【 白酒行業 】探索區域性次高端白酒消費升級浪潮
【 白酒行業 】探索區域性次高端白酒消費升級浪潮 1). 疫情後消費聚會場景複甦 及 2). 整體經濟複甦 都為 白酒行業 帶來良好修復機遇。 2021-2022年， 白酒 消費一直受到疫情(經濟沖撃及消費聚會場景)兩重影響。婚姻宴請次數及規模受到疫情管控影響，而商務用酒同時受到經濟活動轉差而影響。隨著 二十條的優化疫情防控政策，市場都開始對於商務用酒及宴請的回歸都開始有所期望。 但於選股的同時，需要留意部份酒企可能會正進行庫存消化的調整期。 2). 次高端價格帶($300-$800) 擴容空間整體較高端 ($800>) 更大，高端品牌確定性較高。 白酒行業內的分類主要包括 1). 價格帶 (高端/ 次高端/ 中高端/低端) 及 2). 地區分佈 (地區性/ 全國性) 白酒進行簡單的分類。次高端 ($300-$800) 價格帶現正處於向中高端/低端獲取份額狀況，所以次高端產品市場擴大空間都相對較大。但次高端的全國化程度較低， 所以主要是要根據各個地區的經濟發展情況進行由上向下選擇個股。 圖一： 次高端價格帶未來仍有較大空間 眾多地區性次高端白酒中，目前山西省及安徽省消費升級的潛力較大 全國性白酒: 在眾多的白酒企業中， 目前僅有貴州茅臺/ 五糧液 比較合適被稱為全國性範圍白酒。而且全國性白酒企業一般都集中于高端($800>) 產品， 所以全國性白酒較多受到整體宏觀經濟影響較大。部份新興高端白酒 (例如: 鬼酒鬼 內參) 受到疫情對於消費場景影響較大，出現庫存累積需要時間處理。 地區性白酒: 主要的白酒企業都是主要集中於個別區域經營 . 山西省: 根據能源局資料，山西省煤炭產量占全國產量約29%，煤價從2021年開始上漲一直帶來山西省消費力提升。...
一波三折的藥明生物回歸基本面分析
醫藥外包機構 (CXO) 藥明生物 (2269) 的股東於2022年可說是一波三折，自2021年7 月藥物評估中心 (CDE) 發佈了指南提倡臨床試驗標準升級後，股價便從高位開始回落，至今回調最大幅度有逾七成。正當市場擔憂臨床試驗的政策收緊將影響CXO訂單的需求時，同年10月間有部分國內生物科技企業開始被美國列入黑名單，令逾半收入來自海外藥企的藥明生物成為中美關係轉差的指標之一。去年2月8日公司亦突然被列入未經核實清單 (UVL)，管制了公司在美國方面產能相關的採購渠道，更加惡化了中美關係對此全球化的CXO企業影響。自此公司股價與中美關係消息的敏感度可說是大大提高，去年9 月美國總統拜登支持本土生物醫藥供應鏈20億美元的投資計劃亦成為了巨大的不利消息，使股價再創新低。可見中美關係這些不確定性極高的政治因素，令股價表現變得非常波動，筆者因此曾把倉位全清，但現已重新投資並想藉此探討一下藥明生物的投資價值。 新冠疫情為CXO 企業帶來於抗疫產品研發及生產相關的大型訂單，使部分公司近年的收入增長大幅提升。然而，亦有部分公司因為國內疫情嚴峻導致臨床實驗進度慢於預期，可見行內的業績情況會有分化的現象。現時全球疫情變得可控，中國最近的防疫政策亦變得開放，新冠疫情相關的收入將會逐漸減少，CXO行業將進入正常化階段。同時，藥明生物早前位於上海及無錫的公司已陸續於UVL上移除，中美關係的疑慮暫告一段落，市場或可回歸基本面分析。 穩定而有質量的業績交付 藥明生物是近年港股醫療保健相關板塊中基本面最穩定的股票之一，公司至今有逾六成的複合年增長率，而且穩定的利潤率表現及說到做到的管理層指引亦是公司吸引之處。公司過往受疫情影響為正面居多，高基數的歷史數據將使未來業績增速推至放緩現象，並進入正常化階段，暫時管理層相信藥明生物今年將仍可維持三成半以上的增長。值得留意的是，今年疫情相關的收入佔比將低於一成，換句話說非疫情相關業務的增長將逾六成，可見藥明生物的增長點縱使於高基數的背景下仍可順利進入正常化階段。 一體化設計的技術平台是公司重要的護城河，從藥物發現至生產全流程端到端的開發過程，使公司能夠在藥物試驗非常前期工作 (Investigational New Drug, IND) 時已獲取龐大數量的客戶，此「Follow-the-molecule」的策略將使客戶黏性大大提高，加上當藥物進入臨床試驗階段後，其高昂的轉換成本 (Switching Cost) 亦讓客戶離開的機會降低，可見一體化技術平台的行業門檻很高。在疫情期間，為客戶在DNA至IND的相關項目僅需6個月時間便完成，新冠疫情相關的緊急項目甚至刷新低於3個月的記錄，可見公司卓越的執行力將可獲得更多客戶的信任。成功的交付質量、可靠度及速度的記錄，讓公司推出的「Win-the-molecule」的外部引入項目策略奏效，提速了臨床後期的項目量增長。以收入及產能計劃規模計算，藥明生物現均是全球三甲之一，隨著臨床研發項目繼續推進，商業化項目 (CMO) 將是未來收入增長的另一重要動力。伴隨客戶項目上市是「Follow-the-molecule」策略的終點站，最大的里程碑收入及銷售分成都是在這個階段體現，自由現金流轉正的時間點亦隨之而來。 CDMO 行業增長的順風 藥明生物的業績增速來自訂單變現成收入，產能亦是按照訂單所增加，公司產能規模於短短3年由疫情前五萬多升生物藥產能，提升至去年的二十多萬升，未來將規劃逾五十萬升生物藥產能 (2026年)。產能及收入規模能夠急速地於短時間內追趕海外企業如龍沙 (Lonza)、三星生物等巨頭，單從公司把握股價強勢的時機而多次進行配股，累積金額逾數十億美元可見，管理層的融資能力不容忽視。 除此之外，隨著最近許多生物技術公司因為開源節流而宣布剝離/停用其製造工廠，藥明生物於疫情發生至今已併購了多個廠房。包括拜耳 (Bayer) 德國原液生產基地、輝瑞 (Pfizer) 杭州原液及製劑生產基地，國內的蘇橋生物、科望醫藥及和鉑醫藥 (2142) 的位於蘇州的廠房。管理層曾指出，海外收購廠房只是建廠三至四成的成本。現時的放緩的融資環境將藥企把資源投放在研發上，並減少重資產的投資，對於CXO的依賴度將可提升。藥明生物現正改善的自由現金流，將可讓公司在業務拓展方面 (併購) 更有本錢，同時回購股份提升價值。 總結 縱使醫藥行業近年受政策、疫情及中美關係所影響深遠，隨著政策轉趨常態化及温和化，筆者認為國內藥企的競爭力將會慢慢浮現。如去年年尾科倫藥業 (002422) 子公司科倫博泰以總價值93億美元歷史新高的海外授權金額，與海外大型藥企默沙東達成合作多項管線中正臨床前研發的ADC (抗體偶聯) 項目，可說是對國內藥企發展的重大認同。相信國內醫藥行業融資的情況亦將隨著疫情過去而慢慢復甦，同時重磅項目如治療阿茲海默症的藥物 (渤健Biogen/衛材Eisai、禮來Eli Lilly等) 、雙抗/ADC等獲批，屆時外包行業的需求將可持續增長，因此筆者仍然相信藥明生物的盈利能力可持續表現。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金現時持有藥明生物長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo)...
從「擁硅為王」到「擁砂為王」－ 石英砂 成2023年新寵？
從「擁硅為王」到「擁砂為王」－ 石英砂 成2023年新寵？ 新能源最近面臨一波猛烈調整，和2022年三四月有點類似，而且是無差別的下跌。無論是業績很好的儲能，還是進入降價週期性的主鏈公司。每年都會有一段時間是新能源的低潮期，在低潮期的時候，會有很多看空的消息，包括海外需求端的下降、抑或供應端的過剩所帶來的價格戰，各式各樣的負面邏輯讓大家演繹。光伏上游硅料由於2021年落實擴產的大部分於2022年12月陸續投產，因而供應快速增加令價格出現斷崖式下跌，由最高位每公斤300元，短短幾星期內跌近3成至每公斤200元。硅料早2年一直處於緊缺階段，導致硅料佔據了行業絕大部分利潤，2023年大部分子板塊都處於過剩的情 況，很難再會有「量價齊升」的故事出現，於是筆者嘗試從供需角度探討一個較少人討論、而仍然處於供需緊平衡的週期性板塊 － 石英砂。 石英材料產業鏈上游主要包括高純石英砂，中游主要包括石英管、石英棒、石英環和石英錠，下游主要應用範圍包括(1) 光纖、(2) 光源、(3) 半導體、(4) 光伏和 (5) 光學等領域。目前，石英砂提純技術壁壘較高，是石英材料生產企業的核心競爭力。 高純石英砂在光伏領域的應用主要涉及石英坩堝的製造，主要應用於硅片領域。硅片分為單晶和多晶，單晶硅片又分為 N 型和 P 型。根據中國光伏行業協會CPIA顯示，2020 年 P 型單晶硅片市場占比達 90%，為當前市場主流，N 型單晶硅片約 4%。雖然仍有一定提升空間， 但 P 型單晶電池平均轉換效率已接近極限。而 N 型單晶電池技術轉換效率有望從目前的 24%左右提升至接近 26%，提升潛力較大，有望成為下一代主流技術路線。與 P 型硅片相比，N 型硅片對於高純石英砂以及部分輔材的純度要求更高，且石英坩堝消耗速度更快。P 型電池向 N 型電池的轉換將提升石英坩堝的需求量，進一步為高純石英砂的需求增長打開空間。 石英砂的純度是影響石英坩堝品質的重要因素，內層砂要求更為嚴格。石英坩堝是光伏單晶爐的關鍵部件，其作用是在高溫下盛裝硅液，並防止雜質進入硅液。在拉制單晶硅時，石英坩堝需持續在 1,400 度以上高溫中工作。光伏坩堝用石英砂分為內層砂與外層砂。如果石英砂純度太低，在高溫熔制過程中越容易產生黑點氣泡，嚴重影響硅棒甚至硅片耐用程度。用作內層砂時，長時間處於高溫環境下會使石英坩堝內壁所含氣泡受熱釋放，從而影響到單晶硅片生產的穩定性和成功率。因此內層砂對石英砂的純度要求更高，價格也更高。光伏坩堝使用的高純石英砂門檻較高，需要同時滿足（1）礦源品質和（2）提純技術兩方面的要求，美國尤利明 (Unimin) 及挪威 TQC 具備供給高純石英砂的能力，主要源自其共同開採 Spruce Pine（位於美國卡羅萊納州的一個石英礦），該礦源具備稀缺性。石英股份在礦源儲備及提純技術方面均具備競爭優勢，能夠提供高純石英砂，而中小企業較難擴產且品質較難保證，導致供給端存在一定的稀缺性。 硅片成本主要由硅料與非硅成本構成，硅料成本為主要成本（佔9成），非硅成本為次要成本（佔1成）。在拉晶環節，倘若石英坩堝出現品質問題，會造成單根單晶硅棒報廢，直接損失在 5 萬元以上，一隻坩堝可拉制 8 根左右硅棒，還將造成其他本批次非硅成本的 上升，如出現漏硅，將影響熱場，造成的損失更為巨大，遠高於單價不足 0.3 萬...
逆襲中的中國生物藥 – 淺談康方生物 （9926）
逆襲中的中國 生物藥 – 淺談康方生物 （9926） 淺談生物藥 本周港股市場表現平平，沒能做到在經濟衰退的陰霾下獨善其身。 然而康方生物，百濟神州，康寧傑瑞等創新藥個股卻保持了較強的韌性。 筆者認為，除了這些公司都發佈了重要的臨床數據（康方AK112，104，百濟澤布替尼和伊布替尼的頭對頭，康寧傑瑞KN024和曲妥珠的頭對頭）和銷售數據，給大家在基本面上帶來了盼頭，也穩定了市場的情緒。 淺談康方生物 其中康方生物最具代表性，半年來股價穩步上漲近2.3倍。 而其穩的關鍵，就在於通過幾筆真金白銀的“買賣”，讓大家認識到了生物藥不只是講故事畫餅充饑。 比如AK104在上市幾個月就完成了3億元人民幣的銷售額，並在近期拋出了明年10億人民幣的指引。 比如之後宣佈海外50億美金的商業授權。 與其他生物藥相比，康方的管線更加精鍊，研發支出也小於百濟，信達等頭部生物藥企業。 如果做得快在23年就有機會做到收支平衡（Break-even）。 這就把康方和其他純粹概念炒作類的股票做出了區分，也給了股價有力的支撐。 淺談康方 AK112海外50億大單 2022年12月6日，康方生物將旗下AK112（依沃西）以總計50億美元（首付5億美元）的代價，授權給Summit Therapeutics在海外商業化。 康方生物將收到銷售凈額的低雙位數比例的提成。 市場對於這筆交易反應劇烈，第二日盤前便打出一個43%漲幅的缺口，雖然之後有所回撤但之後幾日的走勢在市場整體走弱的情況下依然堅挺。 市場的興奮不是沒有道理，康方的這筆交易打破了中國醫藥生物市場最高的海外授權里程碑記錄。 加上康方本身AK104未來12個月50億銷售指引的餘溫還在，在全球經濟衰退的陰霾中依然領漲生物葯板塊，也給寒冬中的港股市場帶來一絲溫暖。 關於這筆交易，市場質疑有兩點。 一是Summit沒有研發成功案例（track record），二是Summit似乎充足的資金支援這筆交易。 關於研發方面，Summit研發管線單薄，目前有一款臨床前的碳青黴抗生素SMT-738和發現階段的非小球細胞癌藥SMT112。 他於 2009 年 2 月至 2015 年 5 月擔任 Pharmacyclics 的首席執行官。 在此期間，他領導了 2011 年與強生就 ibrutinib 進行的價值數百萬美元的合作和許可交易，以及 2015 年 Pharmacyclics 的出售以 210 億美元的價格出售給 AbbVie，這是全球生物技術行業最大的交易之一。 至於經費，是由Duggan自掏腰包借貸給公司支付，目在 5 億美元的預付款中，3...
家電行業受惠於地產行業週期複甦預期
2022年1-10月份家電銷售按年下跌約雙位數，其中一個較重要因素為新房交付下降所影響。隨著房地產政策面改善，我們相信地產端家電需求將會迎來改善。另外，疫情防控減輕也會對線下零售消費改善。 根據中國電子報數據，中國家電行業外銷占比達到44%。所以同時需要注意出口額按年減少影響。 以下為家電內銷以及外銷近況: 內銷: 家電需求預期複甦主要因素 房地產政策提出保交樓，從而帶動家電需求 測算新房交付占中國白電(空調，冰箱，洗衣機等)需求約20-30%。2022年1-10月份累計房地產竣工交付按年下跌約20%，導致整體家電行業銷量下降。隨著房地產交付恢復將會利好白電需求。 經濟複甦以及疫情管控減輕將會帶動家電存量替代需求 存量替代需求測算占整體白電需求約70-80%，現時家電銷售管道依賴於線下消費程度不輕。隨著經濟改善以及線下銷售恢復，將會利好白電需求。 外銷: 外銷家電出口資料出現回落 按照海關總署資料，家電出口資料於2022年較2020/2021年高基數下出現回落。2022年1-10月份空調/ 冰箱/ 洗衣機出口量累計按年分別下跌約12.2%/ 20.2%/ 8.0%。將會持續對出口業務較多企業帶來壓力。 內銷: 傳統白電 (空調等等) 與地產週期整體相關性高。 圖表一: 地產週期與空調需求 房地產政策提出保交房地產政策提出保交樓，將帶動家電需求 地產政策提出保交樓，將帶動家電需求 家電行業整體比較受到兩大因素影響 1). 房地產交付影響 (新房需求) 2). 整體經濟狀況 (存量替代需求)。整體我們認為房地產項目交付大概貢獻約20-30%左右的需求，雖然部份家電類別 例如: 比較耐用的灶可能新房貢獻更高 。但整體三大白電 (冰箱, 空調, 洗衣機) 類別行業占比較大，所以瞭解白電需求變化意義更大。例如: 2022年1-10月份資料顯示，房地產竣工累計按年下跌約20%。白色家電的銷量也同樣受到此因素而影響，但由於主要需求仍然來自於存量替代所以整體影響相對較小 。相反，如果地產端家電需求恢復能夠為整體家電需求提升額外帶動。 測算新房交付占白家電需求約為30% 圖表二: 測算新房交付占白家電需求約為30% 存量家電替代需求穩定行業銷量: 根據2022年1-10月銷售資料， 中國白色家電需求較房地產竣工變化為平穩。相信主要由於存量需求所帶來貢獻。白電銷量相對較穩定。根據產業線上2022年1-10月份資料顯示，主要白電 (包括: 冰箱, 空調, 洗衣機) 銷量按年分別為-4%/ 0%/ -8%。但全國房地產竣工累計下跌較快。根據wind 資料顯示,...
絕地求生中的智能手機電子供應商
國內手機出貨量自2021年起再次持續出現負增長情況，今年出貨量下降速度甚至可以用大幅下滑來形容。現時國產手機已經進入最艱難的下行週期中，內地市場正面臨著巨大的清庫存壓力，海外市場亦受到一定的當地政府限制，可見海外手機廠商如蘋果公司 (AAPL) 正獲取更大的市場份額。自從去年部份OEM提價後消費反應疲弱，各大智慧手機正缺乏突破性創新的功能，加上受著國內反復的疫情所影響，經濟衰退的前景令OEM已削減今年下半年的訂單，看跌前景基本是成為市場的共識。在缺少催化劑的情況下，國內手機市場於今年第4季出現明顯復蘇的機會非常微。 #比亞迪電子 智慧手機市場現時正值寒冬的週期，二十多月以上的換機週期令手機廠清庫存需要以降價配合，出貨量持續低潮將難以支撐業績表現，因此大部分智慧手機相關公司的盈利都出現了大幅下滑。在智慧手機近年滲透率持續維持于九成以上的高度飽和狀態，為求尋找新的增長動力，蘋果公司及小米集團 (1810) 去年紛紛走出來宣佈要造車，而筆者則對最近第3季度業績優異的比亞迪電子 (0285) 有興趣，其公司汽車相關業務最近成為了其中重大驅動因素。比亞迪電子近幾個季度的淨利潤持續改善，雖然現時業績仍沒回到2021年上半年的水準，但可見除了Android外，北美用戶端、AIoT、汽車等細分市場都實現了同比和環比正增長，如手機業務出現持續復蘇跡象，公司價值將可比過往更高。 母公司強勢交付量 為汽車電動化年代打好基礎 比亞迪電子是比亞迪 (1211) 的控股子公司，前身是母公司旗下的手機零部件及模組部門，現時公司主要業務為結構件生產、整機組裝服務。公司設備產線具備一定柔性生產能力，最鮮為人知的是公司於疫情期間短時間產出防疫產品，曾單日產出億件口罩的生產力，並於2020年賺逾十億人民幣的利潤。快速規模化的靈活設備產線成功為比亞迪電子帶來如三星、華為、小米及蘋果等多元化客戶網路，涉及業務有手機金屬結構件、手機玻璃背蓋、手機整機組裝、iPad 平板組裝等。 在汽車智慧業務方面，比亞迪電子過去多年來一直以Tier-2角色間接供貨給外部的客戶如Nvidia (NVDA)、Continental、Harman及Bosch等大企業，如4G、5G資訊模組及車載通訊終端系統等，而母公司比亞迪方面則自2015起開始提供DiLink座艙資訊娛樂產品，整體收入占比低於5%，對公司業績影響有限。比亞迪近年電動車發展非常成功，打造了性價比高的「王朝」及「海洋」系列，新能源車銷量由今年年頭的十萬量上升至今年9月達二十萬的水準。隨著母公司產量持續釋放，比亞迪電子智慧駕駛相關產品亦將會陸續量產，公司今年第3季度的新能源汽車業務增長同比翻近三倍，可見趨勢強勁，收入占比今年有望提升至一成以上。比亞迪電子由此前主要與外部客戶合作，轉向至與母公司的深度合作，今年11月比亞迪電子更上調了與母公司關聯交易的年度上限，未來兩年的調整有逾倍上升，反映公司對電動汽車新業務的增長潛力有一定期望。 除了積極拓展多媒體中控系統外，公司正加大其他核心產品的佈局，如智慧座艙、智慧駕駛方面等，務求令汽車智慧業務產品變得多元化。公司未來一年內將會有多個產品實現量產，包括儀錶板、USB 模組、智慧駕駛解決方案、頭枕和扶手顯示器、制動安全控制系統和組合充電系統等，主要都是對母公司比亞迪供貨。目前比亞迪電子對於電動車單車價值約為人民幣三千元，隨著產品陸續量產，其價值有望提升至逾萬元以上，相信屆時毛利率可比現時手機組裝業務更高，汽車相關業務收入占比提升將可給予公司利潤率提升的空間。 總結 雖然現時Andriod業務方面仍然疲弱，但比亞迪電子最近數季業績有見底跡象，九個月至今Andriod收入貢獻已從去年逾四成水準下降約一成，過剩的智能手機產能將可轉至汽車相關領域，以暫時毛利率改善的形勢，反映產能利用率正陸續回升。隨著母公司比亞迪推出更高端智慧化的車款，單車收入規模將有一定想像空間，加上其他智慧產品業務如戶儲及電子霧化產品亦正在孵化，以比亞迪電子具備10多年的軟硬體集成及電子元件組裝能力，筆者相信持續改善的盈利能力將可給予比亞迪電子一個重估的機會。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金現時持有蘋果公司及比亞迪的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理
科技巨頭集體佈局！AIGC新賽道又是什麼？
科技新賽道AIGC陸續受資本市場關注。首先是今年8月，美國科羅拉多州舉辦的新興數字藝術家競賽中，沒有繪畫基礎的參賽者提交AIGC繪畫作品《太空歌劇院》，結果卻獲得比賽「數位藝術/數位修飾照片」一等獎，引起業內風波。其後AIGC領域融資規模快速擴張，甚至已經跑出幾家估值超10億美元的獨角獸公司，例如主打文字生成的AIGC公司Jasper.AI在10月份宣佈完成1.25億美元的A輪融資，估值達15億美元。Stability AI亦宣佈獲得1億美元，公司會繼續研發用於生成圖片、語言、視頻的AI生成模型，投後估值達10億美元。AIGC賽道火爆不僅得益於技術進步、商業應用廣泛和需求增長，還歸功於賽道還處早期階段。 從 Web 1.0 的單向資訊傳遞的「唯讀」模式到 Web 2.0 的人與人通過網路雙向溝通交流的「交互」模式，內容的需求在不斷增加。為了滿足這需求，同時也因互聯網發展，內容的生成從單一的 PGC (Professional Generated Content) 演變到現在的UGC (User Generated Content) 並佔據了主要市場。Youtube、Instagram、抖音、快手、B站上有大量的內容來自於UGC創作者。當我們邁入 Web3.0 時代，人工智慧形成人與機器網路的全面連結，內容消費需求飛速增長，UGC/PGC的內容生成方式將難以匹配擴張的需求。AIGC(AI Generated Content)利用人工智慧學習知識圖譜、自動生成，在內容的創作為人類提供協助或是完全由AI產生內容，不僅能說明提高內容生成的效率，還能提高內容的多樣性。 AIGC 已被廣泛應用在文字、圖像、音訊生成當中，一些企業已經實現較好的商業化。隨著AIGC技術的發展，其應用層面將會擴大。AIGC生成文字目前主要被應用於新聞的撰寫、給定格式的撰寫以及風格改寫。其中有剛剛提到的Jasper AI，其成立於2021年，是一個AI內容平臺，允許使用者利用 AI來創作內容，多用於商業範疇中。使用者可以通過文字描述讓Jasper說明完成文章的創作、創建廣告話術。通過Jasper用戶可以尋找創作思路、高效完成文案、突破語言壁壘，而不會存在抄襲的嫌疑。目前，Jasper擁有超過7萬名客戶，包括 Airbnb、Ibm 等企業。僅2021 年便創造 4000 萬美元收入。多位業內人士均表示，以往AIGC技術主要應用在文字處理領域，近年來隨著Deep Machine Learning模型的成熟與普及，AIGC的技術有了本質的突破，而資本市場對新技術的突破是非常敏銳的。 從PGC/UGC再到 AIGC，AIGC能讓人類突破內容生產力枷鎖，高效率生成高品質內容，讓人類進入到真正的元宇宙之中。若要AIGC能夠滿足元宇宙的需求，獨立完成高品質、高精度的內容，AIGC技術層面還需要一定的發展，我們可以分為軟硬體兩個層面看，軟體層面主要包括自然語言處理技術、AIGC生成演算法模型和資料集，硬體層面主要是算力、通信網路。從主題投資的角度看，區塊鏈、元宇宙、Web3均描述了數字經濟時代中宏大的應用場景，而去年被資本市場關注的虛擬人、NFT 等只是其中的具體應用之一。AIGC 將是推動數字經濟從 Web2 向 Web3 升級的重要生產力工具：一方面，其對現有的殺手級應用——短視頻、遊戲等具有顛覆式影響，或進一步擴大內容量、提高成癮性，同時對社交和廣告提供新的工具；另一方面，Web3開放的價值觀下，UGC、AIGC 的內容會更具吸引力，二次創作的浪潮將來臨。目前AIGC已成為矽谷最新熱門方向，國內一級市場、互聯網大廠等對 AIGC 應用關注度也在快速提升。 筆者今日主要介紹A股近150億市值的元宇宙佈局公司－昆侖萬維（300418）於 2008 年創立，以頁遊研發與全球發行業務起家，依靠網遊運營研發經驗，逐漸佈局手遊業務。2015 年登陸創業板後，公司加快業務拓展，戰略投資Opera、Grinder、閑徠互娛等公司，實現社交、資訊等業務的橫向擴張，2019 年已形成全球遊戲研運一體化，休閒娛樂多元化佈局。2020 年開始，公司開始全球化市場佈局，以互聯網平臺化為戰略定位，進一步收購 Opera、Star Group 等公司，佈局音訊社交、元宇宙等新興業務，不斷強化全球互聯網流量巨頭地位，全面提升海內外影響力。 公司致力於成為全球領先的綜合互聯網平臺型公司，提供社交、資訊、娛樂等資訊化服務。主要由五大業務板塊構成：資訊分發平臺（Opera）+語音社交平臺 （Star...
反轉中的AH醫藥板塊 – 華潤醫藥 （3320）淺析
反轉中的AH醫藥板塊 – 華潤醫藥 （3320）淺析 華潤醫藥 是國內最大中藥龍頭，也是背靠華潤也是國內三大醫藥分銷商之一。在通脹加息的大背景下，資本輪動風險偏好和轉向穩定性和收益而非增長驅動的，平均 PE 10倍左右的醫藥分銷商提供一些最低的切入點。 如上圖所示，分銷商的年度回報和 MSCI 中國醫療保健指數的關聯：頭部分銷商的回報不僅表現出總體上低於中國醫療保健的波動性，同時股價表現強於行業指數。回顧之前，當 2019 年和 2020 年 IPO 市場強勁時，投資者對分銷商的情緒似乎已經惡化，轉而支持新的生物技術上市公司及其服務提供者。 而華潤醫藥在頭部分銷商中有著最佳風險回報，一方面其估值在三大分銷商中最低而基本面出現反轉最大。另一方面目前正在推行的國有企業改革，的前景改善（整體收入和盈利的複合年增長率分別為 13% 和 12% (2021-2024e) ）確定性最大，在 6 倍的遠期市盈率下，風險回報偏上行。 今年（2022）三季度是華潤醫藥的一個轉捩點，因為旗下幾家核心控股公司的業績出現了歷史性的提升：三九，阿膠的淨利潤增長，江中的營收創了歷史新高。兌現了之前市場預期配方顆粒國標提價，新冠OTC銷售加成等種種預期。 華潤醫藥與其他藥品分銷商最大的區別/優勢就在於控股國內中藥龍頭企業：分別是華潤三九，東阿阿膠，華潤雙鶴，江中集團等。這些企業在2022年優秀的業績和中藥內部題材輪動是支撐華潤醫藥股價上行的核心催化劑。 從歷史來看，中國實體藥店的藥品銷售前五大產品中，華潤醫藥就佔據了東阿阿膠，感冒靈顆粒和鍵位消食片三個。2022年以來，曾經資金追捧的奢侈品OTC（消費）中藥，諸如片仔癀，廣譽遠，同仁堂等隨著片仔癀網上放量而走下神壇。反之隨著疫情的爆發和對配方顆粒國標提價導致之前市場無人問津的普通OTC中藥，配方顆粒飲片收到市場青睞。 華潤三九簡評 華潤三九憑藉 “三九感冒靈”和衍生產品在過去20年一直是國內最大的流感類OTC中藥龍頭，一方面也是國內排名第二的配方顆粒公司；隨著國內疫情的反復發作，三九旗下流感產品的銷售進一步放量。而配方顆粒方面國家正在進行的國標切換提升了配方顆粒的價格，而近期集采的降價幅度也開始減弱，導致整個配方顆粒行業景氣度大幅提升。 近期，母公司的國企改革下實施了管理層激勵計畫。該計畫為 2022-2024 年的收益提供了更好的可見性，例如每年至少 10% 的收益增長，並且處於基準公司的前四分之一。鑒於其收入基礎的規模和整個行業的放緩， 東阿阿膠簡評 東阿阿膠過去幾年一直受困於去庫存的問題導致業績增收不佳，然而今年隨著公司行銷和管道方面的策略調整，終於完成了去庫存的歷史難題公司策略包括阿膠產品元化，例如化妝品和保健食品，並調整其資訊和管道策略以覆蓋年輕人群。 總體目標是變得更加以客戶為導向，而不是以分銷商為中心。後者解決了 DEEJ 面臨的另一個新挑戰——福牌等廉價品牌的出現，這些品牌在網上銷售並迎合更年輕、更精通互聯網的人群。左邊是DEEJ的經典產品阿膠塊，是送禮常用的中藥精品。右邊是延伸產品，阿膠糖漿也很火爆。 分銷業務簡評 分銷業務由於隔離政策和流動性限制，中國的醫院處方藥銷售額在 1H22 同比下降 8%。2022 年第二季度受到的打擊尤其嚴重，因為上海封鎖持續了四月和五月，擾亂了門診業務和物流網路。處方藥銷售額同比下降 14%，而 2022 年第一季度同比下降 1%。但是隨著疫情的好轉今年下半年開始國內的處方藥數量開始上升，並隨著明年的重新開放未來前景較為光明。 華潤醫藥市場份額在國內排名第三，僅次於國藥和上海醫藥。但是業績上華潤醫藥在去年（2021）上半年就完成了反超，直到今年上半年依然領跑行業；同時，毛利率也與行業龍頭拉進差距。完成上述的主要原因就是華潤醫藥在器械領域通過華潤管道拿到更多的市場份額，中藥領域通過控股公司拿到更低的管道資源。值得注意的是，中藥和設備這兩個領域收到集采的衝擊都相對較小，所以華潤醫藥得以和同業完成追趕。 ESOP計畫 2021...
【 信創 板塊】IT行業隨著政策推出，預計會出現回暖狀況
【 信創 板塊】IT行業隨著政策推出，預計會出現回暖狀況。 隨著近期政策落地， 信創 相關產業投入預計將會迎來加速期。本輪行業週期回暖相信主要來自於幾個方面, 包括： 1). 傳聞政府對於央企國企設備國產完全替代時間表，而且需要於2023年開始每季向國資委進行進度彙報。2). 國務院政務大數據加快建設。 3). 醫療以及教育行業對於系統推出貼息政策。 IT行業近期催化因素： IT 信創 產業替代時間表： 最近網上傳聞國資委已經於2022年9月底下發79號文，全面指導國資內信創行業發展。 要求到2027年央企及國企100%完成國產信創替代， 當中範圍涉及到晶片，基礎軟體，作業系統，中介軟體等領域。用友最近會議提到部份國企央企也主動詢問及ERP系統替代海外廠商的可行性，所以整體相信傳聞的可靠性不低。 按季度跟進國產設備替換進展傳聞： 規定所有企業在2022年11月份基本計畫上報替換的系統。 2023年起每季度向國資委進行彙報。 政務大數據體系建設加快: 2022年10月28號，國務院辦公廳印發<<全國一體化政務大數據體系建設指南>> 。政策檔提及於2023年底前全國一體化政務大數據體系初步完成，相信會對於大數據體系建設需求會加快從而利好相關的雲轉型/數據管理服務供應商。 現時政務大數據存在問題包括： 政務數據統籌管理機制有待完善。 政務數據共用供需對接不夠充。 包括: 數據目錄不完整, 共用制度不完備, 供需不匹配。 政務數據支撐應用水準亟待提升。包括: 政務雲資源使用率不高，缺乏一體化運營機制。 政務數據標準規範體系尚不健全。 在數據開發利用時，需要投入大量人力財力對數據進行清洗、比對，大幅增加運營成本，亟需完善全國統一的政務數據標準、提升數據品質。 政務大數據建設目標： 2023年底前，全國一體化政務大數據體系初步形成，基本具備數據目錄管理、數據歸集、數據治理、大數據分析、安全防護等能力，數據共用和開放能力顯著增強，政務數據管理服務水準明顯提升。相信 醫療及教育行業個別政策推動數位化: 配合政府推出貼息貸款政策學校進行設備更新。2022 年 9 月 13 日，教育部司局發佈函件《關於抓緊做好專案儲備工作的預通知》擬對職業院校、高等學校設備購置與更新新增貸款，實施階段性鼓勵政策。 11月9日，國家衛健委聯合中醫藥局和疾控局發佈《“十四五”全民健康資訊化規劃》。當中提出到二級以上醫院基本實現院內醫療服務資訊互通共用，三級醫院實現核心資訊全國互通共用”發展目標。 信創行業滲透率情況： 以2020年信創產業細分產業鏈國產化率數據顯示，CPU以及作業系統國產滲透率相對較低。所以於國產化替代的過程中，國產替代潛在利好相對更大。但由於相關子版塊的國產信創發展屬於較早期，相對在選股的確定性較低。 1. 國產晶片滲透率低，但投資確定性較低： 根據2021年數據，國產CPU滲透率大概在10%左右。各個國產廠商之間差異比較大，例如架構的不同： 海光（x86），海思及飛騰(ARM)，龍芯（Loong Arch）；而且規模化率現時都較低，所以投資的確定性都較低。國產晶片受到國外制裁(例如: EDA軟體工具/ 晶圓製造供應鏈)...
淺談 新東方 在線（1797）的前世今生
淺談新東方在線（1797）的前世今生 在 新東方 上過課的的朋友們，都應該領略過新東方老師的“段子”功底。不管是200人的大班，還是1對1精品小班，“段子”總是每節新東方課中“精華”的部分。諸如“老俞”在創業初期在中關村電線杆帖小廣告的調侃總逗得同學忍俊不禁。 除了段子，新東方的老師也很愛和同學聊天談心，給同學們“畫餅”海外留學的光明未來。正是這些“段子”和“聊天”，給枯燥緊張的託福備考過程帶來一絲生趣，配合著本身過硬的教學能力，帶著新東方在上世紀90年代從中關村開遍了全國。 2021年，教育部雙減的檔發佈一時間講新東方打入了穀底，所以學科培訓類的業務全部被無限期暫停。然而，沒想到的是，以董宇輝為代表的新東方的老師們卻依然通過自己多年修煉的“段子”功力，又再一次在東方甄選直播間拯救了新東方。 新東方 破圈機緣 2021年，直播帶貨MCN屆面臨著前所未有的監管壓力，諸多頭部帶貨主播深陷泥潭。辛巴，李佳琪，薇婭等因為產品品質，稅務等各種問題被迫退圈，而羅永浩也正巧從帶貨屆功成身退。在這個頂流缺位、流量外溢的真空期，東方甄選作為知識型主播和助農綠色直播間成功破圈。 6月7日，觀眾潮水般湧入東方甄選直播間，粉絲數量在此後的兩周內暴漲至2000萬。之後的6.18在羅永浩缺席的情況下一舉在抖音拿下榜首，奠定了新帶貨一哥的地位。並在之後連續三個月登頂抖音直播帶貨榜榜首。 文化底蘊和共情交流 “穿正常的衣服，正常的臉，沒有寶寶們、集美們這種無聊詞語，認真賣貨，穿插教單詞，表達能力都很強”就是董宇輝給觀眾留下的第一印象。儘管和當今帶貨屆的風格格格不入，但是這種樸素大方清流路線，反而贏得了觀眾的好感。 董宇輝憑藉著西北人率真的性格，和娓娓道來的敘事風格，打動了一批批的觀眾的心。當講到《蘇東坡傳》時談到了自己的弟弟：“他是個長相普通，脾氣溫和的人，我很幸運有這樣一個弟弟，就像蘇軾很幸運有蘇轍，用一生時間來保護自己的哥哥。””。觀眾紛紛表示：“真的戳到我，我是做乙方的。”，“看哭了”，“不焦慮了”。董宇輝的談心讓都市中一顆顆浮躁的心靜了下來，也給孤獨的人精神上的陪伴和共鳴，就像30年來在新東方教室中的學生一樣。 對此，觀眾紛紛表示：“上連結”“買它、買它”。除了董宇輝，新東方還有千千萬萬個董宇輝。頓頓，明明，中燦，馮馮等其他新東方科班出身的老師，都很快獲得了觀眾和流量的認可。所以可以看到當董宇輝休假的時候，新東方依然能夠保持穩定的GMV。 未來，隨著新東方啟動“歸巢計畫”，越來越多的新東方老師返聘，其中主播崗位被列在最前位；可以看到越來越多的“董宇輝”將加入到東方甄選直播帶貨的“家族”中來，為觀眾帶來更多的內容和看點。 GMV節節攀升 從開播到去年12月底，東方甄選主站GMV基本都維持在3000萬以上的，算上圖書，生活，酒水在合計在4500萬左右。而在戶外場景直播日流量能沖到6000萬以上（最近一次海南周年慶更是上億）。這意味著如果按照30%的GMV利潤轉換率來看，直播日平均的收入都在1200萬以上。銷售轉換率一直穩步爬升，說明客戶對產品的品質認可，複購率上升。由於東方甄選的帶貨主播全部是自建團隊，產品也是自由產品，花在坑位元費和提成利潤少很多。 新東方產品其實也不複雜，在銷售前10的商品中，自營商品占8席，銷售額占比約 14%，尤其是烤腸產品，以 5,397 萬元總銷售額遙居榜首。從複購頻率來看。僅就資料來看目前主要的瓶頸在於產能端，部分農副產品售罄後未能及時補庫，但明星 SKU 烤腸、藍莓原漿、沙棘果汁、雞胸肉等憑藉優秀的產品品質保證了複購率不下滑。 東方甄選和普通帶貨MCN的最大區別就是自有品牌。這很大程度上保證了產品的品質和發貨的時間。傳統達人帶貨的方式為“工廠→品牌商→達人→直播電商平臺→消費者”，達人提供流量，品牌商提供產品。達人直播提供更多的潛在轉化用戶，並提供商品線取廣告費和交易傭金費。換句話說，達人只是產品的媒介，和產品本身是割離的。這也導致了像辛巴燕窩這類醜聞的頻發。而一旦醜聞發酵消費者便會聞風而去，之前直播將的熱度積累便付之一炬。 而東方甄選自營品則是將鏈條壓縮至“工廠→東方甄選→消費者”，東方甄選直接參與工廠的管理運營，在品質上能夠把控過關。東方甄選能在選品上選擇更高單價的原材料，從而使得產品更具性價比，提升了品牌用戶留存。因為東方甄選通過自建主播團隊省去了大量的主播成本，自帶流量也不需要打廣告，而在這兩個環節節省下為原材料留下了空間。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 金持有文中新東方在線長倉。 關於作者: 党天楚（Elliott Dang）鵬格斯資產管理的投資分析師。 延伸閱讀︰C基金 – 中國股票