azure 較優。但由於通用人工智慧對(供應端)應用開發人員效率以及 對 (需求端) AI 應用開發需求都有所提升，我們相信雲計算行業將會是整個行業基本面改善。所以於公有雲個股選擇上除了考慮個股基本面外，應同時考慮估值的相對差距進行操作。 圖表1: 公有雲(季度) 按年雲業務收入增長 Generative AI 生成式對於帶動SaaS 行業增長提速 上篇文章已經提及到CRM 等前臺的SaaS 軟體通過通用人工智慧 (generative AI) 應用帶來額外收入空間，例如: 提供更多自動化功能 或提供類似co-pilot 的通用人工智慧服務。我們將會于此文章內為大家分析 通用人工智慧對於backend 後臺SAAS軟體需求推動，特別是提供通用人工智慧AI 所涉及到的後臺支援體系。 Vector search 向量搜索配合 vector database 向量資料庫為生成式通用智慧主要支撐工具 向量搜索為提供生成式AI...
美國汽車零件零售商 – 奧萊利汽車
汽車零件零售商於美國是非常獨特的行業，與中國汽車市場有著不同的格局。在中國，汽車售後市場主要以4S店為主導，市場份額佔逾半；而在美國，由於市場比中國較為成熟，平均二手車與新車的銷售比例高達2:1，中國市場的比例為4:1，可見售後服務相對地更多且更頻密，其中亦與整體汽車年齡持續上升息息相關。 美國平均車齡由2011年的10.9年上升至現時12年以上，年輕型汽車市場保有量仍持續穩健地增長，總行駛里程相應地增加，推動整體汽車後市場的規模增長。自千禧年代以來，經過不停的併購及擴張，美國汽車第三方維修的行業中度逐步提升，形成了四間龍頭汽配供應商(汽車地帶AutoZone [AZO]、奧萊利O’Reilly Auto Parts [ORLY]、Advance Auto Parts [AAP]及NAPA)的行業頭部格局，佔汽配連鎖市場份額約三成。 汽車零件零售商行業簡介 美國主要消費者在汽車保修期間會使用原廠配件進行維修或保養，但由於價格相對便宜且質量類同，在質保期後大多消費者會選擇使用第三方獨立廠商所供應的配件，同時授權經銷商或專業連鎖汽配商提供的種類會較為齊全，而且地點方便快捷，因此DIY (Do It Yourself) 自行維修在美國一直非常流行。近年由於汽車技術逐漸提升，自行維修的難度有所增加，部份消費者亦會選擇DIFM (Do It For M) 方式，尋找專業人士進行汽車的維修及安裝。 在美國經濟下行的週期中，消費者或更願意選擇性價比高的產品，過往選擇4S店維修的或轉變為自己購買配件回家DIY安裝，尤其在科技發達的環境下，網上教學基本上唾手可得。現時汽車零件零售商行業已頗為成熟，汽車後市場於2008年的金融海潚期間，亦反映出其剛性需求極為穩定，即使新車或二手車銷量大幅下滑逾兩至四成，汽車後市場的銷量影響相對地小得多。在這個經濟不景的背景下，汽配行業的估值將因為防禦性較強，而獲得一定相對於歷史平均水平較高的溢價。 美國汽車零件零售商是個利潤豐厚的行業，與美國的車廠(OEM)、汽車零部件製造商及經銷商等其他汽車行業參與者相比，汽車零件零售商行業的盈利表現較為穩定。他們的利潤率通常處於低雙位數值，而其他美國汽車行業難達至此水平。歷史悠久和龐大的門店網路賦予它們強大的定價能力，方便快捷的設計令這些公司有一定的客戶黏性，DIY業務是長期的穩定現金流來源。通過利用與上游零部件供應商協商得來的有利條件，汽配商在通脹期間有能力地把成本轉嫁給消費者。奧萊利及汽車地帶是目前此行業中兩間最佳的營運商，同時都通過收購同業公司和在美國不同的州份持續擴張，搶佔市場份額。奧萊利一直追求雙重戰略，目標是同時服務DIY和Do-if-for-me (DIFM) 的B2B細分市場，而汽車地帶的DIY細分市場收入比例相對較高，兩間公司近年的業績可算是叮噹馬頭，奧萊利的增長速度相對地較高，側面反映成功地搶佔到一定份額。 奧萊利的優勢 奧萊利近年成功地積極開店且銷售增長速度超於同行，證明公司於DIY (B2C) 和DIFM (B2B) 領域上採用的雙重(Dual)策略是成功的。儘管DIY領域存在天氣和宏觀經濟條件等不確定性，由於其強大的品牌效應、高品質的服務及卓越的客戶關係管理，奧萊利一直能夠獲得市場份額。奧萊利的庫存管理能力亦很強，公司28個分銷中心擁有平均15萬個庫存量單位(SKU) ，加上約380個設有數萬個SKU的「Hub」門店，確保了高效的配送和交付服務。公司通過增加自有品牌 (如BestTest、BrakeBest及Import Direct等) 銷售佔比，同時亦提供國際品牌產品，此舉展示了其保留DIFM專業客戶群的能力，亦認可了奧萊利一直發展的自有品牌質量。 奧萊利的財務表現非常穩健，市盈率長期維持於二十倍以上水平，公司於疫情前已展現出持續的同店正增長 (平均每年增長3-6%)，證實了管理層在庫存控制和積極擴張戰略上的執行能力，市場份額亦因而成功地擴張。疫情期間消費者待在家中的時間比過往長，DIY的活動因而增加，使同店增長增速達至雙位數字，現時增長將正常化至平均水平。 奧萊利現時是按市值計算最大的汽車零配件零售商，市值約為560億美元。儘管公司沒有分紅政策，他們一直積極進行股票回購，這使奧萊利的每股收益在股票回購的影響下增長得更快，十年來平均增速逾兩成，這亦是奧萊利長期市盈率處於20倍的重要原因之一。奧萊利利用強於同行的經營現金流和自由現金流增長實踐回購計劃，甚至在某些年份把多餘現金回饋股東，股票回購的比例有時超過自由現金流水平，投入資本回報率近年一直持續上升。 總結 奧萊利是家信譽良好的公司，在汽車零配件零售行業中擁有成功的長期歷史背景，穩健的財務表現記錄、積極的擴張及持之而行的股票回購一直推動著投資者的回報增長。由於奧萊利整體表現優予同行，市場近年都給予較高的市盈率，最近當前宏觀經濟隱憂湧現，奧萊利被視為「衰退中的贏家」之一，市場願意給予這些公司溢價，因此奧萊利的市盈率正處歷史高位。 整體而言，筆者認為現時AI帶動的板塊輪動或使這種防守性股票出現短暫回調，奧萊利堅實的商業模式和強勁的市場地位將繼續使其成為一個引人注目的投資機會，尤其近期季期業績更展示了奧萊利管理層優予同業的執行能力，筆者將繼續捕捉入市時機。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金並沒持有以上股票的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理
國內音樂流媒體平台前路崎嶇，騰訊音樂如何突破？
隨著技術和商業趨勢的變化，音樂產業的未來也再次成為行業爭論的焦點。相比前些年熱鬧喧嘩的搶版權、沖增長、做流量，到現在走向社區運營。這種重要改變背後，既有互聯網增長放緩、獨家版權模式被解除等行業性的背景；也有音樂平臺多年運營後對上下游產業鏈掌控加強，平臺化服務能力提升的原因。這次筆者在文章中會先帶各位理解國內音樂平臺發展及其商業模式，及後再從國內龍頭騰訊音樂分析其優勢之處。 若提到中國與國外線上音樂市場比較，都會存在一些差異: 用戶消費習慣不同 中國的線上音樂市場使用者主要集中在年輕人群體，且使用者對付費音樂的接受程度相對較低。(騰訊音樂付費比率在10%左右) 相比之下，國外的線上音樂市場使用者更加廣泛，且付費用戶比例較高 (SPOTIFY付費比率高達4成)。 版權環境不同 在中國，音樂版權的保護和管理相對不夠完善，導致音樂產業的發展受到了一定的制約。此外，中國的音樂版權收益分配機制也存在一定的問題，影響了音樂人和唱片公司的積極性。相比之下，國外的音樂版權環境相對成熟，音樂人和唱片公司的權益得到更好的保護和管理。 監管政策不同 中國的線上音樂市場受到政策監管的影響較大，對於音樂版權、內容審核等方面有較為嚴格的規定。相比之下，國外的線上音樂市場監管相對較少，更加自由和開放。 音樂平臺產業鏈可以分為上下游，創作者及唱片公司作為產業鏈上游角色，線上音樂平臺我線下管道著作為產業鏈下游。而對比上游和下游的業務毛利，大部份的利潤都被唱片公司掌握，所以對於音樂樓媒體平臺，只有通過不斷將用戶規模較大、或者用戶付費比率提高，增加平臺對上游內容的溢價力，才能改善利潤分配。 唱片公司通過A&R團隊發掘歌手，整合詞曲作者和製作資源，及後完成音樂作品製作，主要承擔長片製作的成本和藝人成本，商業模式主要透過向發行管道收取版稅、售賣實體專輯、和版權相關的衍生權益創收。 下游管道通過整合音樂曲庫，向終端消費者收費，以流媒體平臺Spotify為例，通過整合音樂庫(約7000萬首歌曲版權)，向用戶收取訂閱費，免費用戶則以廣告模式變現，主要成本為支付唱片公司版稅費用。 騰訊音樂是中國最大的線上音樂平臺之一，是騰訊集團旗下的子公司。公司成立於2016年，是由騰訊音樂和中國音樂公司合併而成。騰訊音樂娛樂是一家集音樂版權獲取、音樂內容製作、音樂分發、音樂行銷以及線上音樂服務於一體的綜合性音樂娛樂企業。 騰訊音樂娛樂公司的商業模式主要分為兩個方面：在線音樂業務和社交娛樂業務。 1. 在線音樂業務 佔收入50% (包括音樂會員付費、免費用戶廣告、長音頻、數字專輯銷售) 音樂會員付費轉化策略，主要為提升音樂付費牆 (paywall) – 意思即是將曲庫逐漸家俊付費場要帶動付費會員增長。騰訊音樂現時付費牆佔比達到20%。和Spotify、網易雲音樂的免費用戶相比，騰訊音樂產品的廣告加載率比較低。Spotify的非會員用戶無法切換歌曲，只能選擇免費歌單按順序收聽，同時歌曲之間，還需要收聽音頻廣告，免費用戶的聽歌體驗較差。網易雲音樂在平臺流量的廣告變現上較騰訊音樂更為激進，如開屏、歌曲評論區庫存比率高、平臺跳轉廣告亦多。騰訊音樂主要是在一些Banner欄和唱片反轉位置出現，以及通過推廣TME Live獲取廣告主對演唱會的冠名收入。 2. 社交娛樂業務 佔收入50% (包括直播打賞作為主要變現管道。 通過在酷狗音樂，酷我音樂產品中開放直播入口，導入了大量的用戶體驗直播。幾乎大部份的直播用戶來自於兩款音樂旗艦產品的用戶導流。社交娛樂玩法大多圍繞在線K歌、秀長直播等場景推出各類玩法滿足用戶，內容類型上也再向遊戲、二次元等品類擴充。 騰訊音樂的商業模式具有以下優勢：首先，公司具有強大的用戶基礎。騰訊音樂娛樂公司擁有超過8億的活躍用戶，這為公司提供了龐大的使用者資料和廣告曝光機會。同時，公司還通過多種行銷手段，吸引了大量的使用者，不斷擴大使用者規模。其次，公司在音樂版權方面具有優勢。騰訊音樂通過大量投資和合作，獲得了豐富的音樂版權，可以為使用者提供更加豐富的音樂內容，同時也為唱片公司和音樂人提供更好的發行管道，提升了公司在音樂行業的影響力和競爭力。第三，公司在音樂推薦演算法方面具有獨特優勢。通過自主開發的音樂推薦演算法，騰訊音樂能夠為使用者提供更加個性化的音樂推薦服務，提升使用者體驗和黏性。 騰訊音樂和網易雲音樂是中國線上音樂市場中兩個最大的音樂服務平臺。以下是它們之間的比較： 1. 用戶數量 騰訊音樂和網易雲音樂都擁有龐大的用戶群體，但騰訊音樂的使用者規模更大。截至2021年初，騰訊音樂擁有超過6億的活躍用戶，而網易雲音樂則擁有超過4億的用戶。 2. 付費用戶比例 騰訊音樂和網易雲音樂的付費用戶比例都較高，但騰訊音樂的付費用戶比例更高。根據貝恩諮詢發佈的資料，截至2020年底，騰訊音樂的付費用戶比例為10.5%，而網易雲音樂的付費用戶比例為7.2% 3, 目標使用者群體 騰訊音樂和網易雲音樂的目標使用者群體也略有不同。騰訊音樂主要針對年輕用戶群體，而網易雲音樂則更注重獨立音樂人和原創音樂內容，吸引了更多的音樂愛好者和音樂創作者。 音樂與人工智慧（AI）的結合是當前音樂產業的一個熱門話題。隨著AI技術的不斷發展，越來越多的音樂平臺開始嘗試將AI技術應用於自身的業務中，以提高音樂服務的品質和使用者體驗。AI技術可以通過分析使用者的音樂偏好和歷史播放記錄等資料，為使用者提供更加個性化的音樂推薦服務。這樣可以更好地滿足用戶的需求，提高用戶的滿意度和忠誠度，進而促進用戶付費意願和付費習慣的培養。AI技術在音樂創作和合成方面也有著巨大的潛力。通過AI技術，可以實現更加智慧化的音樂創作，例如自動生成曲譜、作詞、編曲等。這樣可以為音樂創作者提供更多的創作靈感和工具，提高音樂創作的效率和品質。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金未持有文中騰訊音樂上市公司的長/短倉。關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊
王者歸來：簡述保險業估值修復邏輯
隨著疫情後生產生活逐步恢復常態，線下銷售保險管道重新打開，保險代理人規模已逐步探底。居民風險偏好降低但收入恢復。銀行儲蓄利率不斷下調，也為保險業理財產品和壽險帶來旺盛的市場需求；此外，政策刺激下的養老需求逐步提升，市場空間較為可觀。 縱觀投資端，地產三支箭落地紓困違約危機，內房銷售逐漸抬，實業經營好轉與全面註冊制落地推動投資端預期改善。也為保險業在宏觀層面帶來了穩定支持。截至2023年4月30日，共有74家壽險公司披露了一季度投資成績單，它們的綜合投資收益率全部為正，其中72家壽險公司財務投資收益率亦收穫正收益，開門紅果然如期而至。當AIGC的潮水逐漸褪去，具有穩定增長和強Beta屬性的保險業，重新獲得了市場的青睞… 邏輯一：新增保單（NBV）復蘇明顯 新增保單的增速(NBV)是衡量保險業復蘇的重要指標。早在幾年1-2月，筆者就從管道回饋中得知即使受到疫情擾動，保險業新增保單數量達到了開門紅的預期。主要原因是保險特殊的產品屬性：只有線下面對面互動，才能有效的達到銷售的效果。而不想有些電商產品可以直接線上上銷售。 於是，大量的保險銷售人員選擇離職，導致了大量的常規保險需求得不到滿足。而隨著重新開放，大量保險從業人員重返銷售崗位，而大量淤積的需求也在短時間內得到釋放。諸如太保，新華，平安等頭部保險公司，在2月份的NBV便已經達到了近20%的增長。同時，由於銀行儲蓄利率下滑和證券市場的波動增加，保險產品尤其是理財類產品獲得市場熱捧。據管道商回饋，諸如友邦等離岸保險商銷售人員有的在2月份便完成了全年的銷售目標。 隨著一季報的發佈，保險公司的NBV果然不出所料的強勢，一改過去三年的下降疲態：除友邦保險實現超 20%的NBV 增長外，披露季度 NBV 的壽險公司均在一季度錄得 NBV 同比增長。太保/平安/中國人壽 NBV在 1Q23同比增長16.6/8.8/7.7%，其中平安剔除假設調整的漲幅更是達到21.1%。儘管受到儲蓄型產品需求旺盛導致了NBV 利潤率繼續下降，但新單保費驅動了NBV 增長。太保的 1Q23 表現則有所不同，NBV 利潤率提升抵消了新單保費下滑，支撐NBV 同比增長。 經過二年壽險改革，代理人 NBV 產能提升持續提升，是 NBV 增長催化的核心因素。部分上市公司代理人產能在 2022 年就已經開始改善，這一趨勢在 1Q23 得以延續。以平安為例，代理人NBV 產能在 1Q23 同比提升了 37%。而中國人壽和太保也表示了個險管道人均 NBV 也同比大幅增長。核心人力人均首年傭金收入同比大幅提升。隨著保險行業整體的恢復和整個就業市場的疲弱，具備“賺錢效應”的保險行業會吸引越來越多有優秀質素的人員參與進來。能效和數量的按兩下將有望進一步刺激保險行業的復蘇。筆者預測未來23年的NBV整體行業增速有望超過8%，而頭部的保險公司甚至能夠達到15%以上。截止目前根據管道商回饋，二季度保險業的NBV增速甚至超過一季度，也預示著年中業績有望超過市場預期。 邏輯二：借新會計準則紅利“東風” 2023 年的一季報是上市保險公司首份基於新會計準則（IFRS9&17）的財報。利好最大的就是產壽險基本面，頭部壽險公司的新業務價值（NBV）均實現正增長，產險公司綜合成本率（COR）也獲得大幅改善。同時受投資收益改善推動，一季度的利潤同比有較大幅度上漲。 投資收益的回暖只要受益于股市向好是背後上證指數/滬深 300 指數在 1Q23 上漲 6/5%，而去年同期則是下滑了 11/15%，有利支撐了綜合投資收益率的大幅提升。上市公司各產壽險子公司的綜合投資收益率都在 1Q23 轉正，大幅好於 1Q22 的負收益率。 有人可能認為新的會計準則調整帶來的可能僅僅只是“紙面富貴”，但是筆者認為在新的準則可能會改變大家對於整體保險的資產和業績估值體系的認知更新。就像之前市場熱炒的中特估一樣，本身資產品質沒有改變，但只要認知發生變化，估值也會發生變化。在今年一季度開門紅下，本身保險資產品質就獲得了提升，借著新會計準則的東風，保險業的估值也會迅速提升。 邏輯三：銀行存款儲蓄利率降低催化理財產品熱賣 隨著資本市場震盪、銀行理財產品破淨，市場整體避險情緒高漲，超額儲蓄持續高企。而近日多地部分銀行下調人民幣存款利率的消息更引發後續是否會大面積降息的猜測。這樣的市場情緒下，增額終身壽險及年金險等儲蓄型保險受到了市場追捧。據筆者瞭解，目前息率3.5%左右的保險產品銷售火爆。 根據最新消息：六大國有行理財公司，以及招銀、興銀、光大、平安、信銀、浦銀共12家理財公司（僅以子公司管理口徑計）的4月末存續理財規模顯示：12家公司合計規模超17.2萬億元，管理規模單月回升近1.2萬億元，上述公司在4月份全數實現淨流入。另一方面，央行最新金融資料顯示，4月份住戶存款減少1.2萬億元，與理財回升規模幾乎相當。 首選標的：中國平安 中國平安作為綜合性保險龍頭，能夠充分捕捉來自不同市場和消費需求的業務。壽險改革成效顯現，新業務價值表現超預期。儘管平安新業務價值同比增長8.8%，但是重述後同口徑下新業務價值同比增長21.1%，經歷三年負增長後首次轉正，並保持了在同業中領先的地位。除此之外，中國平安的新增保費更是一騎絕塵，遠遠超過了同業的平均水準。證明了平安的NBV恢復不僅僅只有量，還有質的飛越，需求復蘇疊加壽險改革轉型成效初步顯現。...
否極泰來的港股醫療板塊 – 淺談百濟神州（6160）和愛康醫療（1789）
在美聯儲持續加息，中美地緣政治摩擦升級，SVB銀行擠兌等眾多不利因素下，港股創新藥一年左右時間普遍跌幅在60%以上。美聯儲加息對風險資產的影響開始弱化，美元指數持續走低；港股醫療保健指數和美國 XBI 指數有低位企穩跡象；隨著負面因素逐漸出清，港股創新藥械有望受益于創新產業鏈修復。 4月14號，召開美國癌症研究協會年會（AACR）會議摘要已發佈，百濟神州、百利天恒、澤璟製藥等眾多國內創新藥公司將展示早期項目佈局思路和研發進度。6月2日召開美國臨床腫瘤學年會（ASCO)，參會公司和參會內容處於逐步披露過程中，按照往年經驗，ASCO期間腫瘤重磅臨床進展將有力推動創新藥股價表現。 近日，CDE發佈《藥審中心加快創新藥上市許可申請審評工作規範（試行）》，繼續強化鼓勵研究和創制新藥，加快創新藥的審評速度，符合條件的創新品種可享受早期介入、研審聯動、滾動提交、核查檢驗工作前置等方式加速創新藥研發和上市。 此外，國內新冠疫情影響消除，FDA有望恢復國內創新藥公司在美國申報上市的現場核查工作，加速創新藥出海。 從行業上游角度來看，一方面， 海內外醫療健康的投融資情況開始出現好轉，海外三月份環比上升44%。且疫情擾動因素基本消除，創新藥械受投資端的影響 將逐步減輕。另一方面，隨著真正滿足臨床需求、解決臨床問題的創新藥器械進入收穫期並快速放量， 創新藥和CXO 企業都有著不小的增量空間。本身基本面扎實，長期增長邏輯清晰的公司，在本輪反彈中會有更強勁的表現。 創新器械代表：集采生還者 – 愛康醫療 1789.HK 愛康醫療是骨科關節假體龍頭公司，和其他創新器械不同的是，愛康是目前為數不多能做到集采後業績不跌反升的公司，2022年歸母淨利潤 2 億元，同比上升121%。 原因是公司真正意義上做到了集采後的以量換價：2022 初次髖膝關節銷量同比增速分別+81%/130%，並且牢牢的佔據了醫院的管道，在去年一年新進入了近1000家醫院，並且是頭部醫院為主。根據管道回饋，愛康在部分醫院的市場份額達到了50%以上。 造成這個現象的原因除了愛康本身產品的優秀外，還有進口替代的大背景下諸多國際品牌離開中國市場。管理層也認為他們與其他國內參與者相比具有競爭優勢，因為他們擁有強大的技術和來自收購的 JRI 的國際學術/培訓資源，這是一個關鍵的競爭優勢，並重申他們的 2025 年目標是獲得 25% 的市場份額。 對於未來的集采，管理層也認為影響可控。自 2022 年 4 月開始，提交的集采報批數量的80% 已在 YE22 實施，NHSA 可能會在 23 年底發佈髖/膝植入物 VBP 更新的規則。隨著招標規則在國家層面更可預測和成熟，通過參考藥物洗脫支架更新，投標人可以以低於上限價格的價格獲得投標，導致價格上漲 5-76%。 此外，AK的降價風險相對較低，投標價格為上一輪最低價。所以市場整體對未來集采保持樂觀態度。 合同類骨科公司相比，愛康有著縱深更強的管線儲備。管理層強調愛康醫療在通過 1) iCOS（創新的定制化骨科解決方案）實現增長方面取得了良好進展，22 財年總銷售額約為 4700 萬人民幣，預計增長 50% 以達到 人民幣7,000萬元； 和早期干預的增加； 2) 數字骨科平臺、2022 年...
AI大模型 – 科技巨頭陸續推出AI大模型，但下游行業應用格局可能更清晰
隨著普遍認為通用大模型將成為AI服務解決方案的主要基礎核心，各家科技廠商 (例如：百度／騰訊／阿裡／商湯）都比較積極發佈自研 AI大模型 。最終大模型目標是希望去解決不同行業的智慧化需求，獲得降本增效的效果。過去AI解決方案主要集中於小模型 （針對個別應用場景，而設計解決方案），但需要較多的人力資料標注及需要較大的定制化的資源。而預訓練大模型能夠提供更好的基礎平臺以發展下游應用需求。 圖表一﹕不同科技巨頭AI大模型對比 各家廠商陸續開放大模型企業測試，現階段主要以先發優勢為主。 阿裡巴巴 ＂通義千問＂自研大模型於4月7號宣佈定向邀請企業用戶進行體驗測試。而且不同的巨頭企業也正在加緊大模型發佈的步伐，例如：商湯將於4月10號進行大模型的發佈會。目前大模型發展仍然屬於較早期應用階段，所以比較難分析最後勝家。但以目前獲客進展情況，文心一言官方宣佈已經獲得約12萬家企業測試的申請。以目前情況，百度可能在獲得協力廠商的企業用戶方面暫時有優勢。 大模型應用場景能見度更高： 由於大模型的競爭格局暫時還未確立，我們認為下游行業應用可見度更高。 . 辦公軟體自動化應用。 教育智慧個性化達到降本增效。 金融行業應用。 1). 辦公自動化應用： 微軟於４月份發佈對於其office 軟體套件AI copilot生成式應用，包括：自動化透過AI能力生成演示文稿PPT，根據excel資料生成演講內容，自動化excel資料洞察，能夠結合其他企業服務資料。這些功能都能夠提升用戶的生產能力及縮短工作流程所需要的時間。穀歌也同時推出了 對於其郵件應用gmail/辦公軟體 doc的自動化智慧生成工具。 金山辦公, 將會受惠于AI智慧應用所帶來的會員付費率提升機會。 有別於國外微軟的辦公軟體office，國內金山辦公WPS office 應用對於普遍消費者屬於免費使用軟體。根據2022年12月底資料顯示，產品的月活躍使用者達到約5.73億人。金山辦公累計付費用戶數僅約為2,997萬，整體付費率約僅為5.23%。相反，國外的微軟office基本是以訂閱/ 一次性付費型式進行所以在付費率方面基本不用作考慮。目前金山辦公的WPS premium 版本 (能夠提供額外功能，例如: PDF文檔轉換/ VBA功能等等) 年會員費$89元，相信隨著公司於5月份預期發佈AI功能後有價格提升以及付費率提升的可能。 圖表二﹕金山辦公平臺服務場景 隨著AI人工智慧功能於5月份推出，相信將會推升整體會員付費率 (現時約5.23%付費率)。 於3月18號的金山辦公合作夥伴大會上，CEO提出將於5月份正式推出”重量級產品”。普遍預期可能會與微軟的AI copilot 功能相類似。我們認為這將會帶動公司的用戶付費率進一步提升，從目前僅約5.23%會員付費率。而且在目前約$89年會員費上，由於AI生成式使用為用戶帶來更高效益。這也相信有望帶動會員付費的不同層次差異化提升。 . 人工智慧教育: 科大訊飛預計將於5月6號發佈直接落地商用場景的1+N認知智慧大模型，當中預期將會包括: AI+ 在教育，醫療相關以及其他應用。科大訊飛教育相關業務主要以 (教，學，考，評) 範圍作為業務的重心。C端教育業務包括: 個性化學習手冊以及英語聽說業務，能夠根據學生進度，而為學生提供個性化 (合適其學習進度) 的學習體驗。相信未來通過更多類chatgpt生成式應用，將會能夠進一步提升學生英語會話交流能力。 圖表三﹕科大訊飛教育業務分佈 A). AI能力為B端學校降本增效﹕ 由於學校對於教師資源相對有限，為學校提供降本增效工具 (例如:...
國產半導體的前景及國產化的重要性
國產半導體的前景及國產化的重要性 半導體發展向來都很倚賴政府的支持，從美國多年來半導體行業發展的歷史可見，政策扶持及資助可說是缺一不可。近年中美關係轉差，國內半導體行業成為首當其衝的角力範疇，尤其此戰略產業涉及的應用非常廣泛，亦是軍事競賽的核心技術之一。自從美國於2019年把華為列入實體管制清單後，其後對半導體設備及高端晶片等的出口管制，以及制訂美國本土晶片法案等措施，無疑是為了維護美國於半導體產業上近數十年的領先地位。然而，由於中國整體半導體研發進度落後於海外國家，加上制裁所帶來的影響，提速國產化是勢在必行的事情。 半導體 相關政策扶持 為了加快國產化的進度，國家政府通過多個管道制定政策來扶持半導體企業。由千禧年代一直維持至今的稅收優惠政策，使半導體公司如紫光系、中芯系、中微系等旗下設計及軟件子公司享有較低的稅率，有部分公司的所得稅率低至10%，或甚至得到豁免。而直至2020年，稅收優惠更延伸至封測、半導體材料及設備等行業。而技術層面方面，國家政府亦離不開重大專項檔指導行業發展，如疏理核心電子器件、高端晶片及基礎軟件的01專項，以及集中分析半導體製造技術工藝的02專項，都在中國集成電路技術的發展起了重要作用。 此外，2014年成立的國家集成電路產業投資基金 (俗稱”國家大基金”)，直接投資集成電路(IC)設計及製造等龍頭企業，實際投資逾千億元人民幣，而期後2019年第二期基金同樣地提升了半導體設備及材料的投資比重，同時亦對下游應用產業有所部署，可見募資規模有逾2,000億元。近年地方政府亦有積極出臺相關政策、土地優惠、資金補助等條件，強化當地半導體產業競爭力，尤其屬第一梯隊的北京市、上海市及深圳市。 晶圓設備行業發展的製肘 晶片製造流程一般可分為晶圓前道及後道兩個環節，前道工藝將於晶圓廠進行，主要為晶圓的加工製造程式，而後道工藝則普遍於封測廠中進行，負責晶片的封裝測試。現時國內半導體的自主化產業鏈仍於初期階段，部分高端晶片設計及晶圓製造設備的國產化率仍處於較低水準。近年美國對中國半導體產業的管制，從晶圓廠至零部件及高端晶片供應，現時已正升級至設備方面，荷蘭及日本與美國已達成協議，將對中國於晶圓製造其中核心設備光刻機的環節出現阻滯。事關現時光刻機行業壟斷情況嚴重，逾七成市場份額來自荷蘭廠商ASML，其餘主要份額則來自日本不同廠商，可見國產化率不足2%。 現時基本上14nm以上的光刻機將面臨斷供的狀態，未來對於高端晶片的供應將會更加短缺，尤其海外國家現階段已著手研發3nm製程以上的產品。國內唯一量產的光刻機來目上海微電子公司，最先進的產品僅為ArF Dry光刻機 (第4代, 90nm製程)，期望28nm 製程版本能於今年實現交付，但與現有最高端技術EUV光刻機 (14nm製程以上) 還有一段差距。 國產設備的投資機遇 除著5G、人工智慧、電動車及物聯網等領域的急速發展，對於半導體的規格需求將不斷提升，相關的設備投資金額亦會因設計的工藝高端或繁複化而上升。以2DNAND技術轉移至3D NAND存儲器件為例，產品架構設計的堆疊層數上升會增加對刻蝕設備 (Etching) 的需求，刻蝕的工序時間會更長，佔比由兩成提升至五成。而在晶圓製造方面，5nm製程的工序將由28nm的40次提升4倍至160次，可見製作過程變得更繁複。 刻蝕機的國產替代能力僅次於量測及光刻，排名尾三，由於行業集中度高，同樣地倚賴美、日的廠商如應用材料 (Applied Material) 及東京電子等，替換的迫切性甚高。值得留意的是，國內刻蝕機供應商中微公司(688012)現已有能力應用於全球較為先進的7nm及5nm製程生產線，近年國內晶圓廠長江存儲的招標中亦開始提升國產化率，中微公司於刻蝕機招標中有逾一成數量。雖然光刻機技術含量高，但在晶圓廠擴產投資的支出佔比中，刻蝕機的佔比不比光刻機弱，基本上光刻、刻蝕及薄膜沉積設備已是最為核心的三類半導體前道設備，其價值量及支出佔比有逾六成。 在半導體前道設備的第一梯隊中，中微公司是國內深耕刻蝕領域的領先企業，而北方華創 (002371) 則是行業中產品線領域覆蓋最全的平臺型公司，旗下的設備包括單晶爐、刻蝕機、氣相沉積設備及清洗機等，廣泛應用於半導體、光伏、LED等行業，部署方向像半導體界的「超級市場」應用材料公司。 總結 總括而言，筆者認為現時國內半導體板塊的走勢仍是較為事件驅動，除了美國方面主導的限制措施升級外，國內的資源調配亦會改變其子板塊的表現。可以肯定的是，國產化提速是唯一出路，給予國內半導體行業能見度較高的增長性。隨著新AI技術ChatGPT的盛行，半導體行業變得更重要，國產晶圓廠擴產是其中重要佈局。近日國家大基金一期減持IC設計相關企業，或是資金結構調整的部署，從3月初大基金二期出資入股長江存儲一事可見，國家政府仍會重點支援本土晶片發展，尤其陷入困境的產業。筆者認為相關設備及材料產業的投資比重或可因而持續提升，中微公司及北方華創等這些屬於半導體國產化賽道的第一梯隊，將繼續受惠於政策資助及扶持。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金並沒持有以上股票的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理
2023年國產運動品牌新景象？安踏能繼續發光發亮？
2023年國產運動品牌新景象？ 安踏 能繼續發光發亮？ 疫情三年來，令消費、生產、物流等均受到限制，如今後疫情的2023年，隨著防控政策持續優化，各地逐漸渡過新冠感染高峰期，民眾的消費心理將從謹慎轉為積極，中國消費市場將迎來全面復蘇的新態勢。然而，2023年的消費將呈現何種態勢，確實備受投資者關注。後疫情時代，將會出現哪些新的消費業態？筆者將會嘗試淺談2023年國內運動行業的整體看法。 首先，經濟恢復需要週期，尤其現刻處於後疫情時代，在衣、食、住、行四個方面消費者都會出現新的消費行為。企業更要通過加強品牌建設留住消費者。在國內運動品牌中，無論是安踏、李寧、抑或特步，均一直在努力升級其產品和行銷。三家本土品牌公司嘗試從線上滲透著手，在2022年疫情期間仍能勉強抵抗疫情帶來的寒冬，亦因其產品升級，降低了中國消費者對國外品牌(如Nike和Adidas）品牌溢價的認知，經歷2021年新疆棉事件後，購買意願、推薦率和品牌親和力證明瞭這一點。在沒有更強的品牌溢價的情況下，Nike和Adidas的價格溢價受到中國品牌品質提升和性價比的挑戰，這是消費者決策過程中最受追捧的兩個因素。從國內運動行業市佔率中，亦能看見國內品牌的市場份額從Adidas中搶走，仍間接證明國內品牌的改革逐漸湊效。 另外，國內消費者逐漸比較傾向於良好的實體店環境和豐富的產品（SKUs）種類，安踏和李寧一直在升級他們的門店規模和位置，李寧的門店總建築面積比安踏小約 15%，李寧的門店總數比安踏少約 2,000 家。因此，未來幾年李寧可能會比安踏更積極地擴張其線下足跡。由於安踏已將約 40% 的門店轉變為自營零售店Direct To Consumer（直接面向消費者的轉型），安踏應該在門店擴張和門店規模方面更加自律，並將更加關注每平方米的銷售額 (坪效)。 從廣告營銷上，消費者逐漸對傳統名人/運動員代言在品牌選擇中失去依靠，消費者現在更看重社交媒體上的回饋，更加著重更有吸引力的產品加上複雜的社交媒體行銷（例如直播者互動）。這也得益於疫情後線上滲透率提升有關，以往消費者一向都從天貓、淘寶及京東購物，但2020年後短視頻興起，消費者於快手抖音等直播平臺的佔比大幅提升。這情況尤其在特定購物節更為明顯（如6.18、雙十一等），因節日折扣力度相比平常更大。 每年3月下旬都是港股國產運動品牌「成績表」的日子，2022年安踏營收突破了500億元，達536.51億元，同比增長8%。2022年，安踏曾喊出了要在2022年超過NIKE的口號，根據2022年的業績表現來看，確實做到了，2022年NIKE中國的營收為514.22億人民幣。整體來看，安踏下半年的經營表現中最令人驚喜的就是毛利率的維穩（尤其是在李寧毛銷降幅較大對比之下）。而且這種穩健能力，體現在了報表的每一個細節，幾乎所有的項目都有一定程度的優化。加上，安踏品牌在 2021 年制定了 5 年「引領計畫」，目標包括 2020-25 年零售額以 18-25% 的複合年增長率增長，在 1-2 線城市有更高滲透率，到 2025 年將高端產品的銷售貢獻從目前的 10% 提高到 40%。不光依賴毛利率的穩定，費用的控制以及合營公司的經營改善方面，都在為集團整體利潤做正面貢獻。 圍繞這個5年目標，過去一年多安踏主品牌都在極力打造專業形象，並且向上探索。從對外傳播來看，安踏目前雖然擁有本土運動品牌中最龐大的明星代言人群體，但主品牌通過與賽事、國家隊和明星運動員的深度綁定，在不斷強化「專業運動」和「新國貨」的標籤。展望未來，宏觀經濟復蘇和更強勁的消費者信心預示著安踏的產品結構升級，其 DTC 業務讓管理層更好地控制零售終端商品。另外管理層架構亦進一步升級，安踏在管理層改組期間任命了一名新的高管進入董事會。徐陽先生在Arc’teryx中國和安踏籃球業務部門擁有良好的往績，這將有助於安踏品牌和產品組合的升級。 在新的一年收入指引方面，李寧管理層對於2023年的預期抱以審慎態度，預計收入和利潤率都在10%-20%之間。在即將過去的一季度，李寧的表現仍然欠點火候。2023年一二月線下零售流水增長為中單位數，低於市場預期的低雙位數，且同店銷售仍在下跌，產品零售折扣和去年相比沒有太大變化。三月有望回歸雙位數增長。營收發力或許還需看下半年。安踏這邊，機構普遍對開年的庫銷比表示滿意。管理層表示，FILA目前的庫銷比在4.6-4.7左右，安踏主品牌在4-4.5之間。管理層預測2023年安踏主品牌和FILA都會收穫雙位元數增速，FILA增速將超過安踏主品牌。安踏能做的都在努力，剩下的就看市場復蘇情況了。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金未持有文中安踏體育（2020）上市公司的長/短倉。關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊
國內手遊廠商出圈 三七互娛靠買量打破僵局？
隨著手遊行業顯著的供應端改善（版號放開）、抑或AI賦能令內容效率提升，國內遊戲廠商於2023年紛紛踏上行業的up cycle。筆者年初已經撰寫幾篇文章關於港股網易及海外公司的先行優勢，今次筆者主要會聚焦於國內的遊戲廠商今年的破圈情況。 6月手遊賽道進入了高產爆發期，仙俠題材手遊開始集體在排行榜上頻繁活動。愷英網路《龍神八部之西行紀》、朝夕光年《神仙道3》、三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》、中手遊代理的《我的禦劍日記》上線。頭部和中腰部遊戲廠商都拿出仙俠新作，那麼究竟高考後到暑期檔的搶量大戰誰能更勝一籌？根據七麥資料，《我的禦劍日記》和《神仙道3》首日收入表現都一般，下載量也不突出，或許是畫風比較討喜，使用者付費情況不錯，兩款產品首周流水均有望突破5000萬。然而，三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》在收入和熱度上領先優勢明顯，加上IP受眾廣、買量強度高，後入局的產品在拉新層面的難度驟然提升。遊戲一上線就登頂IOS免費榜榜，同時進入手遊暢銷榜前十名，相關微博話題閱讀量破億，首周iOS端國區營收預估達4000萬元。 「買量」才是仙俠「飛升」的關鍵。近幾年，主打水墨風和弘揚傳統文化的仙俠手遊大行其道，受到了無數玩家的追捧，仙俠類手遊已是國內市場熱門遊戲題材之一。同時，大量仙俠題材網文和影視作品的火爆，也讓仙俠手游擁有向更廣泛的用戶群體拓展的潛力。從目前國內市場的現狀來看，仙俠手遊賽道仍十分擁擠，大小遊戲廠商爭相入局，競爭者眾多。為了更加廣泛的觸達玩家，買量仍是前期獲客的重要手段之一。產品廣告宣傳製作請明星代言不是新鮮事，如何有效引流，截取契合產品調性的核心使用者還是有一定門道。在仙俠類手游素材中，高舉高打的明星代言類素材通常佔據重要位置，素材主要以「單人口播」的形式介紹遊戲特色和賣點。可以看到代言人越來越貼近廣大用戶群體，投放素材中明星仿佛資深遊戲玩家，滔滔不絕分享遊戲攻略，如職業門派選擇、武器裝備推薦、陣容通關技巧等，同時配有遊戲的實錄畫面，給人一種很上頭的親近感。 5月24日，三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》正式上線，截至6月17日，它已在iOS遊戲暢銷榜單第7位；從七麥資料瞭解，《凡人修仙傳：人界篇》05月24日至6月17日iOS收入預估達1012.9萬美元。從數據上看，這款遊戲市場表現非常不錯。「道法萬千，皆可成仙」這句很有修仙風格的文案，是《凡人修仙傳：人界篇》此次宣傳的主題廣告語。配合修仙的整體調性，其遊戲代言人李連傑也身著道長的長袍拍攝了相關系列宣傳片，不單如此，胡彥斌還為遊戲演唱主題曲《凡非凡》。從代言人廣告到主題曲製作《凡人修仙傳：人界篇》都下足了功夫。那麼如此精心打造的廣告都投放在了哪些平臺，廣告內容中又有哪些創意值得大家借鑒？ 正版授權、《凡人修仙傳：人界篇》是文案宣傳重點。《凡人修仙傳：人界篇》的廣告文字內容主要圍繞遊戲名字《凡人修仙傳：人界篇》、正版授權以及修仙鬥法、縱橫三界等關鍵字進行文案創意，著重突出遊戲的修仙風格玩法和正版授權以及遊戲名。比如「正版授權凡人修仙傳，渡劫飛升縱橫三界，韓老魔帶你暢遊仙界！」、「正版小說授權，同名巨作《凡人修仙傳：人界篇》火熱開啟」等。 《凡人修仙傳：人界篇》投放的素材類型上，視頻內容占比為66%，單圖大圖占比34%。整體來講這款遊戲主要投放的素材類型以視頻為主，不過單圖大圖的投放表現也較為突出。 《凡人修仙傳：人界篇》共計投放4909個落地頁。這些落地頁主要圍繞“修仙”主題在做宣傳，將遊戲修仙玩法、遊戲代言人等內容與遊戲下載可獲得豪禮的亮點進行結合打造相關落地頁推廣。 隨著國內遊戲行業加速回暖，關係密切的遊戲行銷行業也愈發活躍。對比近期國內上線的幾款仙俠題材產品來看，買量依舊是遊戲曝光的主要手段，如何利用演算法推薦，實現相對精准的內容推送，觸達更多契合度高的目標使用者，將是遊戲生命週期延續的要點，而以上提到的三七互娛（002555）正是能做到這點。 三七互娛成立於 2011 年，初名 37 遊戲，總部設在廣州。公司聚焦遊戲業務，包括 網路遊戲研發、發行和運營等，同時持續投資泛娛樂領域，打造全產業鏈生態佈局。2011 年，37 遊戲成立，以「遊戲發行商」的角色進入網路遊戲產業。團隊依託自身遊戲運營和互聯網產品推廣經驗，重視流量運營與廣告推廣，通過廣告投放規模優 勢與廣告管道形成穩定合作。 隨著發行經驗的積累，公司佈局研發體系，從遊戲發行轉向「研運一體」，於 2013 年成立極光網路，並於次年推出首款自研產品《大天使之劍》。該遊戲創造了頁遊的 多項紀錄，彰顯了公司對頁遊研發的理解能力。在發行方面，重視短視頻發展及演算法驅動帶來的買量變化，調整買量模式。在龐大 用戶數和市場份額基礎上，採用明星代言和大資料精准推送的立體行銷，精細化智能化買量策略，進一步加強自身發行及買量優勢。 近年三七發行，都採用了類似模式：差異題材+融合（縫合）玩法+代言人+前期大手筆買量，反而在品牌傳播平臺相對較為克制。今年發的幾款遊戲，依舊是基於這一套三七熟悉、擅長的組合拳。該模式核心是差異化，對用戶（特別是下沉市場）仍是有短暫吸引力的，但對產品精品程度要求不高，不一定能保證後續使用者的留存、產品生命週期。典型如《空之要塞：啟航》《光明冒險》融合、獨特，成績也不算差。該模式，考驗產品的持續性，投不動後遊戲就會變得隨波逐流。 總的來說，三七今年（特別是Q2）新游處於集中爆發期，期望搶時間窗口。今年暑期檔預計是將決定三七全年業績的關鍵時期。在版號常態化背景下，6月開始將出現三大時間節點：高考結束、端午節假期、暑假。《凡人修仙傳》的投放表現，讓我們似乎感受到了版號恢復背景下，今年二季度行業確實在加速回暖，行業巨頭開始一定程度「放開手腳」。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金未持有文中三七互娛（002555）上市公司的長/短倉。關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊