2023年下半年催化劑： 受近期減肥藥資料讀出影響，禮來股價再度突破新高。那麼未來還有那些催化劑值得展望呢？ 首先今年年底（11-12月）將要獲批的Tirzepatide（減肥藥）和Dmab（阿茲海默）管線，分別SOTP估值在1700億美元和50億美元左右。這兩款產品是市場核心關注的焦點，因為減肥藥概念支撐禮來股價聲浪的核心邏輯。 部分投資者可能擔心由於市場預期充分，獲批後可能會出現“sell on facts”的現象。但是筆者認為，由於該故事管線貫穿24-30年，且峰值銷售在26年之後。所以即使出現短時間沽貨，後續銷售數字的催化劑和新聞標題也會繼續對股價支撐，所以不必過於擔心。 其次是今年7月16日的阿茲海默病協會，將會讀出禮來旗下Dmab的最新讀數。該藥之前由於副作用（ARIA-E，腦水腫；Aria-H 腦出血）比例高於競品Lecanemab，獲批成功率收到市場質疑。 本次會議新的資料讀出可能打消市場疑慮，但反之如果資料讀出不佳，對股價將造成10-15%的衝擊。目前分析師更多把該藥作為一個額外加分項理解。 第三個催化劑剛剛兌現，是今年6月27號美國糖尿病協會資料讀出的減肥藥三兄弟：Tirzepatide, Dmab和Retatrutide的數據讀出。值得注意的是，原本市場關注度最低的GGG抑制劑Retatrutide卻成為了黑馬。但是根據最新美國糖尿病協會讀出資料，目前該藥成為了市面上減肥效果最強的減肥藥（24%）。 產品簡介： Retatrutide （瑞他魯肽）: 瑞他魯肽Retatrutide是一種葡萄糖依賴性胰島素性多肽（GIP）、胰高血糖素樣肽1（GLP-1）和胰高血糖素（GCG）多重受體激動劑。根據最新的資料顯示，該藥48周後患者平均體重減輕24.2%，是目前市面上減肥效果最好的產品。 除此之外，該藥在脂肪肝也展現出了對於脂肪肝的抑制效果，使用48周後 NASH相關的生物標誌物（K-18和Pro-C3）也大幅得到改善。根據 ADA內分泌學家描述，他對 GLP-1 藥物帶來的肥胖治療模式的變化非常積極，並談到了在他的實踐中給患者帶來的變革性益處。對於一些正在開發的下一代激素/肽藥物，其 Ph1/2 資料已在 ADA 上公佈。 他對 LLY 的瑞他魯肽 (GGG) 最感興趣，並指出，對於嚴重肥胖的患者，在組合中添加第四種機制（例如胰島澱粉樣多肽）以進一步減輕體重也是有意義的。他還對肌肉生長抑制素/啟動素 A 感興趣，它可以幫助增加肌肉品質，並使 GLP-1 的減肥效果更加可持續 – 請參閱此處的其他要點。對於 LLY，券商認為Orforglipron（口服 GLP-1）/Retatrutide (GGG) 預期將於 2026/2027 年上市，成功率約為60%左右。但是對於30年的直接貢獻較為有限，大概只有2%-5%左右。預期將來隨著管線的推進，華爾街對於該估值仍有上調空間。 Dmab阿茲海默藥 禮來的新藥名為donanemab，是一種能靶向β澱粉樣蛋白亞型N3pG的單克隆抗體，通過這種靶向結合，促進澱粉樣蛋白沉積的清除。儘管該藥目前只是起到緩解而非治癒的效果，但是對於目前“無藥可治”的現狀依然雪中送炭。 目前根據專家回饋，和BIIB的競品Leqmbi比較，醫生認為Donanemab具有更好的風險屬性，從而可能吸引某些諸如tau,ApoE4，早發性患者的亞組。 其中包括 ARIA-E 的發生率（TB-ALZ 2 中多納單抗為 31.4%，而 Clarity AD 中樂卡奈單抗為 12.6%）和有症狀的 ARIA-E（6.1%…

國內電動車從年初由特斯拉 (TSLA) 展開的價格戰，使市場對汽車板塊期望甚低，直至五月起的排產數據及鋰鹽價格出現底部反彈，加上對於消費刺激政策上的期望，汽車板塊於五月至六月表現強勢。然而，踏入六月及第3季將是傳統淡季，去年相應時間亦推出了燃油車購置稅減半的大型刺激政策，行業數據將面對高基數的效應，或許市場會因此對汽車板塊的熱情減退。 不過，今年是全球人工智能的大元年，不論硬件及大模型相關的開發及應用行業都得到資金不斷的追逐，而L3 智能駕駛(放手和放眼)最近亦成為了汽車板塊除了銷量回暖以外新的炒賣原因。早於六月初，華為智能汽車解決方案CEO余承東於重慶車展中稱，中國L3自動駕駛標準預計於6月底發佈。隨後，小鵬汽車 (9686) 的新車G6 預售熱烈，其車型使用獨立研發的SEPA2.0「扶揺」架構將支持達L3以上的XNGP智能輔助駕駛系統。而另一電動車龍頭之一理想汽車 (2015) 亦於月中的理想汽車家庭科技開放日中，展示出不依賴高精地圖的城市領航輔助駕駛(NOA)。工信部近日亦再次提及將啟動智能網聯汽車准入和上咯通行試點(V2X)，相信L3級的國家標準快將推出。 現時市面上開放城市輔助駕駛功能的車廠不多，相信隨著國內L3標準落地後，各大電動車廠將加快推出相關車型，這或可成為支持電動車滲透率提升的重要動力之一。在汽車銷量進入淡季之際，市場或會朝著這個方向尋找投資標的。 高增長標的 – 理想汽車 (2015.HK) 理想汽車是今年暫時電動車銷量增長最快，盈利能力較為吸引眼球的高質素公司。公司的形象由去年10月初因理想ONE換代失勢後，於12月重拾銷量升勢，L9及L8車型交付均過萬，在蔚小理中成為首間月度銷量過2萬輛車的車廠，今年6月將要挑戰月度銷量逾3萬的關卡，現時周度數據顯示成功率甚高，整體銷量數字遠超小鵬及蔚來。 此外，理想汽車今年將有機會全年首次錄得盈利，同時銷量方面或能挑戰30萬輛車，較去年約13萬輛銷量增長逾倍，比電動車行業今年預期增長的四至五成要快。公司現時已經幾乎完成舊車型理想ONE的去庫存操作，未來將由L7/L8/L9接力，現時單車利潤逾萬元人民幣，可見規模效應已正反映優勢。由於理想汽車現時大賣的車款仍是混能車型(增程式)，未來第四季將陸續推出純電車款，除了「奶爸車」家庭合家歡的SUV，最近亦公佈將會推出MPV純電車型。不論價格及成本相信都會比現時的車型貴，在定價方面或會被受挑戰，但從好的方面想，從現時理想的新增訂單及銷量趨勢可見，公司的定位及品牌效應能充分地迎合市場的需求，純電車型的推出加上屆時L3智能駕駛的落地，或可成為理想汽車明年重要的另一增長點。以現時約60至70倍的市盈率，如公司能如期維持現時的盈利質素(全年增長逾倍)，以及交付量上升的趨勢，相信估值將可持續重估。 L3智能駕駛標的 – 德賽西威 (002920.CH) 德賽西威是其中汽車智能化受惠的公司之一，主要提供智能座艙及智能駕駛的零部件供應，其車載顯示系統、液晶儀表、座艙域控制器及智能駕駛域控制器等為主要產品。由於L3正踏入標準化年代，德賽西威在智能駕駛域控制器方面的銷售增長將可進一步提升。公司過往L2智能駕駛方面的客戶主要為吉利、長城及上汽等傳統車廠，隨著小鵬、理想等新勢力加入成為德賽西威的客戶，L2+及L3智能駕駛級別產品(IPU03/IPU04)正進入量產階段。 德賽西威的IPU04駕駛域控制器搭載著英偉達Orin X芯片，比上一代小鵬P5/P7車型所使用的IPU03 (英偉達Xavier芯片) 新增支持增強型的城區NOA及高速路自動駕駛(HWP)，現時已於理想的L7/L8 Max 以及 L9，以及小鵬的G9/P7i/G6上量產，未來理想於第4季推出的純電車型相信亦會使用IPU04，今年IPU04銷量或可從去年的5萬件提升至15萬件水平以上。 L3的智能駕駛系統除了轉用算力較大的行泊一體域控制器外，攝像頭及激光雷達的數量亦會因而提升，因此系統的單車價值將會比L2+以下的更高，由數千元人民幣升值至過萬元。德賽西威在攝像頭、毫米波雷達、超聲波雷達等產品都有供應，加上高算力域控制器陸續進入量產階段，規模效應或有機會提升相關利潤率。 總結 奔馳於6月初獲美國加州監管機構許可成為首家車廠指定產品具有L3自動駕駛的車輛，其公司獲頒發許可證的Drive Pilot 同樣地亦是使用著英偉達Orin芯片，可見英偉達除了在大模型上使用的A100/H100芯片應受極高外，Orin X的算力優勢在自動駕駛上亦佔有重要地位。隨著國內L3標準落地後，筆者認為整體電動車銷售的滲透率將會加速提升，從而帶動智能座艙及自動駕駛配置的滲透率增長，行業領先的企業如理想汽車及德賽西威等或可於汽車淡季中仍能跑出。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金現時持有英偉達、理想汽車及德賽西威的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理

隨著手遊行業顯著的供應端改善（版號放開）、抑或AI賦能令內容效率提升，國內遊戲廠商於2023年紛紛踏上行業的up cycle。筆者年初已經撰寫幾篇文章關於港股網易及海外公司的先行優勢，今次筆者主要會聚焦於國內的遊戲廠商今年的破圈情況。 6月手遊賽道進入了高產爆發期，仙俠題材手遊開始集體在排行榜上頻繁活動。愷英網路《龍神八部之西行紀》、朝夕光年《神仙道3》、三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》、中手遊代理的《我的禦劍日記》上線。頭部和中腰部遊戲廠商都拿出仙俠新作，那麼究竟高考後到暑期檔的搶量大戰誰能更勝一籌？根據七麥資料，《我的禦劍日記》和《神仙道3》首日收入表現都一般，下載量也不突出，或許是畫風比較討喜，使用者付費情況不錯，兩款產品首周流水均有望突破5000萬。然而，三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》在收入和熱度上領先優勢明顯，加上IP受眾廣、買量強度高，後入局的產品在拉新層面的難度驟然提升。遊戲一上線就登頂IOS免費榜榜，同時進入手遊暢銷榜前十名，相關微博話題閱讀量破億，首周iOS端國區營收預估達4000萬元。 「買量」才是仙俠「飛升」的關鍵。近幾年，主打水墨風和弘揚傳統文化的仙俠手遊大行其道，受到了無數玩家的追捧，仙俠類手遊已是國內市場熱門遊戲題材之一。同時，大量仙俠題材網文和影視作品的火爆，也讓仙俠手游擁有向更廣泛的用戶群體拓展的潛力。從目前國內市場的現狀來看，仙俠手遊賽道仍十分擁擠，大小遊戲廠商爭相入局，競爭者眾多。為了更加廣泛的觸達玩家，買量仍是前期獲客的重要手段之一。產品廣告宣傳製作請明星代言不是新鮮事，如何有效引流，截取契合產品調性的核心使用者還是有一定門道。在仙俠類手游素材中，高舉高打的明星代言類素材通常佔據重要位置，素材主要以「單人口播」的形式介紹遊戲特色和賣點。可以看到代言人越來越貼近廣大用戶群體，投放素材中明星仿佛資深遊戲玩家，滔滔不絕分享遊戲攻略，如職業門派選擇、武器裝備推薦、陣容通關技巧等，同時配有遊戲的實錄畫面，給人一種很上頭的親近感。 5月24日，三七互娛《凡人修仙傳：人界篇》正式上線，截至6月17日，它已在iOS遊戲暢銷榜單第7位；從七麥資料瞭解，《凡人修仙傳：人界篇》05月24日至6月17日iOS收入預估達1012.9萬美元。從數據上看，這款遊戲市場表現非常不錯。「道法萬千，皆可成仙」這句很有修仙風格的文案，是《凡人修仙傳：人界篇》此次宣傳的主題廣告語。配合修仙的整體調性，其遊戲代言人李連傑也身著道長的長袍拍攝了相關系列宣傳片，不單如此，胡彥斌還為遊戲演唱主題曲《凡非凡》。從代言人廣告到主題曲製作《凡人修仙傳：人界篇》都下足了功夫。那麼如此精心打造的廣告都投放在了哪些平臺，廣告內容中又有哪些創意值得大家借鑒？ 正版授權、《凡人修仙傳：人界篇》是文案宣傳重點。《凡人修仙傳：人界篇》的廣告文字內容主要圍繞遊戲名字《凡人修仙傳：人界篇》、正版授權以及修仙鬥法、縱橫三界等關鍵字進行文案創意，著重突出遊戲的修仙風格玩法和正版授權以及遊戲名。比如「正版授權凡人修仙傳，渡劫飛升縱橫三界，韓老魔帶你暢遊仙界！」、「正版小說授權，同名巨作《凡人修仙傳：人界篇》火熱開啟」等。 《凡人修仙傳：人界篇》投放的素材類型上，視頻內容占比為66%，單圖大圖占比34%。整體來講這款遊戲主要投放的素材類型以視頻為主，不過單圖大圖的投放表現也較為突出。 《凡人修仙傳：人界篇》共計投放4909個落地頁。這些落地頁主要圍繞“修仙”主題在做宣傳，將遊戲修仙玩法、遊戲代言人等內容與遊戲下載可獲得豪禮的亮點進行結合打造相關落地頁推廣。 隨著國內遊戲行業加速回暖，關係密切的遊戲行銷行業也愈發活躍。對比近期國內上線的幾款仙俠題材產品來看，買量依舊是遊戲曝光的主要手段，如何利用演算法推薦，實現相對精准的內容推送，觸達更多契合度高的目標使用者，將是遊戲生命週期延續的要點，而以上提到的三七互娛（002555）正是能做到這點。 三七互娛成立於 2011 年，初名 37 遊戲，總部設在廣州。公司聚焦遊戲業務，包括 網路遊戲研發、發行和運營等，同時持續投資泛娛樂領域，打造全產業鏈生態佈局。2011 年，37 遊戲成立，以「遊戲發行商」的角色進入網路遊戲產業。團隊依託自身遊戲運營和互聯網產品推廣經驗，重視流量運營與廣告推廣，通過廣告投放規模優 勢與廣告管道形成穩定合作。 隨著發行經驗的積累，公司佈局研發體系，從遊戲發行轉向「研運一體」，於 2013 年成立極光網路，並於次年推出首款自研產品《大天使之劍》。該遊戲創造了頁遊的 多項紀錄，彰顯了公司對頁遊研發的理解能力。在發行方面，重視短視頻發展及演算法驅動帶來的買量變化，調整買量模式。在龐大 用戶數和市場份額基礎上，採用明星代言和大資料精准推送的立體行銷，精細化智能化買量策略，進一步加強自身發行及買量優勢。 近年三七發行，都採用了類似模式：差異題材+融合（縫合）玩法+代言人+前期大手筆買量，反而在品牌傳播平臺相對較為克制。今年發的幾款遊戲，依舊是基於這一套三七熟悉、擅長的組合拳。該模式核心是差異化，對用戶（特別是下沉市場）仍是有短暫吸引力的，但對產品精品程度要求不高，不一定能保證後續使用者的留存、產品生命週期。典型如《空之要塞：啟航》《光明冒險》融合、獨特，成績也不算差。該模式，考驗產品的持續性，投不動後遊戲就會變得隨波逐流。 總的來說，三七今年（特別是Q2）新游處於集中爆發期，期望搶時間窗口。今年暑期檔預計是將決定三七全年業績的關鍵時期。在版號常態化背景下，6月開始將出現三大時間節點：高考結束、端午節假期、暑假。《凡人修仙傳》的投放表現，讓我們似乎感受到了版號恢復背景下，今年二季度行業確實在加速回暖，行業巨頭開始一定程度「放開手腳」。 以上個股分析純為個人意見,不構成投資建議。 C 基金未持有文中三七互娛（002555）上市公司的長/短倉。關於作者: 伍信安(SEAN NG)鵬格斯資產管理的投資分析師,覆蓋新能源和互聯網板塊

遊戲開發是時間和資本密集型創作，開發經費動輒需要數億美元和數年開發時間。“有毒的工作環境和“緊迫”的最後期限”，加上“技術人才的缺乏”，導致很多原本被寄予厚望的作品發佈後負評如潮。比如由CD Projekt開發的賽博朋克2077，曾經是萬眾矚目的4A級大作，但在經歷四次跳票發售後口碑一落千丈，原因是因為遊戲存在太多影響體驗的 BUG、內容與宣傳的不一致等等，甚至還被主機平臺下架，時至今日還在修改Bug。 但隨著生成式AI技術出現，在組織、簡化和消除該過程中以前勞動密集型的元素影響巨大的：大幅生產速度並降低了成本。生成式AI可以深度優化 (automate)整個遊戲的製作環節，大幅縮減工作室的預算和專案進度。包括解決 3D 場景、模型、紋理貼圖、綁定和動畫中涉及的複雜步驟中使用的所有 genAI。下面就是AI如何從整個生產鏈條上協助遊戲開發的： AI生成2D設計圖 生成式AI 3D建模 由於這些圖像是由 AI 創建的，因此沒有人對其版權提出索賠。那就是你現在與人工智慧打交道時簽訂的“合同”。 AI輔助場景設計 生成式AI寫劇 ChatGPT 不僅僅是一個聊天機器人——它可以利用其大型語言模型 (LLM) 的強大功能想像整個虛擬世界。使用它，甚至可以進行文字冒險遊戲。有多種方法可以概念化像 ChatGPT 這樣的大型語言模型；但一個是它實際上是一個虛擬世界引擎。這方面的一個例子是它如何被用來夢想虛擬機器和文字冒險遊戲。 生成式AI寫代碼 更快的代碼生成，克服“具有重大限制的手動密集型、耗時的過程”；為定制創造更多樣化的資產和角色的潛力，以滿足現代對個性化角色和 NPC 的需求——生成式 AI 可以批量創建的東西；和自主 AI 代理，開發人員可以使用它“超越簡單地生成代碼或對話，讓 AI 執行特定任務，超越 ChatGPT 的外殼，通過連接到外部工具。” AI能夠帶給玩家更好的體驗 通過將生成式 AI 嵌入到實際遊戲中，而不僅僅是製作遊戲的工具，無限關卡、無限世界和無限變化變得更加可能。借助板載生成式 AI，主要由非玩家角色 (NPC) 組成的多人遊戲可以變得更豐富、更可信。 想像一下，在一場戰鬥遊戲中與您共用散兵坑的 NPC 拿出一張照片並向您展示他們的女朋友或男朋友。想像一下你遇到的每個人都有豐富的背景故事和背景，這些故事和背景會隨著時間的推移而持續存在，並隨著你與他們互動數周、數月和數年而不斷發展。想像一下，當您在遊戲中前進時，遊戲會產生新的遊戲玩法，提供關卡和挑戰、背景和體驗。 由獨立工作室 Hello Games 開發和發行的“無人深空”圍繞著一個程式生成的確定性開放宇宙構建，其中包含驚人的18.4 quintillion 行星。該遊戲還擁有完整的太陽系、多變的天氣系統、詳細的動植物群、迷人的外星生物，以及功能齊全的建築物和航天器。 生成式AI引擎：英偉達(US: NVDA) 在 Computex 2023…

上一篇文章為讀者解讀部份前臺SaaS 能夠通過提供額外AI 外掛程式應用提高價格，這篇文章將會為讀者分析AI應用如何對於後臺SaaS 應用需求提升。 公有雲行業從2022年開始增長放緩，AI相信有望重燃行業增長 雲計算行業經過2020/2021年疫情在家工作的推動後，2022年/2023上半年行業整體進入了調整期。雲計算行業龍頭AWS也從2021年每個季度按年增長約>30% 大幅放緩到最近季度約按年10%增長。隨著 1). 人工智慧應用(例如: 聯天機器人chatbot) 以及 2). 通用人工智慧賦能更快的應用開發效率 (例如: 根據compass UOL study，使用通用人工智慧(generative AI)能夠提升軟體工程師的效率從56小時縮短到36小時。同樣完成一樣的工序的情況，從這兩個推動因素下市場開始對於雲計算增長放緩的看法有所改觀。 以傳統公開雲行業占比來說，亞馬遜AWS 於 a). 科技/金融行業客戶 占比普遍高於其他同行。所以受到科技行業減成本景氣的情況。而微軟azure 客戶行業範圍較為闊廣涉及到不同傳統行業。從公開雲增長恢復的觀點來看Azure 較優。但由於通用人工智慧對(供應端)應用開發人員效率以及 對 (需求端) AI 應用開發需求都有所提升，我們相信雲計算行業將會是整個行業基本面改善。所以於公有雲個股選擇上除了考慮個股基本面外，應同時考慮估值的相對差距進行操作。 圖表1: 公有雲(季度) 按年雲業務收入增長 Generative AI 生成式對於帶動SaaS 行業增長提速 上篇文章已經提及到CRM 等前臺的SaaS 軟體通過通用人工智慧 (generative AI) 應用帶來額外收入空間，例如: 提供更多自動化功能 或提供類似co-pilot 的通用人工智慧服務。我們將會于此文章內為大家分析 通用人工智慧對於backend 後臺SAAS軟體需求推動，特別是提供通用人工智慧AI 所涉及到的後臺支援體系。 Vector search 向量搜索配合 vector database 向量資料庫為生成式通用智慧主要支撐工具 向量搜索為提供生成式AI…

汽車零件零售商於美國是非常獨特的行業，與中國汽車市場有著不同的格局。在中國，汽車售後市場主要以4S店為主導，市場份額佔逾半；而在美國，由於市場比中國較為成熟，平均二手車與新車的銷售比例高達2:1，中國市場的比例為4:1，可見售後服務相對地更多且更頻密，其中亦與整體汽車年齡持續上升息息相關。 美國平均車齡由2011年的10.9年上升至現時12年以上，年輕型汽車市場保有量仍持續穩健地增長，總行駛里程相應地增加，推動整體汽車後市場的規模增長。自千禧年代以來，經過不停的併購及擴張，美國汽車第三方維修的行業中度逐步提升，形成了四間龍頭汽配供應商(汽車地帶AutoZone [AZO]、奧萊利O’Reilly Auto Parts [ORLY]、Advance Auto Parts [AAP]及NAPA)的行業頭部格局，佔汽配連鎖市場份額約三成。 汽車零件零售商行業簡介 美國主要消費者在汽車保修期間會使用原廠配件進行維修或保養，但由於價格相對便宜且質量類同，在質保期後大多消費者會選擇使用第三方獨立廠商所供應的配件，同時授權經銷商或專業連鎖汽配商提供的種類會較為齊全，而且地點方便快捷，因此DIY (Do It Yourself) 自行維修在美國一直非常流行。近年由於汽車技術逐漸提升，自行維修的難度有所增加，部份消費者亦會選擇DIFM (Do It For M) 方式，尋找專業人士進行汽車的維修及安裝。 在美國經濟下行的週期中，消費者或更願意選擇性價比高的產品，過往選擇4S店維修的或轉變為自己購買配件回家DIY安裝，尤其在科技發達的環境下，網上教學基本上唾手可得。現時汽車零件零售商行業已頗為成熟，汽車後市場於2008年的金融海潚期間，亦反映出其剛性需求極為穩定，即使新車或二手車銷量大幅下滑逾兩至四成，汽車後市場的銷量影響相對地小得多。在這個經濟不景的背景下，汽配行業的估值將因為防禦性較強，而獲得一定相對於歷史平均水平較高的溢價。 美國汽車零件零售商是個利潤豐厚的行業，與美國的車廠(OEM)、汽車零部件製造商及經銷商等其他汽車行業參與者相比，汽車零件零售商行業的盈利表現較為穩定。他們的利潤率通常處於低雙位數值，而其他美國汽車行業難達至此水平。歷史悠久和龐大的門店網路賦予它們強大的定價能力，方便快捷的設計令這些公司有一定的客戶黏性，DIY業務是長期的穩定現金流來源。通過利用與上游零部件供應商協商得來的有利條件，汽配商在通脹期間有能力地把成本轉嫁給消費者。奧萊利及汽車地帶是目前此行業中兩間最佳的營運商，同時都通過收購同業公司和在美國不同的州份持續擴張，搶佔市場份額。奧萊利一直追求雙重戰略，目標是同時服務DIY和Do-if-for-me (DIFM) 的B2B細分市場，而汽車地帶的DIY細分市場收入比例相對較高，兩間公司近年的業績可算是叮噹馬頭，奧萊利的增長速度相對地較高，側面反映成功地搶佔到一定份額。 奧萊利的優勢 奧萊利近年成功地積極開店且銷售增長速度超於同行，證明公司於DIY (B2C) 和DIFM (B2B) 領域上採用的雙重(Dual)策略是成功的。儘管DIY領域存在天氣和宏觀經濟條件等不確定性，由於其強大的品牌效應、高品質的服務及卓越的客戶關係管理，奧萊利一直能夠獲得市場份額。奧萊利的庫存管理能力亦很強，公司28個分銷中心擁有平均15萬個庫存量單位(SKU) ，加上約380個設有數萬個SKU的「Hub」門店，確保了高效的配送和交付服務。公司通過增加自有品牌 (如BestTest、BrakeBest及Import Direct等) 銷售佔比，同時亦提供國際品牌產品，此舉展示了其保留DIFM專業客戶群的能力，亦認可了奧萊利一直發展的自有品牌質量。 奧萊利的財務表現非常穩健，市盈率長期維持於二十倍以上水平，公司於疫情前已展現出持續的同店正增長 (平均每年增長3-6%)，證實了管理層在庫存控制和積極擴張戰略上的執行能力，市場份額亦因而成功地擴張。疫情期間消費者待在家中的時間比過往長，DIY的活動因而增加，使同店增長增速達至雙位數字，現時增長將正常化至平均水平。 奧萊利現時是按市值計算最大的汽車零配件零售商，市值約為560億美元。儘管公司沒有分紅政策，他們一直積極進行股票回購，這使奧萊利的每股收益在股票回購的影響下增長得更快，十年來平均增速逾兩成，這亦是奧萊利長期市盈率處於20倍的重要原因之一。奧萊利利用強於同行的經營現金流和自由現金流增長實踐回購計劃，甚至在某些年份把多餘現金回饋股東，股票回購的比例有時超過自由現金流水平，投入資本回報率近年一直持續上升。 總結 奧萊利是家信譽良好的公司，在汽車零配件零售行業中擁有成功的長期歷史背景，穩健的財務表現記錄、積極的擴張及持之而行的股票回購一直推動著投資者的回報增長。由於奧萊利整體表現優予同行，市場近年都給予較高的市盈率，最近當前宏觀經濟隱憂湧現，奧萊利被視為「衰退中的贏家」之一，市場願意給予這些公司溢價，因此奧萊利的市盈率正處歷史高位。 整體而言，筆者認為現時AI帶動的板塊輪動或使這種防守性股票出現短暫回調，奧萊利堅實的商業模式和強勁的市場地位將繼續使其成為一個引人注目的投資機會，尤其近期季期業績更展示了奧萊利管理層優予同業的執行能力，筆者將繼續捕捉入市時機。 以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金並沒持有以上股票的長/短倉。 關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理