動力電池生產商的行業震動

動力電池是電動車最重要的零部件，在車輛的性能、續航力、安全性等亦扮演著重要的角色。在成本方面，動力電池亦是電動車的最主要部份。由於新冠疫情導致供不應求，鋰鹽價格暴升的成本自去年下半年開始傳導至下游的電池生產商，國內兩間巨頭寧德時代 (300750) 及比亞迪 (1211) 都承受著巨大壓力。主要自給自足的比亞迪早於去年年尾進行電池提價約兩成，務求把成本傳導至再下游的電動車生產商。然而，手握全球三成市場份額、中國半個市場的寧德時代卻遲遲未有傳出確實加價的消息，各方電動車企異口同聲地表示仍在談判期中，結果寧德時代本年第一季度的業績顯得難看。

上游資源價格暴升的成本令動力電池每單位收益呈下降趨勢，寧德時代於今年第一季度的毛利率，由去年年底的26% 急速回調至14.5%，加上四月上海疫情大爆發，電動車龍頭特斯拉 (TSLA) 閉廠逾半個月，寧德時代的裝機量亦隨即環比大減逾五成，市場對於此公司的前景非常擔憂，公司股價於四月至五月初曾一度大跌三成。歸根究底最主要原因仍是上游材料價格急升，但到底為何業績這麼驚恐，寧德時代的股價隨後仍可止跌回升呢?

資料來源: 公司公告, 鵬格斯投資心得

寧德時代的崛起: 創辦人為寧德/香港人

寧德時代由出生於福建省寧德市及於2005年移民至香港的曾毓群在2011年成立，公司僅於一年後便打入寶馬的供應鏈，隨著中央政府大力推動新能源發展，公司於2018年登陸深交所的創業板，市值七百多億。當時已經與另一日本電池製造商松下的全球市佔率不相伯仲，接下來便陸續與國內主要的車企成立合資公司，並於2020年打入特斯拉於中國的供應鏈。如今特斯拉有約一半的銷量來自上海超級工廠，可想而知LG新能源的特斯拉佔比一直被寧德時代蠶食，同時國內電動車新勢力的崛起令寧德時代的市場份額不斷壯大。

資料來源: 中國汽車動力電池產業創新聯盟, 鵬格斯投資心得

2020年電池供應商客戶配套情況

資料來源: GGII, 中信證券研究部

不過，隨著成本壓力越來越大，同時市場競爭變得激烈，比亞迪的崛起、特斯拉的4680電池發佈、電池車企分散供應鏈的倚賴性等事件，令這間全球龍頭電池製造商卻要面對困難重重的危機。寧德時代唯一可以做的，就是繼續加快發展，不論是技術層面或是縱向業務整合發展。面對著特斯拉的4680電池即將投產之際，大圓柱體三元鋰電池或會再次被市場重用。雖然寧德時代原是走高鎳的三元及磷酸鐵鋰的雙管齊下式技術路線，但自研的方形及軟包電池包技術或不再適用於特斯拉未來的最新車款，因此寧德時代於去年率先發佈第一代鈉離子電池，繼固態電池後另一基於電池材料體系的技術突破。

納離子電池是黑科技?

鈉離子電池早於七/八十年代幾乎同時與鋰離子電池被發現，由於鈉離子的半徑較長，導致難以嵌入或脫出電池正極材料，並會影響能量密度，因此行業主張發展鋰離子電池，鈉離子電池的發展就這樣停滯不前。直至2017年國內第一間電池製造商中科海鈉成立，開始再次顯示鈉離子電池的可行性，並且或能應用於電動車身上，隨後寧德時代亦於去年發佈了第一代鈉離子電池，且預告將可升級至第二代，今年更宣佈將於明年形成基本產業鏈。

資料來源: 公司鈉離子電池發佈會

寧德時代及中科海鈉已在完成鈉離子電池研發階段，其他二線的電池製造商如億緯鋰能 (300014)、中創新航等亦有加速佈局鈉離子電池。由於鈉與鋰同屬鹹金屬一族，鈉離子電池的化學性質基本上與鋰電池非常類近，坊間有三大路徑主流正極材料技術工藝，分別是層狀過渡金屬氧化物、聚陰離子化合物，以及普魯士藍類似物。寧德時代主張推行層中過渡金屬氧化物及普魯士藍類似物的研發方向，並指出其鈉離子電池由於導電及安全性較高，可以在15分鐘內充電八成，比現有的鋰電池充電時間要快，並且於零下20度仍可給予九成的電池表現，比一般鋰離子電池只得七至八成的表現更加優異。

成本方面，鈉資源比鋰的地殼豐度高幾百倍，因此價格便宜非常多。使用過渡金屬氧化物技術路線的中科海鈉指出，其電池材料成本可比磷酸鐵鋰電池的少逾三成。現時鋰鹽價格高昂，如寧德時代的鈉鋰子電池真的可做到與磷酸鐵鋰電池相約的能量密度 (200Wh/kg) 及循環次數 (3,000-5,000次) ，鈉離子電池或可以成本的優勢，淘汰正於儲能及入門電動車款被廣泛使用，但面對著技術發展瓶頸的磷酸鐵鋰電池。加上公司自研的A B電池包設計，把鈉/鋰電池在同一電動車上混合使用，或可於第二代鈉離子電池過渡期時提高該電池的受用性。

資料來源: 中科海鈉官網

寧德時代的後續發展

寧德時代能成為龍頭的原因除了政策大力推動外，成本控制能力及規模效應，加上優越的客戶結構及技術工藝，令毛利率比同行更加優勝。在鋰資源爭奪日漸白熱化的階段，巨有成本優勢的鈉離子電池或可殺出一條血路。然而，寧德時代未來還有很多挑戰，公司將會繼續努力拓展業務，如更新(Cell-to-pack)技術的第三代麒麟電池、於美國擴展產能、開拓EVOGO換電服務等，同時產業鏈佈局上亦持續通過投資、合資等方式，部署上至金屬資源，下至儲能、充電樁等行業，嘗試把業務垂直整合一體化，將規模效應最大化。在新能源高速發展的大環境下，筆者相信取得先機的寧德時代將可維持其龍頭地位。

以上分析純為個人意見，不構成投資建議。 C 基金現時持有特斯拉、寧德時代及比亞迪的長/短倉。

關於作者: 盧晧信 (Calvin Lo) 鵬格斯資產管理的助理基金經理