美國汽車零件零售商 – 奧萊利汽車

汽車零件零售商於美國是非常獨特的行業，與中國汽車市場有著不同的格局。在中國，汽車售後市場主要以4S店為主導，市場份額佔逾半；而在美國，由於市場比中國較為成熟，平均二手車與新車的銷售比例高達2:1，中國市場的比例為4:1，可見售後服務相對地更多且更頻密，其中亦與整體汽車年齡持續上升息息相關。

美國平均車齡由2011年的10.9年上升至現時12年以上，年輕型汽車市場保有量仍持續穩健地增長，總行駛里程相應地增加，推動整體汽車後市場的規模增長。自千禧年代以來，經過不停的併購及擴張，美國汽車第三方維修的行業中度逐步提升，形成了四間龍頭汽配供應商(汽車地帶AutoZone [AZO]、奧萊利O’Reilly Auto Parts [ORLY]、Advance Auto Parts [AAP]及NAPA)的行業頭部格局，佔汽配連鎖市場份額約三成。

汽車零件零售商行業簡介

美國主要消費者在汽車保修期間會使用原廠配件進行維修或保養，但由於價格相對便宜且質量類同，在質保期後大多消費者會選擇使用第三方獨立廠商所供應的配件，同時授權經銷商或專業連鎖汽配商提供的種類會較為齊全，而且地點方便快捷，因此DIY (Do It Yourself) 自行維修在美國一直非常流行。近年由於汽車技術逐漸提升，自行維修的難度有所增加，部份消費者亦會選擇DIFM (Do It For M) 方式，尋找專業人士進行汽車的維修及安裝。

在美國經濟下行的週期中，消費者或更願意選擇性價比高的產品，過往選擇4S店維修的或轉變為自己購買配件回家DIY安裝，尤其在科技發達的環境下，網上教學基本上唾手可得。現時汽車零件零售商行業已頗為成熟，汽車後市場於2008年的金融海潚期間，亦反映出其剛性需求極為穩定，即使新車或二手車銷量大幅下滑逾兩至四成，汽車後市場的銷量影響相對地小得多。在這個經濟不景的背景下，汽配行業的估值將因為防禦性較強，而獲得一定相對於歷史平均水平較高的溢價。

美國汽車零件零售商是個利潤豐厚的行業，與美國的車廠(OEM)、汽車零部件製造商及經銷商等其他汽車行業參與者相比，汽車零件零售商行業的盈利表現較為穩定。他們的利潤率通常處於低雙位數值，而其他美國汽車行業難達至此水平。歷史悠久和龐大的門店網路賦予它們強大的定價能力，方便快捷的設計令這些公司有一定的客戶黏性，DIY業務是長期的穩定現金流來源。通過利用與上游零部件供應商協商得來的有利條件，汽配商在通脹期間有能力地把成本轉嫁給消費者。奧萊利及汽車地帶是目前此行業中兩間最佳的營運商，同時都通過收購同業公司和在美國不同的州份持續擴張，搶佔市場份額。奧萊利一直追求雙重戰略，目標是同時服務DIY和Do-if-for-me (DIFM) 的B2B細分市場，而汽車地帶的DIY細分市場收入比例相對較高，兩間公司近年的業績可算是叮噹馬頭，奧萊利的增長速度相對地較高，側面反映成功地搶佔到一定份額。

奧萊利的優勢

奧萊利近年成功地積極開店且銷售增長速度超於同行，證明公司於DIY (B2C) 和DIFM (B2B) 領域上採用的雙重(Dual)策略是成功的。儘管DIY領域存在天氣和宏觀經濟條件等不確定性，由於其強大的品牌效應、高品質的服務及卓越的客戶關係管理，奧萊利一直能夠獲得市場份額。奧萊利的庫存管理能力亦很強，公司28個分銷中心擁有平均15萬個庫存量單位(SKU) ，加上約380個設有數萬個SKU的「Hub」門店，確保了高效的配送和交付服務。公司通過增加自有品牌 (如BestTest、BrakeBest及Import Direct等) 銷售佔比，同時亦提供國際品牌產品，此舉展示了其保留DIFM專業客戶群的能力，亦認可了奧萊利一直發展的自有品牌質量。

奧萊利的財務表現非常穩健，市盈率長期維持於二十倍以上水平，公司於疫情前已展現出持續的同店正增長 (平均每年增長3-6%)，證實了管理層在庫存控制和積極擴張戰略上的執行能力，市場份額亦因而成功地擴張。疫情期間消費者待在家中的時間比過往長，DIY的活動因而增加，使同店增長增速達至雙位數字，現時增長將正常化至平均水平。

奧萊利現時是按市值計算最大的汽車零配件零售商，市值約為560億美元。儘管公司沒有分紅政策，他們一直積極進行股票回購，這使奧萊利的每股收益在股票回購的影響下增長得更快，十年來平均增速逾兩成，這亦是奧萊利長期市盈率處於20倍的重要原因之一。奧萊利利用強於同行的經營現金流和自由現金流增長實踐回購計劃，甚至在某些年份把多餘現金回饋股東，股票回購的比例有時超過自由現金流水平，投入資本回報率近年一直持續上升。

總結

奧萊利是家信譽良好的公司，在汽車零配件零售行業中擁有成功的長期歷史背景，穩健的財務表現記錄、積極的擴張及持之而行的股票回購一直推動著投資者的回報增長。由於奧萊利整體表現優予同行，市場近年都給予較高的市盈率，最近當前宏觀經濟隱憂湧現，奧萊利被視為「衰退中的贏家」之一，市場願意給予這些公司溢價，因此奧萊利的市盈率正處歷史高位。

整體而言，筆者認為現時AI帶動的板塊輪動或使這種防守性股票出現短暫回調，奧萊利堅實的商業模式和強勁的市場地位將繼續使其成為一個引人注目的投資機會，尤其近期季期業績更展示了奧萊利管理層優予同業的執行能力，筆者將繼續捕捉入市時機。

以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金並沒持有以上股票的長/短倉。

關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理