國家醫保結果或好過預期 PD-1龍頭估值可重估

上周港股醫療板塊出現重大變化，事關市場非常關注內地的國家醫保談判於上周一至周三舉行。雖然官方文件仍未發放，但從市場主流資訊顯示，這次國家醫保局的姿態相對溫和，可能比上次醫保談判的平均六成降價幅度要小，令相關藥企的毛利率下降壓力減少，因此相關藥企獲估值重估的機會，幾乎帶動整個醫療板塊反彈。

恒瑞醫藥促銷 威脅信達生物

筆者認為這次醫保結果較溫和其中一個原因是涉及較多創新藥企的重磅創新藥，如熱門的PD-1及BTK靶點的癌症藥物等。最近首個醫療器械國家集中帶量採購的降價幅度逾九成，不利這次醫保談判的市場預期，加上10月有傳內地龍頭藥企恒瑞醫藥（600276）的PD-1藥「艾瑞卡」將推出「全年藥費3.96萬元」促銷活動 ，因此PD-1的相關藥企股價都出現頗大的調整。

在這次醫保談判前，信達生物（1801）的信迪利單抗注射液（達伯舒）是內地唯一被納入國家醫保的PD-1產品，達伯舒現時每年治療費用（報銷前）約10萬元人民幣。恒瑞醫藥這次促銷活動可說是大大威脅着信達生物的前景，信達生物於10月消息傳出後曾經從歷史高位回調接近三成。同時亦因為這個促銷活動，市場預期7家藥企的PD-1產品在醫保談判後，每年治療費用會降到3萬至4萬元人民幣，對應恒瑞醫藥的艾瑞卡的話，將是要由19,800元降至千元人民幣。

如今市場暫時傳出的利好消息有數個，第一是外企的PD-1產品報價過高，有機會不被納入醫保，將會承受失去大量市場份額的風險。第二是恒瑞醫藥艾瑞卡的4個適應症（霍奇金淋巴瘤、肝細胞癌、非鱗狀非小細胞肺癌及食管鱗癌）都中標了，除霍奇金淋巴瘤外，其餘中標的適應症每年在國內的新增患者有逾20萬人以上，都是癌症發病率頭六位之一，艾瑞卡有望成為先頭部隊，率先搶佔市場份額。此外，艾瑞卡這注射液將降至每支3000元人民幣，年度費用大概約5萬元人民幣，超過市場預期。因此，恒瑞醫藥的股價上周強勁反彈並創歷史新高，升接近兩成。

產品進醫保 支持恒瑞逾兩成年增長

雖然現時暫未見醫保的官方消息出現，但期望與行業傳出的消息出入不會太大，因此筆者期間都有增持恒瑞醫藥。艾瑞卡今年將會佔恒瑞醫藥的全年銷售逾15%，約40多億元人民幣，無疑繼續持有內地PD-1市場最多份額，因此其產品的價格變動對公司未來業績表現極為重要。艾瑞卡明年進入醫保後相信增速會加快，估計有機會達逾60億元人民幣的銷售，繼續支持恒瑞醫藥近年平均每年兩成以上的收入增長。

（C基金持有恒瑞醫藥及信達生物的長/短倉。以上純為個人意見，不構成投資建議）

C基金基金經理李浩德